Europris: Billig lågprishandlare

Europris (56,60 NOK) är en norsk lågprishandlare. Bolaget har 274 butiker spridda över Norge.

Förra året omsatte Europris nästan 9 miljarder NOK och presterade en rörelsemarginal på 17,5%.

Bland de största ägarna återfinns endast institutioner. Största ägare är den norska statliga pensionsfonden Folketrygdfondet med 12,4% av aktierna. VD Espen Eldal äger aktier för 35 miljoner NOK.

Europris säljer bland annat köksutrustning, inredningsdetaljer, fritidsprodukter, kläder, städprodukter, hygienartiklar och mat (ej färskvaror). Bolaget redovisar inte hur stor andel av omsättningen som utgörs av respektive produktkategori. Däremot redovisas en uppdelning av omsättningen efter produktpris, se grafiken nedan. Det som sticker ut är att merparten av försäljningen avser varor med pris under 100-lappen.

I likhet med svenska ÖoB utgörs en stor andel av Europris försäljningen av tillfälliga varor som annonseras ut i ett reklamblad som ges ut veckovis. Efter att ha studerat det senaste reklambladet från Europris får vi intrycket av att hygienartiklar, städprodukter och andra dagligvaror är bland de viktigare kategorierna.

ÖoB

Svenska lågprishandlaren ÖoB har länge kämpat med dålig lönsamhet. Sedan 2019 äger Europris 20% av ÖoB. Europris har även en option på att köpa resten av aktierna i ÖoB. Priset för att nyttja optionen är 7,7 gånger av snittet av EBITDA för 2019 och 2020 justerat för nettoskuld. Parterna är oense om hur EBITDA ska beräknas. Frågan ska nu avgöras i skiljenämnd. Grovt skissat borde prislappen hamna någonstans mellan en halv och en miljard kronor justerat för nettoskuld.

Om köpet blir av skulle Europris bli ett helt annat bolag. Omsättningen skulle öka med 4 miljarder NOK och rörelsemarginalen skulle spädas ut med cirka fyra procentenheter allt annat lika. Det är i dagsläget inte klart om eller när köpet blir av. Vi har i våra scenarier inte räknat med att köpet genomförs.

ÖoB ingår i Europris inköpssamarbete med finska Tokmanni. Samarbetet innebär att man genom gemensamma inköp får bättre volymrabatter på olika varor som bolagen köper in i Asien. Detta samarbete påverkas inte av tvisten kring optionsavtalet.

LÅGKONJUNKTUR

Norge har i likhet med övriga europeiska länder problem med skenande inflation. Samtidigt brottas hushållen med höga elpriser. Precis som på andra håll finns en klar risk att centralbankens inflationsbekämpning orsakar en recession. Exakt hur detta skulle påverka Europris är svårt att säga.

En minskad privat konsumtion skulle inte vara bra men samtidigt kan lågprishandeln ta ytterligare andelar när hushållen drar åt svångremmen. ÖoB som vi uppfattar har ett liknande sortiment, gick till exempel bra under finanskrisåret 2009. ÖoB:s omsättning steg 2009 med knappt 10% samtidigt som rörelsemarginalen steg från 1,8 till 4,3%.

Vi har svårt att skaffa oss en uppfattning om hur stor andel av Europris försäljning som utgörs av sällanköpsvaror som hem- och inredningsartiklar vars försäljning borde missgynnas av en konjunkturnedgång. En viss indikation är att andelen varor med prisnivå på 1 000 kr eller mer, är låg. Detta är vanligen sällanköpsartiklar.

HUR UTHÅLLIG ÄR MARGINALEN?

En central fråga för aktien är hur pass hållbar lönsamheten är. Under pandemiåret 2020 steg Europris omsättning med hela 29%. Ökningen berodde dels på att Europris tog marknadsandelar men även att reserestriktionerna förhindrade mycket utav norrmäns gränshandel i Sverige. Omsättningsskjutsen har även lett till att Europris de senaste två åren presterat en lönsamhet långt över det tidigare normala. Ökad försäljning av egna märkesvaror har också bidragit, enligt ledningen. Europris redovisar inte hur stor andel av försäljningen dessa står för.

Vid presentationen av bolagets rapport för årets andra kvartal flaggade VD för att lönsamheten kommer att falla tillbaka något de kommande åren. Beskedet var dock att lönsamheten ska ligga kvar på en högre nivå än innan pandemin. Bolaget flaggar för att resultatet kommer att belastas med cirka 200 miljoner NOK årligen av högre fraktpriser. Åren innan pandemin var rörelsemarginalen i snitt någonstans mellan 10-11%.

Om man jämför med lågprishandlarna Tokmanni och ÖoB är Europris lönsamhet väldigt hög. 2020 tjänade Tokmanni 9,2% och ÖoB 1,5% på rörelsenivå. Europris tjänade samtidigt 14,6%.

Vår bedömning är att lönsamheten kommer att komma ned något de kommande åren. Bland annat på grund av de högre fraktkostnaderna. Vi räknar med 11,5% som långsiktig rörelsemarginal. Man kan konstatera konsensus bland de analytiker som bevakar Europris är att marginalen håller sig runt 14% kommande år, enligt Factset.

TILLVÄXTSINITIATIV

Europris har under lång tid vuxit kraftigt. Idag har man 274 butiker vilket nog är ganska mycket i förhållande till Norges 5 miljoner invånare. Sannolikt kommer det inte att vara möjligt att fortsätta växa i samma höga takt framöver inom samma produktkategorier.

För att bredda sig har Europris de senaste åren förvärvat 67% vardera av tre olika e-handlare. Våren 2021 förvärvades Lunehjem som säljer möbler på nätet. Europris betalade 10 miljoner NOK för 67% av aktierna. Lunehjem omsatte förra året 32 miljoner NOK.

Förra hösten förvärvades 67% av aktierna i leksakshandlaren Lekekassen för 501 miljoner NOK. 2021 omsatte Lekekassen 591 miljoner NOK. Efter förvärvet har Europris även inrättat leksaksavdelningar baserade på Lekekassens sortiment i Europris-butikerna.

I juni i år gjorde Europris ett något mindre förvärv då man köpte 67% av e-handlaren Strikkemekka.no för 88,4 miljoner NOK. Strikkemekka säljer garn och köksprodukter över nätet. Bolaget omsatte 153 miljoner NOK 2021.

Europris bedriver även e-handel på domänen europris.no. Omsättningen är dock försumbar i relation till helheten. Merparten av försäljningen på europris.no var click&collect, alltså där kunderna själva hämtar upp varorna i butik.

Om de förvärvade e-handlarna hade varit konsoliderade hela 2021 så hade e-handel stått för drygt 10% av koncernens omsättning.

SÅ VÄRDERAS LIKNANDE BOLAG

I tabellen nedan framgår hur olika nordiska detaljhandlare värderas. Siffrorna för Europris och Tokmanni är våra, övriga från Factset.

SLUTSATS

Det kommande året ser ut att bli tufft för många börsbolag men kanske tillhör Europris de som kan klara sig hyggligt bra i dåliga tider. Deras lågprisprofil och utbud inriktat på vardagsprodukter talar för det. Samtidigt finns en klar risk att vi underskattar hur stort pandemilyftet var och hur illa en lågkonjunktur kommer att slå.

Afv har räknat med att marginalen normaliseras kring 11,5% och räknar med en värdering på EV/Ebit 11. Då blir uppsidan drygt 20%. Vi sätter ett neutralt råd.