Fable Media Group: Från skuldsanering mot utdelning

Fable Media Group (5,7 kr) är ett marknadsföringsbolag inom onlinespel med ca 85 Mkr i omsättning. Företaget bytte tidigare i år namn från Future Gaming Group. Detta som ett led i en längre tids uppstädning efter en misslyckad förvärvsexpansion som slutade med att nya ägare tog över i början av 2022.

Under den nya ägarregimen har den finansiella utvecklingen tydligt vänt till det bättre. Idag är Frederik Cardel Falbe-Hansen största ägare (80,7% av aktierna). Han är även operativ i bolaget och sitter i styrelsen.

Nästa största ägare är Scandinavian Credit Fund (4,9%), en av bolagets långivare som konverterat en del av sina fordringar till aktier. VD Alexander Pettersson är åttonde största ägare med ett innehav på 0,7 Mkr.

Verksamheten i Fable Media Group bedrivs numera i två dotterbolag, danska Fable Media ApS och svenska Phase One Performance. Bolaget Viistek Media har däremot avvecklats i fjol som följd av lönsamhetsproblem. Totalt finns idag fem anställda plus ett antal konsulter.

Båda kvarvarande bolag jobbar med samma affärsmodell och inriktning. I korthet rör det sig om marknadsföring av speloperatörer genom köpt annonsplats på internet. En modell som kallas ”Paid Media” och skiljer sig från den andra huvudsakliga modellen i branschen, SEO*.

Fable köper placering för sina (kunders) bannerannonser via olika annonsnätverk som garanterar ett visst antal visningar för en viss demografi i en viss geografi etcetera som önskas. Bolaget betalar en fast ersättning för detta. En besökare som klickar på erbjudandet (exempelvis ett bet på en match) via annonsen och sätter in pengar hos spelbolaget räknas som levererad av Fable. Då får Fable rätt till ersättning av spelbolaget.

Delar intäkter, inte information

Företaget jobbar mest med intäktsdelningsavtal. Det betyder att Fable får en viss andel av det spelnetto den levererade kunden genererar hos spelbolaget. Detta gäller alla framtida spel kunden i fråga lägger. Detta gör att Fables intäkter kan påverkas av utfall i sportevent. Det är nämligen mest sportspel som marknadsförs, inte nätkasino som är den andra stora produkten i branschen.

Fable delger emellertid inga siffror på detta, till exempel exakt hur stor andel av intäkterna som kommer från intäktsdelningskontrakt. Informationsgivningen är överlag dålig. Inga kundreferenser anges. Det nämns att bolaget har en enskilt stor kund, men inte exakt hur mycket denna svarar för av omsättningen.

I årsredovisningen anges att Fable Media Gruop saknar intäkter i Sverige, omsätter 77 Mkr i länder inom EU och 5,7 Mkr i länder utanför EU. Bolaget säger att man satsar på Europa, Nord- och Sydamerika samt vissa tillväxtländer.

Ljusare skuldbild

Fabel Media Group har inga uttalade finansiella mål. I senaste rapporten skriver dock VD Alexander Pettersson att man har som ambition att bli ett utdelande företag ”inom något år”. Går det vägen så har bolaget gjort en stark vändning från ett läge med hopplös överskuldsättning för några år sedan.

För närvarande har Fable Media Group 6 Mkr i kassan och ett obligationslån på 69 Mkr som förfaller 2025. Lånebeloppet är netto för de obligationer som bolaget självt köpt tillbaka. Obligationer med 25 Mkr nominellt värde har återköpts senaste året. Obligationslånet rekonstruerades i samband med en kris för några år sedan och Fable betalar ingen ränta fram till december 2024. Sedan utgår ränta med 5%. Förfall är 8 december 2025.

Företaget har även ett åtagande att betala tilläggsköpeskilling till ex-ägarna av Fable Media ApS, främst ovan nämnda Frederik Cardel Falbe-Hansen. Tilläggsköpeskillingen utgörs av all Fable Media ApS vinst från 2022 till och med Q1 2025. I bokslutet skrevs värdet på tilläggsköpeskillingen upp med 10 Mkr som följd av stark utveckling. Det kvarstår 23,8 Mkr att betala per 31/3 2024, uppskattar Fable.

Afv har beräknat Fables nettoskuld inklusive tilläggsköpeskilling och får då beloppet till 87 Mkr (69 Mkr + 23,8 Mkr – 6 Mkr). Det motsvarar enligt vår beräkning ca 1,6x Ebitda (R12M) i nettoskuldsättning. För ett år sedan var skulden drygt 140 Mkr.

Rörelsemarginal på 64%

Bakom en bättre skuldbild ligger en oväntat bra operativ utveckling. Framför allt är det positivt att dotterbolaget Phase One vänt till meningsfulla vinster eftersom Fable äger det kassaflödet till 100% (medan vinsten i Fable Media ApS betalas som tilläggsköpeskilling) Under 2022 steg resultatet från 3,4 Mkr till 12,3 Mkr i Phase One. Ingen årsredovisning för 2023 finns än, men vi tippar att vinsten är något högre än 2022. Detta kassaflöde har kunnat gå till återköp av obligationer till kurs under nominellt värde.

Som tabellen nedan visar har resultatet blivit successivt bättre för Fable Media Group. I Q1 var rörelsemarginalen rekordhög på 64%. Vi har tidigare tolkat den höga lönsamheten som att Fable inte investerar supermycket i nykundsintag men samtidigt har en stor befintlig avtalsstock redan levererade spelare som löpande genererar intäkter. Bolaget själv lyfter fram att man är skickliga på att ”få ut bra värde per marknadsföringskrona”.

Isolerat i Q1 noterar vi att de direkta kostnaderna minskade 0,8 Mkr eller 18%. Detta är huvudsakligen betalningar för annonsplats och kan ses som en siffra på hur mycket bolaget satsar på framtida tillväxt. En låg siffra kan tolkas som kortsiktig vinstoptimering eller avsaknad av bra marknadsföringsmöjligheter. Båda dåliga saker.

Men bolaget uppger att huvudförklaringen till varierande direkta kostnader är hur mycket stora sportevent som finns att marknadsföra. Q1 2024 fanns inte så många sådana, enligt bolaget.

Het sportsommar väntar

Strategin framöver är att diversifiera bolagets intäkter genom nya partnerskap och intäkter från nya marknader. Att återigen göra förvärv står inte högt på agendan utan fokus är organisk tillväxt och att, som sagt, börja dela ut pengar.

Under sommaren (Q2 samt Q3) väntar nu flera stora sportevent som EM i fotboll och Copa America. Detta lär leda till goda intäkter då spelande generellt sett ökar vilket Fable får direkt del av via sina intäktsdelningsavtal. Vi tror dock bolaget kommer öka marknadsföringskostnaderna vilket belastar resultatet kortsiktigt.

I vår prognos blir därför marginalen något sämre kommande kvartal och 54% på helåret. Kommande år har vi räknat med 5% i tillväxt och 55% marginal i huvudscenariot vilket sannolikt ger bolaget goda möjligheter att refinansiera sin obligation 2025 till acceptabla villkor. Slår scenariot in är värderingen av aktien låg, P/E 5.

Slutord

Fable media Group är exempel på ett bolag med höga och lockande vinster där det är svårt för en extern person att riktigt förstå hur bolaget kan skapa dessa höga resultat. Det ligger nära till hands att anta att värdet sitter i know-how hos ett begränsat antal personer.

Att flera nyckelpersoner har ägande i Fable är ur den aspekten värdefullt. Huvudägaren har aktier för 155 Mkr och sålde nyligen aktier för ca 4 Mkr till två andra operativt viktiga medarbetare (se Insider-rutan nedan). Rent ekonomiskt ter sig aktieposten i Fable viktigare än hans tilläggsköpeskilling i Fable Media ApS.

En viss trygghet finns i att bolaget äger de intäktsdelningsavtal som finns med spelbolagen. De skulle kortsiktigt ticka på om nyckelpersoner lämnade. Men på lite sikt skulle troligen intäktsbasen urholkas.

I grund och botten är den här branschen volatil. Det är få bolag som har stabilt bra lönsamhet över lång tid. För Fable har vi endast relevant historik tillbaka till 2022, då bolaget tjänade 32 Mkr på 61,5 Mkr i omsättning (Fable Media ApS ingick inte under hela året). Afv har delvis tagit höjd för osäkerheten genom att värdera bolaget till låga multipar på 5-8x Ebit i våra scenarion. Den som investerar i aktien bör dock väga in att sannolikheten för det pessimistiska scenariot är högre här än vanligt för de aktier vi skriver om.

Bolaget har tagit ett stort steg framåt under det senaste året. Möjligen ser många investerare fortfarande Fable som oinvesterbart på grund av sitt oklara storkunds- och nyckelpersonsberoende. Den som ändå är bekväm med riskbilden tycker vi kan överväga aktien med hopp om att fortsatt höga vinster, successivt mer diversifierad rörelse och ökad transparens kan ge avkastning och högre värdering på sikt. Med dessa brasklappar sätter vi ett köpråd.