Dustin en potentiell kursdubblare

Dustin (55 kr) är en återförsäljare av IT-produkter – tidigare främst på nätet och till småföretagare i Norden. Efter fjolårets miljardförvärv av Centralpoint har intäkterna dock förskjutits mer mot offline (40% av omsättningen), storföretag (över 60%) och Nederländerna (35%).

Den stora saken är dock fortsatt att rulla ut bolagets onlinebaserade erbjudande till små- och medelstora företag på bredare front i Europa. Det är inom detta segment som man har bäst marginaler kring dryga 10%.

Stark tillväxt

Det är tydligt att efterfrågan hos kunderna är fortsatt god. Den organiska tillväxten var nästan 20% i kvartalet även om prisökningar driver upp den siffran lite extra.

Framför allt drivs tillväxten av att Dustin – efter en tid med stora leveransstörningar – nu fått kraftigt ökad tillgång till standardhårdvara så som datorer och telefoner. Fortfarande råder dock brist och enligt Dustin har hårdvarutillverkarna önskemål om att prioritera större och viktigare kunder.

Det syns också i tillväxten där storkundssegmentet (LCP) växte hela 30% organiskt. Små- och medelstora företag (SMB) växte också med klart godkända 14% organiskt men även här drivet framför allt av de något större kunderna i segmentet.

Svagare marginaler

Samma effekt som driver tillväxt är dock huvudskäl bakom att rörelsemarginalen fortsätter falla för andra kvartalet i rad. Jämfört med samma kvartal i fjol är det ett ganska kraftigt tapp från 4,9% till 3,4% för det alldeles nyligen redovisade tredje kvartalet (mars till maj).

Detta handlar dels om att storföretagskunder nu står för en större andel av intäkterna. Men också att den standardhårdvara som nu säljs i större utsträckning bidrar till sämre marginaler. Tillgången till mer avancerade produkter sägs fortfarande vara utmanande med stora störningar.

Det finns en oro att bolag som Dustin kan få svårt att föra vidare kostnadsinflation på slutkund givet hur konkurrensutsatt elektronikmarknaden är. Men detta är alltså inget som bolaget ser än så länge, utan snarare beror marginaltappet främst på denna förändring i kund- och produktmix.

Fortsatt svagt inom B2C

Konsumentförsäljning (B2C) är en mycket liten del (3%) av bolagets intäkter. Men eftersom Dustin har brutet räkenskapsår och rapporterar någon månad före övriga elektronikåterförsäljare kan det finnas viktiga signaler här inför kommande rapportsäsong.

B2C-segmentet har varit svagt ett tag men tappade nu ytterligare då intäkterna i kvartalet föll med en tredjedel organiskt. Delvis är det drivet av att Dustin självmant prioriterat ned privatkunder till förmån för leveranser till företagssegmentet. Detta har man gjort bland annat genom att strypa kampanjer och marknadsföring.

Likväl bådar det inte särskilt gott för andra mer konsumentinriktade elektronikåterförsäljare. Här tänker vi kanske främst på Komplett som redan är mycket pressat på norska börsen. Men även Kjell (elektronik men mer inom tillbehör) och Clas Ohlson (elektronik men också mycket annat) kan vara tänkbara förlorare. Även distributören DistIT skulle kunna vara drabbat.

Slutsats

Tillgången till standardprodukter börjar nu förbättras vilket ger rejäl tillväxt men svagare marginaler för Dustin. Detta kan bli värre i närtid givet att komponentbrist fortsätter ställa till det med leveranser av mer avancerade högmarginalprodukter. Nettoskulden är något högre än vi hade önskat och vikande konjunkturläge är förstås en risk att ha i bakhuvudet.

Aktien verkar ändå klart mer pressad än motiverat och förväntningarna är låga. Aktien handlas nu kring 10 gånger årets väntade Ebita vilket kan jämföras med en värdering runt 14-16 gånger historiskt för Dustin.

Vi tänker oss att marginalerna sakta repar sig något till 4,4%. Med en snål multipel på 11 gånger Ebita finns ändå nära på en dubbling i aktien på några års sikt. Vi upprepar köprådet i aktien.