Eastnine: Sätter Rysslandspengarna i arbete

Eastnine (45 kr) är ett svenskt fastighetsbolag som sedan tidigare äger moderna kontorsfastigheter i Vilnius, Poznan och Riga. Nyligen genomfördes även ett stort förvärv i Warszawa.

Ursprungligen var Eastnine ett investmentbolag med fokus på Ryssland och Östeuropa som startades av fondförvaltaren East Capital. Under 2017 stöptes bolaget om ett fastighetsbolag.

Kvar från tiden som investmentbolag dröjde dock en stor ägarpost i den ryska modehandlaren MFG. Vid tidpunkten för krigsutbrottet i Ukraina skulle MFG precis börsnoteras. Eastnines plan var att sälja sina aktier i samband med noteringen. Krigsutbrottet och sanktionerna satte dock stopp för noteringen. Hösten 2023 lyckades Eastnine äntligen sälja MFG till en rysk investerare.

Eastnines bestånd kännetecknas av stora moderna kontorsfastigheter i centrala lägen. Just den typ av fastigheter som gynnas av trenden mot ökat hemarbete. Nämligen att företagen samtidigt som de minskar ner på sin kontorsyta strävar mot fräschare kontor i bättre lägen.

De flesta av de viktigaste hyresgästerna är storbolag från Norden, Tyskland och USA.

Vakanserna inom Eastnines segment, premiumkontorssegmentet i Vilnius, Warszawa och Poznan är mycket låg. Marknaden i Riga är svagare. Det är i Riga Eastnines vakanser finns.

Många av Eastnines hyresgäster har vuxit kraftigt. En mjölig vakansrisk är att hyresgästerna växer ur Eastnines fastigheter. VD Kestutis Sasnauskas uppger dock för Afv att den risken nog är ganska låg då få alternativa lokaler finns i städerna.

Bolaget har även två projekt i Riga och ett i Vilnius. Projekten är inte byggstartade ännu och ledningen flaggar för att det förmodligen kommer att dröja ett tag innan kalkylen går ihop för projekten.

EUROPAS STÖRSTA KONTORSTRANSAKTION 2024

I höstas köpte Eastnine skyskrapan Warsaw Unit i centrala Warszawa. Transaktionen var den största kontorsaffären i Europa 2024 och förändrar i ett slag Eastnine. Tidigare dominerade Vilnius Eastnine med 59% av bolagets fastighetsvärde. Nu står istället Polen för drygt halva fastighetsvärdet.

Priset för fastigheten var 280 MEUR. Det ger en direktavkastning om 6,4%.

41 MEUR av prislappen betalades med nytryckta aktier som värderades till substansvärdet. Resterande del av köpet finansierades genom befintlig kassa och ett lån med 4,5% i ränta.

Säljaren är ett belgiskt fastighetsutvecklingsbolag som heter Ghelamco som även byggt ytterligare ett antal skyskrapor i samma område som Warsaw Unit.

Den förvärvade fastigheten är fullt uthyrd. Den genomsnittliga återstående tiden på hyresavtalen i fastigheten är 5,1 år. De största hyresgästerna i fastigheten är polska försäkringsbolaget Warta, Amazon, amerikanska sjukvårdsutrustningsleverantören Stryker och läkemedelsbolaget Moderna.

I tabellen nedan beskriver Eastnine själva hur bolaget förändras som följd av förvärvet.

Eastnines förvaltningsresultat per aktie stiger 18% efter förvärvet.

POLSKA FASTIGHETSMARKNADEN

Eastnine köper sina fastigheter från kontorsutvecklare. Tidigare har man konkurrerat mot tyska och amerikanska fonder om att få köpa. Nu är dock konkurrensen från dessa köpare mindre. Ökade obligationsräntor i Tyskland och USA gör att dessa aktörer inte behöver söka sig lika långt bort för att hitta avkastning.

På den kommersiella polska fastighetsmarknaden används Euro och inte den lokala valutan Zloty. Nästan all finansiering tas upp i Euro men än viktigare så sätts hyrorna i Euro. Hyrorna indexeras upp med inflationen i euro-zonen alternativt hela EU.

Driftskostnaderna är förvisso i Zloty men Eastnines hyresavtal är konstruerade så att hyresgästerna står för i princip hela driftskostnaderna. Eastnine har på kort sikt alltså i princip ingen exponering mot Zloty eller polska inflationstakten. På lång sikt kan dock inte hyresnivåerna i Euro upprätthållas om den lokala valutan skulle försvagas kraftigt.

I Litauen har många av Eastnines hyresavtal innehållit tak för uppindexering av hyran. Det gör att hyrorna har släpat efter något mot inflationen. Vi ser här en viss potential för ökade hyror genom omförhandlade hyresavtal.

NU NORMAL BELÅNINGSGRAD

Eastnine har haft en extremt stark balansräkning sedan bolaget år 2023 lyckades sälja en stor tillgång i Ryssland vilket inbringade 144 MEUR. Efter förvärvet i Warszawa kommer nu bolaget återigen tillbaka mot en mer normal skuldsättning för fastighetsbranschen. Nettobelåningsgraden är nu 50% och räntetäckningsgraden 2,3x på vår prognos för 2025.

Eastnines egna mål är att belåningsgraden över tid ska ligga runt 50% och aldrig över 60%. Räntetäckningsgraden ska vara över 2x.

Eastnine finansierar hela sitt externa kapital med banklån. Samtliga lån är normerade i Euro och räntan följer Euribor.

Bolaget har även som mål att dela ut över 50% av förvaltningsresultatet med avdrag för skatt.

EN SNABBVÄXARE

Sedan Eastnine svängde 2017 om till fastigheter har bolagets substansvärde per aktie vuxit med drygt 11% per år om utdelningar räknas in. Att räkna på hur snabbt intjäningsförmågan har vuxit är inte lika rättframt då Eastnine ända fram till försäljningen av MFG hösten 2023 hade stora tillgångar som inte bidrog till förvaltningsresultatet. Om vi ändå räknar från 2020 då omvandlingen till fastighetsbolag till stor del var avklarad, har Eastnines förvaltningsresultat per aktie vuxit med nästan 18% per år.

Den kraftiga tillväxten i intjäningsförmåga dopas så klart av de fastighetsförvärv under perioden som gjorts med pengar från avyttringarna av de sista tillgångarna från investmentbolagstiden. En annan viktig faktor är dock att de höga yielderna i Eastnines segment möjliggör förvärv med högre andel extern finansiering.

Eastnines tillväxt mäter sig väl med de notoriska snabbväxarna Sagax, Stendörren och NP3. En gemensam nämnare är just att direktavkastningen på Eastnines fastigheter kring 6-7% är i nivå med de föregående bolagens bestånd.

Man kan fråga sig vad Eastnine själva tror om tillväxten framöver. Bolaget presenterade nya finansiella mål i början av 2024. Tillväxtmålet definierades endast till att förvaltningsresultatet per aktie ska växa, men inte hur mycket. På fråga från Afv om varför inte bolaget inte satte ett högre tillväxtmål pekar VD på bolagets historik av explosiv tillväxt och hänvisar samtidigt till att målet sattes i en tid med kraftigt stigande räntor.

En faktor som talar emot en uppvärdering är den tilltagande friktionen runt de gränser de baltiska länderna och Polen har mot Ryssland och Vitryssland.

Det finns inga noterade fastighetsbolag med bas i regionen att jämföra mot.

I vårt huvudscenario räknar vi med P/E 14 som en rimlig värdering för Eastnine.

STORA INSIDERKÖP

VD Kestutis Sasnauskas är Eastnines fjärde största ägare med 4,4% av bolagets aktier. Innehavet är för närvarande värt 202 Mkr. Sasnauskas köpte i december 0,27 miljoner aktier till kursen 45 kr i en affär värd 12 Mkr.

Även CFO Britt-Marie Nyman har ett ganska stort privat ägande som uppgår till 5,5 Mkr.

VD är inte den enda insider som nyligen gjort stora inköp i aktien. Eastnines huvudägare Peter Elam Håkansson köpte i december 0,47 miljoner aktier också till kursen 45 kr. Köpet uppgick till 21 Mkr.

SLUTSATS

Det finns många saker att gilla med Eastnine. Ledningen har visat sig vara riktigt skickliga på att driva bolaget inom fastighetsbranschen och har de senaste åren skapat stora värden. Insiderägandet är rejält och stora insiderköp har gjorts nyligen. Eastnines bestånd framstår som mycket fint och ligger dessutom i en spännande region.

Värderingen är försiktig men samtidigt talar kanske tilltagande risker runt dessa länders närhet till Ryssland för att ingen större uppvärdering kommer ske de närmsta åren.

För den som inte räds riskerna kopplade till närheten till Ryssland framstår Eastnine som en spännande aktie. Vi lämnar ett köpråd.