Electrolux: Inte rostfritt men billigt

Electrolux (207 kr) fortsätter brottas med stigande råmaterialkostnader som tynger lönsamheten i nästan samtliga affärsområden. Trots motåtgärder i form av sänkta kostnader och prishöjningar så väntades ett klart svagare resultat i andra kvartalet.

När vi sist skrev om Electrolux oroade vi oss särskilt för bruttomarginalen. Jämfört med föregående år tappade bolaget hela tre procentenheter på bruttomarginalen i Q2 men tack vare sänkta rörelsekostnader föll rörelsemarginalen ändå bara med en procentenhet. Bruttomarginalen återhämtade sig faktiskt också något från bottennivån på 17,5 procent i förra kvartalet (Q1) vilket är lovande.

Så som bolaget ser saken är lönsamheten endast under tillfällig press då kostnadsåtgärder och prishöjningar tar tid att slå igenom. Vd Jonas Samuelson är tydlig med att man förväntar sig ”stabila marginaler” framöver. Vi tolkar det som rörelsemarginaler åtminstone över 5 procent under resten av året – i bästa fall kanske till och med i linje med föregående års 6,0-6,5 procent.

Lyckas Electrolux bara tjäna den mängden pengar uthålligt ser aktien billig ut och bör värderas högre än dagens 8 gånger nästa års rörelseresultat (EV/Ebit).

Problemet är just att Electrolux historiskt haft svårt att behålla den typen av lönsamhet annat än under korta perioder. Konkurrensen på vitvarumarknaden är stenhård och tillväxten finns sedan länge inte i västvärlden utan på andra håll som domineras av andra aktörer. I Asien är exempelvis bolag som kinesiska Midea och Haier och sydkoreanska Samsung och LG Electronics stora.

De två sistnämnda är förstås stora även i väst och amerikanska Whirlpool har länge klagat högljutt på konkurrens från importörer som Samsung och LG, som uppges ha dumpat priserna och på så sätt förstört marknaden. Whirlpool var därför en förespråkare för de tariffer och skydd mot utländsk konkurrens som sedan blev verklighet.

Så här i efterhand är det förstås tydligt att Trumps tullar tycks ha slagit helt fel här. I USA har priset för råmaterial som stål och aluminium stigit rejält och på vissa håll rapporteras det om 20-procentiga prisökningar på exempelvis tvättmaskiner och torktumlare i konsumentledet. Det är alltså amerikanska konsumenter som i slutändan blir straffade och försäljningsvolymerna lär falla även om marginalerna för tillverkarna kanske repar sig.

Alla tillverkare är förlorare på tullarna men Whirlpool och Electrolux (som har USA som största marknad) har relativt sett presterat sämre på börsen. Asiaterna väntas fortsätta växa och ta andelar på världsmarknaden.

Tittar man bara på nyckeltalen ser också de flesta av konkurrenternas aktier mer attraktiva ut än Electrolux, med antingen lägre värdering eller högre tillväxt.

En nyckelfråga i Electrolux är om man tror att bolagets rationaliseringsåtgärder förändrat lönsamheten på ett varaktigt sätt – eller om senaste årens rörelsemarginaler kring 5-6 procent blir ännu ett tillfälligt avsnitt i en annars ganska så tråkig lönsamhetshistorik.

Lönsamheten hos andra tillverkare tyder på att högre marginaler åtminstone är möjliga. Whirlpool har under många år nått nära 12 procents rörelsemarginal i USA, exempelvis. Men för Electrolux lär det kräva fortsatt kostnadskontroll och allt mer investeringar i bolagets tillverkningsanläggningar.

Det är positivt att de flesta konkurrenterna höjer priserna kraftigt i USA. Då finns det åtminstone en chans att bibehålla marginalerna framöver. Samtidigt återstår det att se hur konsumenterna tar emot prisökningarna. Man ska nog räkna med färre sålda enheter framöver men frågan är vad nettot av högre pris och lägre volym blir i slutändan. Det håller vi koll på i nästa rapport.

Här och nu landar vi trots allt att man kan överväga köpa en post i Electrolux. Aktien är historiskt billig (även om detta även gäller konkurrenterna). Direktavkastningen halvhyfsad kring dryga 4 procent. Om lönsamheten stabiliseras under resten av året så som vd tror kan det ge lite lättnad för aktien.