Dynavox Group: Goda tillväxtmöjligheter

Dynavox Group (55 kr) utvecklar och säljer kommunikationshjälpmedel. Exempel på produkter är samtalsapparater och kommunikationsappar som bland annat används av personer med cerebral pares, Downs syndrom och autism, som har svårt att kommunicera på egen hand.

90% av intäkterna kommer från privata eller offentliga försäkringssystem och förskrivs av exempelvis en logoped eller arbetsterapeut. Drygt tre fjärdedelar av intäkterna kommer från Nordamerika. Dynavox har en marknadsandel på omkring 40%.

Totalt sett har koncernen 755 anställda och har försäljning till 65 marknader. Cirka en tredjedel av personalstyrkan arbetar med försäljning och marknadsföring och för att öka medvetenheten om produkterna. Bolaget knoppades av från ögonstyrningsbolaget Tobii i december 2021. Vid halvårsskiftet i år bytte bolag namn från Tobii Dynavox till Dynavox Group.

Åtta av de tio största ägarna är fondbolag. Största ägare Swedbank Robur med 9,8%, följt av Handelsbanken Fonder med 7,1%, Fjärde största ägare med 3,9% av aktierna är Tobiis grundare Henrik Eskilsson. Fredrik Ruben är VD för Dynavox sedan 2014 och äger aktier för drygt 19 Mkr (0,33% av kapitalet).

Sedan Dynavox blev ett självständigt bolag från Tobii-koncernen har tillväxten ökat en hel del. Både organiskt och genom förvärv. 2022 var tillväxten hela 40%. Varav 16% organiskt och 18% genom valutaeffekter. Vidare bidrog förvärv av Acapela och Safe Care Technologies med 6%.

Under 2023 landade tillväxten på 27% totalt sett. Den organiska tillväxten var 19% och förvärv bidrog med 7% och valutaeffekter 1%. De senaste året har Dynavox gjort runt ett förvärv per år.

Det hitintills största förvärvet gjordes sommaren 2023 då tyska bolagen EIYott GmbH och Rehadapt Engineering köptes. Bolagen är leverantörer av monteringslösningar för tekniska hjälpmedel. Exempelvis fästen och hållare som kan sättas på exempelvis rullstolar. Lösningarna inkluderar både nyckelfärdiga och anpassningsbara produkter för att stödja ett mer oberoende liv.

Redan innan förvärvet har Rehadapts produkter sålts tillsammans med Dynavox produkter samt av många andra företag verksamma inom kommunikationshjälpmedel. Det finns möjligheter till korsförsäljning. Prislappen landade på 18,5 miljoner euro motsvarande 1,9x intäkterna samt 9,3x rörelsevinsten.

I maj i år förvärvade Dynavox sin försäljningspartner Link Assistive som är verksamma i Australien och Nya Zeeland. Dynavox lösningar utgör majoriteten av Link Assistives intäkter eftersom bolagen har samarbetat under många år. Link Assistives omsättning 2023 var över 8 miljoner AUD (57 Mkr) med en justerad EBIT-marginal på 10%. Efter slutförandet av transaktionen kommer cirka 40% av Link Assistives intäkter och 100% av vinsten att bidra till Dynavox konsoliderade resultat. Prislappen var 1,0x omsättningen samt 10x rörelsevinsten.

Totalt har Dynavox betalt 1,1x omsättningen samt 9,4x rörelsevinsten. Förvärven har innefattat bolag som både breddar produktportföljen och stärker säljkanalerna. På rullande tolv månader per Q2 2024 värderas Dynavox-aktien till 33,5x gånger rörelsevinsten (EV/Ebit).

Nya finansiella mål

I februari i år höll Dynavox en kapitalmarknadsdag och presenterade nya finansiella mål som skall nås inom 3-4 år.

• Tillväxtmålet är att öka intäkterna med 20% per år justerad för valutakurseffekter, inklusive förvärv. Tidigare var tillväxtmålet 10% per år valutajusterat.
• Rörelsemarginalen skall uppgå till minst 15% på Ebit-nivå vilket är oförändrat mot tidigare.
• Nettoskuld/Ebitda skall uppgå till 2,5x (+-0,5x) på rullande tolv månader. Vid halvårsskiftet i år var kvoten 1,5 gånger.
• Utdelning. I första hand ska vinsten återinvesteras i bolaget både organiskt och genom förvärv. Styrelsen kommer utvärdera möjligheten till utdelningar kontinuerligt. Förut var ambitionen att dela ut minst 40% av resultat i form av utdelning eller återköp.

Globalt finns cirka 50 miljoner människor i världen som inte kan kommunicera utan kommunikationshjälpmedel. Varje år får cirka 2 miljoner människor en diagnos som innebär att de behöver kommunikationshjälpmedel. Ändå är det bara omkring 2% av dessa som faktiskt får hjälpmedel de behöver. Genom ökad medvetenhet och bättre tillgång till finansiering väntas den globala marknaden för kommunikationshjälpmedel fortsätta växa under många decennier framöver.

Stark marknadsposition

Dynavox stora konkurrent är PRC Saltillo som grundades 2019 då PRC (grundat 1966) gick ihop med Saltillo (grundat 1998). Enligt en marknadsundersökning från år 2021 hade Dynavox och PRC Saltillo en marknadsandel på 50% globalt sett. Resterande del av marknaden är fragmenterad och består av mindre spelare (mjukvaru- och applikationsleverantörer). Ett exempel är svenska Abilia som säljer kommunikationshjälpmedel och ägs av börskollegan MedCap.

Inom marknaden för ögonstyrda hjälpmedel har Dynavox en särskilt stark marknadsandel. Bolaget har däremot en lägre marknadsandel inom pekbaserade hjälpmedel. Då penetrationen av hjälpmedel är så pass låg så lägger Dynavox främst fokus på att öka den generella penetrationen på marknaden som helhet, snarare än att ta andelar av PRC Saltillo.

En studie som presenterades i våras påvisade ett ökat välmående bland användare som har ett kommunikationshjälpmedel jämfört med hur deras liv skulle ha varit utan det. Dynavox har tre kundgrupper.

• Användare av kommunikationshjälpmedel och deras anhöriga och närstående.
• Förskrivare – utgörs av logopeder, arbetsterapeuter, fysioterapeuter eller andra yrkesgrupper som identifierar behovet av ett kommunikationshjälpmedel.
• Finansiärer – generellt offentliga eller privata försäkringssystem.

På den viktiga amerikanska marknaden finns cirka 200 000 förskrivare. 5-10% av dem arbetar med kommunikationshjälpmedel och cirka 5% gör flera förskrivningar per år. Det finns cirka 1 500 finansiärer på den amerikanska marknaden. Dynavox har 500 avtal på plats för att säkerställa att finansieringen godkänns. USA:s försäkringsprogram Medicare höjde ersättningsnivåerna med 9% i slutet av 2022 vilket fick en positiv inverkan under fjolåret.

Marknaden för kommunikationshjälpmedel spås av branschbedömare att växa cirka 10% per år framöver. Medan nischen för specialundervisning spås växa hela 20% årligen.

I andra kvartalet som Dynavox redovisade i mitten av juli steg aktien knappt 11%.

Tillväxten i kvartalet 25% varav 17% var organisk tillväxt. 7% var genom förvärv. VD Fredrik Ruben lyfter fram att tillväxten var stabil över alla geografier och användargrupper. Inflödet av nya förskrivningar beskrivs som starkt. Användare utan behov av ögonstyrning visar fortsatt en starkare tillväxt än andra. Dessa är främst personer som behöver symbolbaserad kommunikation.

Bruttomarginalen var 68,7% (67,7) och drevs av positiva valutakurseffekter samt skalfördelar. Ebit-marginalen landade på 11,1% (7,6).

Vidare uppger Dynavox att de investerar för att stärka skalbarheten i verksamheten. Ledningen är optimistiska i att stärka marginalen mot bolagets långsiktiga mål och nå över 15% på årsbasis på sikt.

Prognoser och värdering

För 2024 skissar vi på 21,5% tillväxt vilket är i linje med analytikerkonsensus. Kommande år räknar vi med 13-14 årlig tillväxt. Det är något högre än den underliggande marknadstillväxten men samtidigt lägre än Dynavox historiska tillväxttakt de senaste åren.

Marginalmässigt skissar vi på 12% i år och 16% i slutet av prognoshorisonten. Skalbarheten borde kunna visa givet att tillväxten håller i och bolagets bruttomarginal på 65-70%.

Använder vi en multipel på 18x rörelsevinsten finns 25% uppsida på sikt. Därutöver finns utrymme för fler förvärv. En del bolag som säljer hjälpmedel (exempelvis hörapparater) värderas kring 13-20x rörelsevinsten jämförelsevis.

Dynavox har uppvisat en stark operativ utveckling sedan avknoppning från Tobii häromåret. Tillväxten har imponerat och marginalerna börjat skala. Globalt sett är penetrationen av kommunikationshjälpmedel låg (runt 2%). Den absoluta merparten av produkterna är förskrivna. Tillväxtmöjligheterna är goda.

På nuvarande meriter är Dynavox ingen billig aktie (34x rörelsevinsten bakåtblickande). Uppsidan i huvudscenariot är helt okej. Aktien är upp drygt 30% sedan årsskiftet. Sammantaget landar vi i ett neutralt råd.