Ework: Upp till bevis

Börsplus har länge tjatat om potentialen för lönsamhetslyft i Ework (83,40 kr). Vi har också haft ganska fel kring den saken och aktien har i stället pressats av förhoppningar om bättre marginaler som ständigt fått skjutas på framtiden.

Digitala satsningar och trög utveckling på vissa marknader har kommit emellan. Men enligt ledningen är 2019 ett år då man i större utsträckning kan börja skörda frukterna av det arbete som skett bakom kulisserna. Vi har hört det förut men kanske är det annorlunda denna gång?

Det mest iögonfallande ur gårdagens bokslut från konsultmäklaren är budskapet att Ework delvis kommer misslyckas med de finansiella målen för 2016 till 2020. Man behåller målet att växa omsättningen med i snitt 20 procent årligen men meddelar att man inte kommer lyckas höja vinsten per aktie i samma takt, vilket var ambitionen.

Vi har i våra analyser (sök på Ework i Analysarkivet) inte räknat med att Ework kommer klara målet fullt ut så beskedet var inte helt oväntat. Även marknaden tog beskedet med en klackspark och handlade upp aktien på rapporten.

Mer oroade är vi över utvecklingen på några av Eworks delmarknader. Nedan kommenterar vi alla lite mer specifikt i tur och ordning från bäst till sämst utveckling, enligt vår subjektiva bedömning.

Sverige. Fortsätter växa bra (20 procent) och höjer rörelseresultatet med nästan lika mycket i både Q4 och på helåret. Marknaden står för kring 80 procent av omsättningen så här måste det gå bra för att Ework ska gå bra. Hur länge till kan man växa? Tillförlitlig statistik saknas men Eworks marknadsandel inom IT ligger i trakten 5 procent. Utöver det tillkommer andra nischer som teknikkonsulter. Bolaget ser förutsättningar att växa i hög takt under många år framöver.

Polen. Särredovisas inte men fortsätter växa både med befintliga nordiska kunder med verksamhet i Polen, såväl som med helt nya lokala kunder.

Norge. Bra tempo och växte med 25 procent under 2018 med en ännu starkare avslutning i Q4. Rörelsemarginalen på 0,5 procent är dock en besvikelse då resultatet tyngdes av satsningar i Stavanger. Samtidigt är det förstås rätt att satsa där det behövs.

Finland. Ökade knappt omsättningen under året och gör nollresultat. Ework fick Tieto som viktig referenskund 2014 och ambitionen var att bygga vidare på den positionen. Det har inte gått så bra som man hade kunnat hoppas.

Danmark. Tappade 25 procent av omsättningen och vände från god vinst till nollresultat under 2018. En större kund har dragit ned på konsultinköpen och det har slagit hårt. Även bortsett från det är det tydligt att marknaden går trögt då man misslyckats att växa med andra, nya kunder.

För några år sedan kunde man enkelt föreställa sig den finska och danska marknaden som några år bakom Sverige men med likartad potential på lång sikt. Kanske måste man avskriva de tankarna när bolaget inte lyckas växa här trots seriösa försök?

Eworks ledning menar att dessa marknader fungerar lite annorlunda och att företagen i mindre utsträckning använder sig av konsultmäklare för att hantera behovet av konsulter.

Den positiva tolkningen av det är att det kanske inte är Eworks ”fel” att man misslyckats i Finland och Danmark. Den negativa är att sådana trender kan vara svåra att ändra på. Och så länge man inte lyckas hitta attraktiva kunder är det också svårt att locka duktiga konsulter till plattformen.

De digitala satsningar som drivit kostnader senaste åren börjar nu gå mot sitt slut. I korthet handlar det om tre olika verktyg som utvecklats:

• Utveckling av ett internt system som ska förbättra matchningen av rätt konsult till rätt uppdrag. Har implementerats på alla kontor under 2018 och bör leda till fler affärer om effekten blir som tänkt.
• Utveckling av interna system för kontraktshantering och liknande processer vilket ska bättra på bolagets egna operationella effektivitet. Är i slutfasen och implementeras under 2019.
• Ework har brutit ut, paketerat och vidareutvecklat delar av det system som bolaget själva använder för att hantera konsultinköp till en produkt som kan säljas externt till kunder som vill underlätta sin egen konsulthantering. Denna mjukvarutjänst riktar sig alltså primärt mot större företag som i egen regi handlar upp stora konsultvolymer men använder ineffektiva verktyg som Excel eller Outlook. Vi har inga stora förhoppningar här men avtal har skrivits med en större kund och vi ser det som en trevlig bonus ifall det blir något riktigt stort.

Det som pekar på att 2019 faktiskt kan bli ett år då resultat tar fart är alltså:

• Ework behåller målet om 20 procents tillväxt och räknar med att kunna växa så under lång tid även i Sverige.
• Bruttomarginalerna som fallit konstant sedan 2011 borde enligt bolaget ha bottnat förutsatt att spelreglerna på marknaden (konkurrens etc) förblir ungefär som idag.
• Rörelsekostnaderna kommer öka i mindre takt än tidigare när bolagets investeringsfas nu går mot sitt slut.
• Extra uppsida finns om de digitala lösningarna som utvecklats ger betydande lyft i antal affärer och intern effektivitet.

Konjunkturläget är den ständiga brasklappen och Finland/Danmark en sten i skon som skaver. En annan sak är insideraktiviteten som hade kunnat vara bättre om det nu är så att bättre lönsamhet ligger i korten.

Förbättringen lär inte komma omedelbart utan snarare gradvis under 2019. Kan bolaget gå från 1,0 procents rörelsemarginal idag till 1,2 procent 2021 ska rörelseresultatet nästan dubbleras. Då finns också stor uppsida i aktien.