Fasadgruppen: Kvalitet under ytskiktet?

Fasadgruppen (54,50 kr) är en koncern inom fasadarbeten som består av ett 50-tal ihopförvärvade verksamheter i Norden. Ett typiskt uppdrag handlar om att renovera fasad, fönster, tak eller balkong och är värt ett par miljoner kronor.

Organisationen är ganska typisk för serieförvärvande tjänstebolag inom bygg- och fastighetsmarknad. Dotterbolagen är lokala och decentraliserade men får centralt stöd med ekonomi, administration och inköp.

Aktien noterades i slutet av 2020 till teckningskursen 60 kronor. Knappt ett år senare hade aktien gett tre gånger pengarna, men har sedan dess fallit tillbaka rejält och står nu återigen runt noteringspriset.

Störst i ägarlistan med 13% av aktierna är den amerikanska fondjätten Capital Group. Näst störst med 10% är familjen Bergström via investeringsföretaget Connecting Capital. De var huvudägare fram till noteringen och är annars mest kända som tidigare huvudägare i brandutrustningsföretaget ABA som idag ingår i det tyska börsbolaget Norma.

Fokus på renovering

Den nordiska fasadmarknaden uppskattas omsätta omkring 125 miljarder kronor årligen och kan delas in i mur och puts, fönster, balkonger, tak och plåt samt ställningar och övrigt. Marknaden växer med ett fåtal procent årligen och Fasadgruppen är främst fokuserade på renoveringsmarknaden som står för cirka 75% av bolagets omsättning.

Resterande fjärdedel kommer från nyproduktion där prognosen är att antalet påbörjade bostäder faller med mer än hälften under 2023. Fasadgruppen kommer dock in lite senare i byggprocessen men kommer gissningsvis börja se större effekter av detta från 2024 och framåt. Byggnation av andra sorters fastigheter från exempelvis offentliga beställare väger upp något.

Fört vidare kostnadsökningar

Från och med andra kvartalet 2022 började de flesta av Fasadgruppens materialleverantörer avisera stora prishöjningar med kort varsel. Bolaget lyckades föra vidare det mesta av detta mot kund – men utan någon marginal på själva påslaget.

Det resulterade i ovanligt hög organisk tillväxt men med något lägre marginaler än normalt. För 2022 landade rörelsemarginalen (Ebita) på 9,3% vilket kan jämföras med målet på minst 10,0% över en konjunkturcykel.

Under inledningen av 2023 har bolaget sett mer normaliserade materialpriser, men lönsamheten har i stället tyngts av hårdare konkurrens i Stockholm och Köpenhamn som båda är stora marknader för bolaget.

Tillväxten saktar in

Efterfrågeläget är nu lite tudelat. Å ena sidan har den tidigare höga organiska tillväxten saktat in rejält, från 25% i första kvartalet till 0% i andra. Å andra sidan beskriver bolaget efterfrågan som fortsatt god då många fastighetsägare håller fast vid sina långsiktiga underhållsplaner. Orderstocken har ökat från 3,0 miljarder kronor vid årsskiftet till 3,5 miljarder vid utgången av andra kvartalet.

De två bankanalytiker som bevakar bolaget räknar med att omsättningen under andra halvåret landar ungefär på samma nivå som i fjol. Vi är marginellt försiktigare än så och tar höjd för en svacka som varar in i 2024 med fortsatt pressad lönsamhet.

Två förvärv under 2023

Fasadmarknaden är mycket fragmenterad och omfattar ett stort antal små företag. Många är lokala och verksamma inom bara ett eller ett fåtal tjänsteområden. Totalt i Norden menar Fasadgruppen att det finns cirka 10 000 bolag på marknaden varav 2 300 uppges passa bolags förvärvskriterier. Av dessa har Fasadgruppen kontakt med ett 40-tal bolag, och diskussioner eller förhandlingar med en handfull.

Under 2023 har två förvärv genomförts som presenteras kort i tabellen bredvid. Köpeskillingarna har inte kommunicerats men förvärven har finansierats med befintlig kassa.

Begränsat förvärvskrut

Nettoskulden är halvhög på ungefär 3,5 gånger vår prognos för kommande års rörelseresultat. Bolaget själva ställer nettoskulden i relation till ”justerat Ebitda” och menar då att den relationen på 2,4 gånger ”möjliggör fler förvärv”. Taket enligt bolagets egna finansiella mål är 2,5 gånger så vi skulle inte beskriva förvärvsutrymmet som särskilt stort.

Snarare skulle vi gärna se att bolaget minskade skuldsättningen något. Här och nu finns förvisso inget som tyder på att lönsamheten skulle stå inför en djupare svacka – men med en förvärvsbaserad strategi i konjunkturkänslig verksamhet kopplat till bygg och nyproduktion så vore det nog befogat med både hängsle och livrem.

Hållbart förvärvsbygge?

Det är ett frågetecken hur livskraftiga Fasadgruppens förvärvade bolag kommer vara på lång sikt. Man kan fundera på vad som händer med de entreprenörer som sålt sina bolag när de väl håvat in eventuella tilläggsköpeskillingar. Stannar de då kvar som anställda i bolaget eller finns risk att de startar nya bolag som konkurrerar med det gamla? Hur ska Fasadgruppen lyckas ersätta nyckelkompetens som lämnar bolaget för att starta egen verksamhet?

Å andra sidan kan vi bara konstatera att det finns ett antal bolag som verkar under samma omständigheter med hyggliga framgångar. Bravida, Instalco och Green Landscaping är några närbesläktade exempel. Sweco och Afry är två andra som behövt hantera samma typ av problematik även om likheterna med just Fasadgruppen inte är lika tydliga.

Fasadgruppen är en ganska ung koncern. Den bildades 2016 varpå ett 20-tal förvärv genomfördes innan noteringen i slutet av 2020. Sedan dess har ytterligare ett 30-tal förvärv drivits igenom. Det är på så sätt ett bygge som är förhållandevis oprövat sett över längre tid och i sämre konjunktur. Det är en stor nackdel.

Slutsats

På pluskontot finns den billiga aktien som värderas lägre än andra jämförbara bolag. Fasadgruppen verkar enligt oss vara hyfsat välskött och har en godkänd, om än något kort, lönsamhetshistorik. Merparten av omsättningen är kopplad till renoveringar och kan dessutom minska byggnaders energiförbrukning. Insiders äger 22% av aktierna.

Å andra sidan är Fasadgruppen är ett relativt ungt förvärvsbygge med halvhög skuldsättning och lite väl offensiv förvärvsagenda. Exponeringen mot byggmarknaden är ett minus liksom det att bolaget sedan i maj har en ny VD i Martin Jacobsson, som förvisso var vice VD och förvärvschef i bolaget tidigare. Tidigare VD Pål Warolin lämnade av personliga skäl.

Vi skulle inte avråda från aktien och ser ändå en ganska stor uppsida på 35% på några års sikt. Men aktien kan också bli en tung förlorare om en trögare marknad blottar svagheter i förvärvsbygget och skuldsättningen hamnar i fokus. Vi ställer oss neutrala till aktien men ser det som ett bolag värt att bevaka.