Drillcon: Hur länge varar guldruschen?

Drillcon (6,12 kr) är en serviceleverantör av borrtjänster inom gruv- och anläggningssegmentet. Bolaget är Europas största företag inom kärnborrning för prospektering och har även stor verksamhet inom raiseborrning på den Europeiska- och sydamerikanska marknaden.

Koncernen har drygt 240 anställda och börsvärdet är idag cirka 270 Mkr. Koncernen är verksam på 45 marknader världen över. Kunderna utgörs av bland annat Boliden, LKAB och Lundin Mining.

Under den senaste tolvmånadersperioden omsatte Drillcon 384 Mkr. Det motsvarar en försäljningstillväxt om 19 procent jämfört med samma period år 2017. Under räkenskapsåret 2017 uppgick Drillcons organiska tillväxt till hela 36 procent.

Drillcon är liksom sina kunder ett cykliskt företag. Särskilt efterfrågan på utrustning för prospektering av nya fyndigheter tenderar variera med framtidstron inom gruvnäringen och med och råvarupriserna. Omsättning samt marginaler har pendlat rätt kraftigt under de senaste 10 åren, som framgår i diagrammet.

Finansiella mål

Drillcon har ett antal finansiella mål. EBITDA-marginalen och EBIT-marginalen skall överstiga 12 respektive 6 procent över en konjunkturcykel. Dessutom skall avkastningen på sysselsatt kapital överstiga 17 procent och avkastningen på eget kapital 12 procent. Därutöver är målsättningen en soliditet om minst 45 procent.

Tack vare den starka utvecklingen 2017–18 så ser Drillcon ut att uppfylla sina lönsamhetsmål för den senaste 10-års-perioden.

För tillfället går det bra för Drillcon. Under de första nio månaderna 2018 ökade försäljningen med knappt 14 procent. Rörelsemarginalen (ebit) uppgick till 9,5 procent jämfört med 10,3 procent under samma period 2017.

Det fria kassaflödet har tidigare varit en akilleshäl i bolaget. Gruvindustrin är en bransch som präglas av mycket investeringar i form av maskiner och verktyg. Under de senaste åren har Drillcon genomfört stora investeringar för att möta en ökad efterfrågan inom både kärn- och raiseborrning.

Under 2018 sågs dock tydligt att bolagets investeringsnivå är på väg att avta. Kassaflödet från den löpande verksamheten före förändring av rörelsekapital uppgick till knappt 40 Mkr (35) under Q1-Q3 2018. Samtidigt minskade kassaflödet från investeringsverksamheten till 18 Mkr från 35 Mkr år 2017.

Det fria kassaflödet förbättrades således kraftigt och vi tror att denna trend kommer fortsätta under de kommande åren. Investeringsnivån mellan år 2010–2017 var i genomsnitt drygt 26 Mkr per år. 2017 uppgick investeringarna till cirka 52 Mkr. Stalltipset är att huvudägaren Traction väljer att låta dela ut pengarna. Vi tror att direktavkastningen kan bli knappt 7,5 procent år 2020.

Blir 2019 ett nytt guldår? Hur ser det ut efter det? Här ligger förstås nyckeln till hur aktien lär utvecklas framöver. Börjar det komma in tecken på att fallande råvarupriser påverkar kundernas investeringsvilja så kan börsen snabbt ta ut dåliga tider i kursen. Under dåliga år har Drillcons marginal bottnat kring 1–3 procent inklusive engångeffekter – väsentligt under nuvarande nivå.

Vår prognos på hur de närmsta åren kan arta sig finns nedan.

I vårt huvudscenario räknar vi alltså med att Drillcon växer 3–5 procent årligen från en redan rätt hög nivå. Det finns flera faktorer som talar för fortsatt bra tider:

• Stark orderingång. Det mest utmärkande var Drillcons ramavtal med LKAB. Avtalet sträcker sig över fyra år med start december 2018 och är värt upp till 200 Mkr (se mer i faktaruta nedan).
• Bra utsikter. Dessutom förväntas efterfrågan från bolagets kunder på kort sikt vara kvar på ”nuvarande höga nivå”, enligt ledningens senaste uppskattning.
• Nog kan det också vara så att vissa kunder underinvesterat en del i prospektering under krisåren kring mitten av 2010-talet och inte kan dra ned alltför häftigt?

Men att hoppas på att börsen omvärderar Drillcon till en klart högre multipel än dagens tror vi är övermaga. Detta rör sig trots allt om rekordvinstnivåer i ett historiskt perspektiv. Cykliska toppvinster bör man inte betala så högt för. Vi använder 8 gånger (EV/Ebit) rörelseresultatet, vilket ger en uppsida om 15 procent.

I det mer optimistiska scenariot antar vi att ramavtalet från LKAB avropas i sin helhet samtidigt som andra marknader fortsatt går bra. Dessutom tror vi rörelsemarginalen kan upprätthållas kring 9 procent. Skulle detta bli verklighet så finns det bra uppsida i aktien.

Det negativa är bolagets konjunkturkänslighet. År 2009 var rörelsemarginalen drygt 3 procent, vilket vi också räknar med kan bli verklighet igen i vårt pessimistiska scenario.

Börsplus slutsats

Drillcon framstår ett välskött bolag i en bransch som präglas av hög konjunkturkänslighet. Oron kring om efterfrågan hastigt skulle minska är relativt stor och uppsidan i vårt huvudscenario är för klen för att motivera ett köpråd trots hög direktavkastning. Vi ställer oss således neutrala till aktien.

Drillcon har en tydlig huvudägare i form av investmentbolaget Traction. De har varit delägare i bolaget Drillcon sedan hösten 2008 och efter ett budpliktsbud 2013 ökade ägandet väsentligt och uppgår i dagsläget till 54%.

Bolagets tredje största ägare är styrelseledamoten Mikael Berglund. VD för Drillcon Iberia, Addriano Barros är fjärde största ägare med knappt 3 procent av kapitalet.

VD Patrik Rylander med bakgrund på bland annat Atlas Copco äger dock inga aktier. Rylander har varit VD på Drillcon sedan april 2016.

__________________________________

Mejla oss gärna på borsplus@svd.se om du har förslag eller frågor.