Datahaveri i Munters och NGS blir bara billigare

Updates är Börsplus format för korta kommentarer om en eller flera aktier. Update om en aktie kan vara drivet av en aktuell händelse. Updates kan också ge åsikter om ett bolag där Börsplus inte gjort en mer komplett analys.

Munters datahaveri

Sent under onsdagen kom Munters (börskurs 53,70 kr 14/12) med en vinstvarning för det fjärde kvartalet. Orsaken var svaghet i affärsområdet som tillverkar kylanläggningar för datacenter. Aktien är nu några kronor under teckningskursen, 55 kronor, från noteringen i våras.

Huvudägaren Nordic Capital sålde då in ”nya” Munters mycket på att bolaget fått fram tillväxtprodukter i nya intressanta nischer och då framför allt för datacenter. Här växer marknaden för kylanläggningar med 30 procent per år, något som Munters ledning upprepar även nu. Kort sagt var denna upplaga av Munters mer av ett tillväxtbolag än det gamla, väder- och uppfödarberoende, bolaget från förr.

Då är det självklart allvarligt att företaget inte verkar kunna skapa lönsamhet i sina växande affärer. Det är där skon klämmer på datasidan. Trots god tillväxt gör datahalls-rörelsen röda siffror i Q4. Leveranserna kräver mycket handpåläggning. Dessutom gör orderstrukturen, med få men stora affärer, det ännu svårare att producera effektivt.

Det svaga 2017 reser frågetecken för hur mycket hantverk respektive industri Munters egentligen sysslar med, särskilt inom datahallar. Behöver man lägga massor med mantimmar på att skräddarsy produkterna för prestigekunder som Facebook så blir kanske inte så mycket kvar av tillväxten på sista raden? Just skalbarheten i bolaget var ett frågetecken vi lyfte fram i analysen av Munters inför noteringen (sök på Munters i Analysarkivet så hittar du allt) .

I bästa fall har Nordic Capital haft för bråttom och låtit notera Munters innan det finns en intrimmad produktionsstruktur på plats och problemen går över med tiden. Det är i sig inget konstigt att kostnaderna är extra höga i början för små produktionsserier för att sedan falla. Det är ändå svårt att inte färgas något av utvecklingen under 2017, då vinsten faller trots okej tillväxt. Vi har justerat ned antagandena om marginalen något och landar i följande bild:

Med en ganska generös multipel på EV/Ebit 15 motsvarande p/e 19 får vi det då till att avkastningspotentialen i Munters är under 20 procent, inklusive utdelningar, över de närmaste åren. Investerare betalar ett ganska högt pris för den extra tillväxt som Munters levererar jämfört med andra verkstadsföretag. Vi slopar det gamla köprådet tills vidare.

NGS Group blir bara billigare

Bemannings- och rekryteringsbolaget NGS Group (börskurs 42,20 kr 14/12) har fallit tillbaka mot 41-42 kronor efter att noterats till dryga femtiolappen så sent som i oktober. Man kan se olika anledningar till det:

• Marginalerosionen fortsätter inom vårdbemanningsaffären. Varken i Q2- eller i Q3-rapport fanns några tecken på förbättring inom denna viktiga affär för NGS.
• Välfärdsaktier har generellt sett varit svaga – från Attendo och Ambea till Engelska Skolan. Även om NGS genom förvärv ökat intäkterna från privat sektor så är offentliga pengar deras levebröd.
• Mer NGS-specifikt noterar vi att storägaren Lannebo, med 6 procent, sålt lite av sitt innehav. Illa både för att Lannebo Fonder är ansedda investerare som alltså möjligen omvärderat NGS och för att de i så fall har en del kvar att avyttra i denna illikvida aktie.

I grund och botten är marginaltappet det centrala. Vi har nu skissat in en framtid för NGS där 6-7 procent är det ”nya normala” för bemanningsrörelsen snarare än 7-8 procent som förr. Då bli bilden så här.

Med en multipel på EV/Ebit 9 finns trots nedjusterade vinstprognoser en intressant uppsida i aktien (+50 procent). Vi behåller köprådet i hopp om att nästa rapport visar på stabilisering i lönsamheten. Notera dock att vinsterna nu i mycket hög grad genereras av starkt cykliska rekryteringsverksamheter.

En positiv datapunkt från ägarlistan är värd att nämna. Fonden Health Invest har köpt in sig i NGS och äger 1,5 procent. Det är intressant dels för att de tidigare var större ägare men sålde allt, dels för att de är storägare i konkurrenten Dedicare men nu sålt lite aktier där.

Vågar vi hoppas på att Health Invest har lite extra bra koll på hur vindarna blåser bland vårdbemannarna?