Eolus: Medvind i USA

Eolus Vind (55 kr) är en svensk projektör inom vindkraft, solkraft och batterilagring. Koncernen har 139 anställda och huvudkontor i Hässleholm.

Eolus grundades 1990. Initialt utvecklade bolaget vindkraft för att själv äga. Det egna ägandet avvecklades 2012-2014 och sedan dess är projektutveckling för försäljning Eolus fokus.

Eolus största ägare är Domneåns Kraft AB med 9,5% av aktierna och 15,6% av rösterna. Bakom Domneåns Kraft står Bengt Johansson, en av Eolus grundare.

SUBSTANSVÄRDE

Intjäningen för Eolus är mycket volatil och styrs till stor del av tajmingen för försäljning av olika projekt. Det är därför mycket svårt att göra prognoser för Eolus intjäning. Vi har i den här analysen istället fokuserat på att räkna på ett substansvärde för Eolus, vilket vi även tycker är den metod som bäst illustrerar bolagets underliggande värde.

Den stora tillgången i Eolus är projektportföljen. Den består till en tredjedel av projekt för havsbaserad vind och till en tredjedel av landbaserade projekt.

Inom branschen sägs det att denna typ av projektportföljer är värda någonstans mellan 0,2 och 0,4 Mkr per MW. Vi har i den här analysen värderat Eolus projektportfölj till 0,15 Mkr per MW oavsett geografi och teknikslag. Det är en mycket grov uppskattning.

Vi har parallellt med Eolus analyserat konkurrenten Arise vars projektportfölj vi värderat betydligt högre, till 0,30 Mkr per MW. Den stora skillnaden beror främst på att en stor del av Eolus portfölj är havsbaserad vind, en tillgång som det i rådande marknadsläge är mycket svårt att få ekonomi i. Mer om detta senare.

MOTVIND FÖR HAVSBASERAD VIND

Sedan elpristoppen 2022 har elpriset sjunkit tillbaka rejält. Samtidigt har inflationen drivit upp tillverkningskostnaderna för nya vindturbiner. Dessa förändringar har gjort det svårt att få ihop lönsamhetskalkylen för nya vindkraftsprojekt.

Extra kämpigt är det för just havsbaserad vindkraft, som Eolus har en ganska stor exponering mot. I fjol kom nyheter om ett stort antal nedlagda eller pausade projekt inom havsbaserad vind i Sverige.

Att kalkylerna är svåra att få ihop för nya projekt gör sannolikt att det är en mycket liten andel av Eolus projektportfölj som det idag är möjligt att utveckla. För att den situationen ska ändras behöver antingen elpriset vända kraftigt uppåt eller så behöver det komma till stånd någon form av subventioner.

NYA FINANSIELLA MÅL

Eolus kommunicerade i bokslutskommunikén nya finansiella mål. Ett av de finansiella målen är att Eolus ska göra ett rörelseresultat om 1 400 Mkr totalt mellan åren 2025 och 2027, eller 467 Mkr per år i snitt. Vi tror att detta mål blir mycket svårt att nå om inte marknadsläget förbättras avsevärt.

I tabellen nedan finns

FÖRSÄLJNINGEN AV POME

I början av 2025 sålde Eolus Pome, ett batterilagringsprojekt i Nevada, USA. Köpare var ett lokalt bolag inom förnyelsebar kraftproduktion. I samband med att transaktionen stängdes häromdagen fick Eolus 25 MUSD inbetalt. Eolus har även rätt till en tilläggsköpeskilling om 25-30 MUSD.

Med i transaktionen följde även cirka 200 MUSD i skulder. I och med affären går Eolus från en nettoskuld runt 1,8 miljarder kr till en nettokassa på över 0,4 miljarder kr.

Pome är inte det första projektet i USA som Eolus lyckats utveckla och sälja. Att bolaget har lyckats slå sig in i USA är imponerande.

BUDCHANS

Vi ser en viss budchans i Eolus från någon större infrastrukturinvesterare. Genom att köpa Eolus skulle en större vindkraftsinvesterare få en stor projektportfölj till rabatt samt en organisation som kan användas som plattform för vidare projektutveckling. Ett exempel på en sådan affär var när EQT i fjol köpte ut Eolus konkurrent OX2 från börsen. OX2 värderades i transaktionen till 0,3 Mkr per MW.

Eolus ägarlista är väldigt fragmenterad och endast största ägaren Domneåns Kraft har en post som kommer nära en corner.

Även om det cirkulerar generella rykten om budchans inom branschen och Eolus ägarlista verkar öppen är det svårt att sia om chansen till ett bud.

SLUTSATS

Vi har i närtid analyserat Eolus, Arise och Orrön. Caset ser liknande ut i alla tre aktierna. De värderas till stor rabatt mot tillgångarnas marknadsvärde, sett till privata transaktioner, samtidigt som elpriset måste upp rejält för att värdet ska gå att realisera.

Eolus portfölj är nog den som är mest utsatt vid nuvarande marknadsförutsättningar. Särskilt med den stora andelen havsbaserade projekt. Samtidigt värderas Eolus lägre än de andra bolagen. Vi tror att Eolus är den aktie som skulle gynnas mest om vinden vänder för branschen.

Vi vågar hur som helst inte ta ett bet på att marknadsförutsättningarna vänder och ställer oss därför neutrala även till Eolus.