Dometic: Osäkra utsikter

Dometic (57 kr) utvecklar, tillverkar och säljer lösningar för vad bolaget kallar ”mobile living”. Till exempel kylskåp, kylboxar och andra lösningar för fritidsfordon som husbilar och båtar.

Bolaget är störst eller näst störst inom 80 procent av sina produktkategorier. Målsättningen är att vara ledande inom märkesprodukter för det mobila livet. Dometic har i dag cirka 7 200 anställda och försäljning i 100 länder via 30 säljkontor.

Dometic ingick i Electrolux-koncernen fram till 2001. År 2015 noterades Dometic på börsen till kursen 48 kronor. Aktien har gått svagt i år med en nedgång på cirka 40 procent.

Bolaget har uppvisat solid tillväxt de senaste åren. En stor del via förvärv vilket är en viktig del av tillväxtstrategin. Målsättningen är att växa 10 procent årligen (organiskt och förvärv).

Den organiska tillväxten har typiskt sett varit mellan 4 och 7 procent de senaste åren. Med några undantag. 2017 steg försäljningen med 13 procent organiskt exempelvis. 2019 var däremot ett svagt år organiskt sett med ett tapp på 7 procent på koncernnivå. Mindre bra och nu väntar dessutom riktigt tuffa tider med corona. Rörelsemarginal har i snitt varit 13 procent de senaste fem åren. Målsättningen är att nå 16-17 procent över en konjunkturcykel.

Kort om första kvartalet. Försäljningen minskade med 10 procent i Q1. Den organiska tillväxten var -14 procent och positiva valutaeffekter på +4 procent. Omsättningen påverkades negativt med omkring 400 Mkr på grund av covid-19.

Värst var det i region Americas som står för ungefär hälften av koncernens försäljning. Där föll omsättningen med 17 procent organiskt sett. Marknaden för fritidsfordon (RV) var dessutom utmanade under fjolåret. Framför allt i USA där marknaden minskade.

Bruttomarginalen var oförändrad jämfört med fjolåret. Rörelseresultatet sjönk med 37 procent till 389 Mkr. Coronaeffekten på resultatet var ungefär -120 Mkr. Dessutom påverkades resultatet av handelstullar på -77 Mkr. Rörelsemarginalen landade på 9,3 procent (13,3). Exklusive jämförelsestörande poster relaterat till Dometics kostnadsbesparingsprogram var rörelsemarginalen 10 procent.

Dometic har sedan i höstas arbetat med ett globalt omstruktureringsprogram som bland annat innefattar effektiviseringar av produktionsenheter. Under första kvartalet har Dometic inlett stängningen av en anläggning i USA. Samtidigt har bolaget ökat produktionen i Mexiko på ett bra sätt. Hittills har 14 anläggningar och cirka 500 anställda påverkats av programmet.

Budskapet från ledningen är att implementeringen av omstruktureringsprogrammet har hög prioritet och att genomförandet dessutom skall accelerera framöver. Programmet väntas ge positiva resultateffekter på cirka 400 Mkr när åtgärderna är genomförda. Full effekt väntas först 2022.

Dometic har en nettoskuld på cirka 9 miljarder kronor motsvarande 2,8x gånger Ebitda. I slutet på första kvartalet hade bolaget en kassa på drygt 4 miljarder kronor samt outnyttjade kreditfaciliteter på ytterligare cirka 2 miljarder kronor. Av bolagets nettoskuld så förfaller en obligation på 1 miljard kronor i februari 2021. I övrigt finns ingen refinansieringsrisk i direkt närtid. I samband med kvartalsrapporten i fredags meddelade Dometic att bolaget har uppdaterat finansieringsavtalet med sin bankgrupp. Det uppdaterade avtalet skapar flexibilitet och enligt bolagets nuvarande bedömning ska det täcka kovenanterna för de kommande fyra kvartalen.

Mars var en tuff månad för Dometic och även början på april har varit väldigt utmanade till följd av covid-19. På grund av nedstängningen av flera av bolagets huvudmarknader förväntar sig ledningen en väsentlig negativ påverkan på försäljning och lönsamhet under andra kvartalet. Det organiska tillväxttappet kommer med andra ord bli mycket stort i Q2. Vår bästa gissning är kring 35-40 procent.

Dometics kund, amerikanska Thor Industries, har haft sin produktion nedstängd. Vissa europeiska anläggningar har dock öppnat igen. I Nordamerika väntas Thors produktion komma i gång igen i början på maj.

Dometic har ingen enskild kund som står för mer än 10 procent av koncernens intäkter. Vår gissning är dock att Thor Industries står för strax under 10 procent av intäkterna.

Utsikterna på kort sikt för Dometic är med andra ord ytterst osäkra. Efterfrågan är generellt ganska cyklisk. På helårsbasis skissar vi på att intäkterna faller med 17 procent. Den samlade analytikerkåren som följer Dometic regelbundet räknar med -13,5 procent 2020. Marginalmässigt räknar vi med en rörelsemarginal på 8 procent i år. 2020 är alltså ett förlorat år. Styrelsen har som väntat likt många andra bolag dragit tillbaka utdelningsförlaget.

Kommande år tror vi omsättningen återhämtar sig. Bland annat drivet av att folk framöver möjligen kommer att semestra mer i hemländerna istället för att åka utomlands i samma utsträckning som tidigare. Eftermarknadsintäkterna stod för 43 procent av omsättningen ifjol. På sikt räknar vi med en marginal på 12,5 procent vilket är i linje med det historiska snittet.

Omsättning och rörelsemarginal för 2022 är ungefär i nivå med 2019. Använder vi en multipel på 12 gånger rörelsevinsten finns en uppsida på drygt 20 procent på radarn. Det är inte otänkbart att rörelsemarginalen blir högre än så med tanke på effektiviseringsprogrammet. Men i dessa tider är det samtidigt är inte fel att vara konservativ.

Nedsidan i det pessimistiska scenariot är ganska stor och reflekterar risken att Dometic behöver stärka balansräkningen. I det positiva scenariot kan Dometic accelerera tillväxten och kanske går förvärvspriserna i sektorn ned något. Det skulle gynnat bolaget. Uppsidan i det optimistiska scenariot är stor.

I tabellen nedan följer några bolag som på ett eller annat sätt är exponerade mot friluftstrenden. Brunswick är en konkurrent som är starka i USA. De rapporterar första kvartalet nu på torsdag. Indel är en annan konkurrent. Dessa båda bolag brukar generellt värderas lägre än Dometic.

Dometic har starka marknadspositioner och en stabil lönsamhetshistorik det senaste åren. Utsikterna på kort sikt är mycket osäkra och 2020 är ett förlorat år. Att Dometic saknar en tydlig huvudägare är ett minus.

Friluftstrenden i samhället har varit växande det senaste åren. Kanske accelererar denna utveckling när coronakrisen klingar av. Skulle bolaget närma sig sitt finansiella mål på sikt så är de inte svårt att se attraktiv potential i Dometic-aktien. Uppsidan i vårt huvudscenario är dock inte tillräckligt bra och vi stannar vid ett neutralt råd.