Essity: Ett defensivt val

Essity (286 kr) utvecklar, tillverkar och säljer en rad olika hygienprodukter. Några exempel på produkter är toalett- och hushållspapper, servetter, inkontinensprodukter, handdesinfektion samt avtorkningsprodukter och sensorteknik.

Produkterna säljs under en rad varumärken som Tork, Tena, Libero, Edet med flera i cirka 150 länder världen över. I ett 90-tal av dessa är Essity störst eller näst störst inom minst en produktkategori. Det ger stordriftsfördelar inom exempelvis inköp och produktion.

När pandemin slog till ifjol började människor världen över att hamstra toalett och hushållspapper. Essity gynnades initialt och den organiska tillväxten i det första kvartalet ifjol landade på 8%. På helårsbasis sjönk dock försäljningen för Essity med 2% organiskt sett då nedstängningar och restriktioner påverkat negativt. Vid normala förhållande uppgår marknadstillväxten för de segment Essity adresserar till cirka 3-4% per år. Essity har vuxit organiskt med omkring 2-4% årligen.

Under inledningen på 2021 var rollerna ombytta. I årets första kvartal sjönk försäljningen nämligen med 10% organiskt. I Q2 som redovisades häromveckan vände Essity till tillväxt igen (+9,5%). Summerar vi första halvåret sjönk omsättningen 1% organiskt eller 9% inklusive negativa valutakurseffekter.

Även Ebita-marginalen, som Essity själva lyfter fram, sjönk från 14,7% ifjol till 12,4% första halvåret i år. Minskningen beror både på valutaeffekter men framför allt högre priser på insatsvaror och material.

Essity har annonserat prishöjningar till följd av högre kostnader för råvaror, energi och distribution. Viss effekt av prishöjningarna uppnåddes i slutet av Q2 men den absoluta merparten av prisjusteringarna väntas få genomslag under halvåret i år. Full effekt väntas under första kvartalet 2022.

Att råvaror, energipriser och andra faktorer fluktuerar och påverkar Essity är som bekant inget nytt. Det påverkar dock hela branschen. På så sätt är det positivt och sannolikt också lättare att driva igenom prishöjningar om konkurrenterna gör detsamma. Risken finns dock att konkurrenterna inte höjer priserna i samma utsträckning och satsar på att vinna marknadsandelar den vägen.

I den positiva vågskålen steg e-handelsförsäljningen med 13,7% organiskt under första halvåret och utgjorde 14% av koncernens totala omsättning. 2019 var e-handelsandelen cirka 10% av omsättningen jämförelsevis. Essitys ambition är att ha en högre marknadsandel online jämfört med offline. Viruskrisen har fungerat som en katalysator för ökad e-handel. Covid-19 har också ökat medvetenheten kring hygien och hälsa.

Ser vi till utvecklingen på affärsområdesnivå så har Consumer Tissue (41% av omsättningen) stärkt sin position. Affärsområdet säljer exempelvis toalett- och hushållspapper. Efterfrågan har ökat till följd av nedstängningar då konsumenterna har vistats hemma i större utsträckning än tidigare. Exempel på andra produktkategorier som gynnats är tvål, handsprit och behållare. Affärsområdet har också stärkt marginalerna jämfört med innan pandemin. Högre andel egna varumärken och fokus på segment med höga marginaler samt effektivare produktion är några förklaringar till utvecklingen.

Försäljningen inom affärsområde Personal Care omfattar exempelvis inkontinensprodukter och medicinska produkter. Omsättningen har minskat under det gångna året. Varumärket Tena är global marknadsledare och ökade däremot försäljningen med 2,7% organiskt under 2020.

Koncernens minsta affärsområde sett till omsättning – Professional Hygiene, har påverkats negativt senaste året. Kunderna är främst verksamma inom hotell, restaurang, catering, och skolor vilket varit verksamheter som i hög grad har verkat under hårda restriktioner. Å andra sidan har affärsområdet sett en ökad konsumtion av pappershanddukar, tvål och handsprit relaterat till pandemin.

Essity är med sitt varumärke Tork, världens största leverantör av produkter och tjänster inom marknaden för professional hygiene. I Europa är bolagets marknadsandel mer än dubbelt så stor som den näst största aktörens. Essity är den näst största leverantören i Nordamerika. Inom restaurangbranschen är Essity särskilt starka och bolaget uppskattar att de levererar ungefär varannan servett i Nordamerika.

Både Personal Care och Professional Hygiene visade god organisk försäljningstillväxt under andra kvartalet 2021 jämfört med föregående år.

Under Q2 2021 uppnådde Essity löpande kostnadsbesparingar på 239 Mkr. Bolagets effektiviseringsprogram ”Manufacturing Roadmap” löper till 2025 och förväntas bidra till totala årliga kostnadsbesparingar om 500-1 000 Mkr. Besparingarna innefattar exempelvis inköp och produktion. Planen är att öka effektiviteten på samtliga av koncernens 60 helägda anläggningar.

Essity har under första halvåret förvärvat återstående 64% av aktierna i Asaleo Care. Bolaget redovisade intäkter på cirka 2,7 miljarder 2020. Asaleo konsolideras i räkenskaperna från och med 1 juli 2021. Essity har dessutom förvärvat ytterligare 44% i colombianska hygienbolaget Productos Familia och äger nu 94% av aktierna i bolaget. Dessutom förvärvades resterande 25% i medicinteknikbolaget Abigo Medical.

Kommande år räknar vi med 4-5% tillväxt. Det är i linje med den underliggande marknadstillväxten och vad bolaget presterat historiskt sett.

På kort sikt finns oro kring ökade massa- och oljepriser. Essity har som sagt genomfört prishöjningar som väntas få genomslag under andra halvåret. Bolaget arbetar kontinuerligt med initiativ och effektiviseringar för att stärka marginalerna. Vi räknat med drygt 14% rörelsemarginal på sikt.

Essity har värderats till cirka 15 gånger den framåtblickande rörelsevinsten de senaste åren. Använder vi en multipel på 14 gånger rörelsevinsten finns en uppsida på ungefär 25%. Det är helt okej för ett stabilt ocykliskt bolag. Amerikanska konkurrenten Kimberly-Clark värderas högre än så. Det gör även Procter & Gamble. Kan Essity höja sina marginaler så torde värderingsskillnaden minska på sikt.

Essity har starka varumärken och marknaden uppvisar i normala fall en stabil underliggande tillväxt. Att massa- och energipriser varierar är en ständig risk men också en del av Essitys vardag. Kortsiktigt finns osäkerhet kopplat till detta även om Essity har gjort prishöjningar.

Pandemin har fungerat som en katalysator för digitalisering och näthandel samt ett ökat fokus på hygien. I takt med att samhällen runt om i världen normaliseras borde tillväxten för Essity öka. Uppsidan i huvudscenariot är okej. Vi behåller vårt köpråd.