CTEK: Finns det spänning kvar?

CTEK (140 kr) utvecklar batteriladdare. Ursprunget finns i laddare för vanliga bilbatterier och liknande 12-24 volt-produkter, men sedan ett par år satsar bolaget även hårt på elbilsladdare. Enligt egen uppgift har CTEK 25-30% av den svenska marknaden för elbilsladdare (AC) i nuläget.

Bolaget noterades 2021 (kurs 69 kr) med målbilden att växa kraftigt på el-sidan. På medellång sikt ska omsättningen öka till 2 miljarder kr, heter det (från ca 900 Mkr). Då ska hälften komma från el-produkter.

De här visionerna svaldes med hull och hår av börsplacerarna som handlade upp aktien enormt efter IPO:n i september i fjol. Det gjorde nog inte saken sämre att Latour också investerade tungt. Investmentbolaget äger 30% idag. Men efter kurstoppen kring 210 kr i november har succéstämningen alltmer kommit av sig.

CFO:n lämnade sin post strax efter noteringen. Ett sällsynt illa valt tillfälle för sådant. Sedan kom bolagets första rapport på börsen (Q3) som lite av en chock. Problem med komponentbrist påverkade försäljningen särskilt på den konventionella sidan. För affärsområdet After Market, det största i CTEK, föll omsättningen 5% och rörelsevinsten med 28%.

Samtidigt fortsatte affärsområdet med elladdare att gå med röda siffror, trots hög tillväxt. Det var förvisso mer enligt förväntningarna. Möjligen var beskedet att finska Kempower blir leverantör till Vattenfall, och deras laddnät Incharge, en liten missräkning. Vattenfall är en viktig CTEK-kund. Men vi uppfattar att finnarna har en annan typ av produkt (DC snabbladdare) som så att säga inte tar mark av CTEK som saknar motsvarande produkt i portföljen.

Bra GM-besked

Det ska nämnas att bolaget också inkasserat en viktig framgång efter sin IPO. Amerikanska GM valde CTEK som leverantör av elbilsladdare till sin elbilsplattform Ultium och sitt återförsäljarnät med 4000 anläggningar. Detta kan bli en stor affär och CTEK bärgade den troligen genom sin historik som leverantör av konventionella laddare till GM.

Det antyder att bolaget verkligen kan omsätta sitt arv inom bilbatteriladdare till framgång på elsidan vilket är centralt för hela CTEK-caset.

Bokslut

Nyligen kom CTEK med sitt bokslut över 2021. Det var inte direkt starkt men mildrade ändå en del farhågor efter Q3-kraschen. Året slutade med 922 Mkr i omsättning, plus 31%. Isolerat i Q4 var tillväxten 16%. Dyr frakt, komponentbrist och bromsande tillväxt under andra halvåret bidrog till marginalpress. Bruttomarginalen var 52,9% för helåret och 49,2% för Q4. Detta är tydligt lägre siffror än under 2020 (53,3% respektive 52,8%).

Rörelsevinsten var 151 Mkr, exklusive IPO-kostnader (40 Mkr) och förvärvsavskrivningar (28,5 Mkr). Det var 20% mer än 2020. Det motsvarar en marginal på 16,8% vilket är ett par snäpp under nivån på senare år (se diagram). Isolerat i Q4 föll dock det justerade resultatet 41%. Främst på grund av ökade kostnader inom elladdningssidan.

Bolagets medelfristiga mål är att nå över 25% EBITDA-marginal. Detta kan lite grovt översättas till en vanlig rörelsemarginal kring 20%, exklusive förvärvsavskrivningar.

Resultatet är något av en besvikelse då Afv räknat med 180 Mkr i rörelsevinst på helåret. Omsättningen är mer i linje med det vi tidigare skissat på. CTEK aviserar nya prishöjningar för att kompensera sig för inflation och brister, den tredje höjningen på ett år. Effekten väntas först i Q2. Även konkurrenter som Zaptec flaggar för försörjningsproblem så det är inget unikt för CTEK. Däremot verkar vissa konkurrenter haft lättare att hantera problemen.

Covidpumpat?

Det viktigaste i CTEK-caset är hur bra bolaget kan fånga den stora framväxande marknaden för elbilsladdare, men det betyder inte att försäljningen av gamla vanliga laddare är oviktig. För närvarande står den för 83% av omsättningen och drar in fina vinster. Tillväxten har dock alltmer utvecklats till ett frågetecken.

2020 var ett bra år med 17% tillväxt i segmentet Aftermarket där merparten av den affären ligger. Detta följdes av tillväxt i dubblingstakt i början av 2021. Men under andra halvan av 2021 är tillväxten bara några procent. Det ser alltmer ut som CTEK hade draghjälp av en positiv Covid-effekt under 2020. Kanske var försäljningen mot friluftsfolket lite extra stor?

Elbilsladdare

Knappt 18% av CTEK:s omsättning kommer från produkter för elbilsladdning. Merparten redovisas i segmentet Energy & Facilities där bland annat bostadsrättsföreningar är kunder. Omsättningen var 148 Mkr i fjol, en tillväxt på 75%. Isolerat i Q4 låg siffran på 59%. Satsningen är ännu inte lönsam utan gjorde ett minus på ca 10 Mkr i Q4.

Framöver är strategin att alltmer av försäljningen ska ske i de andra segmenten. Affären mot GM ligger i Original Equipment, till exempel. Det stora hoppet står till den starka återförsäljaraffär CTEK byggt upp för konventionella laddare och som ligger i Aftermarket. CTEK är ledande i Europa och har återförsäljare i ett 70-tal länder. Det hoppas man ska ge utväxling för elprodukterna i takt med att de lanseras i dessa kanaler och försäljningen av elfordon hela tiden växer.

Tabellen nedan sammanfattar några datapunkter kring en handfull noterade bolag med elladdning som viktigt område.

Vi kan se att CTEK har en klart lägre volym än de andra bolagen. Det är troligen en delförklaring till att bolaget går med förlust, vilket alltså inte är det vanliga annars. Vi kan nämna att förlustsiffran på 60 Mkr är Afv:s uppskattning. CTEK redovisar endast EBITDA före overheadkostnad för sina segment. Den siffran ligger på -24 Mkr för Energy & Facilities.

Inte heller tillväxtmässigt sticker CTEK ut som bäst i gänget vilket man kanske hade väntat sig givet en lägre basförsäljning. Zaptec växer 149% i Q4 och Kempower 234%. Garo har inte redovisat sitt bokslut ännu. CTEK lämnade alltså 2021 med en tillväxttakt på 59% och pekar på bra efterfrågan i Sverige och från laddstolps-operatörer. Exportandelen fortsätter att utvecklas positivt heter det, men CTEK redovisar inte detta närmare.

Sammantaget är det ännu för tidigt att säga något säkert om bolagets el-satsning, mer än att den är lovande givet framgången i Sverige.

Prognoser

Afv har helt arbetat om prognoserna för CTEK efter bokslutet och skissar in att bolaget når en hyggligt mogen lönsamhet inom vår horisont, som nu löper till 2024. Där sätter vi en multipel på bolaget för att få ett riktvärde i vanlig ordning. Centrala antaganden:

• Tillväxt. Drygt 20% per år drivet av el-produkterna som ökar 40% per år. Det är mer än marknadstillväxten som spås vara runt 27% per år. El-laddarna skulle dra in ca 670 Mkr av omsättningen 2024 eller 40% av CTEK. Bolagets mål är som sagt 1 miljard vilket de guidar för att det nås inom 4-5 år. Vi tar ingen höjd i dessa siffror för att den konventionella laddar-affären minskar som följd av ökad elbilspenetration. Det kan vara för optimistiskt.
• Lönsamhet. 20% bygger på något minskad marginal i Aftermarket jämfört med toppnivåerna 2018-2020 samtidigt som Energy & Facilities klarar 10%. 10% klarar andra leverantörer med 400-500 Mkr i omsättning i dagsläget. 20% i koncern-Ebita är i linje med bolagets 25%-mål för Ebitda, som Afv tolkar det.
• Värdering. CTEK skulle om allt detta slår in ha en bra position på en strukturellt växande marknad, men också en konventionell affär med kanske lite sämre utsikter. Vi sätter EV/Ebita 25 som multipel. Detta kan debatteras.

Sammantaget ger huvudscenariot en uppsida på 10-15%.

Slutsats

CTEK:s konventionella laddaraffär, som idag drar in all vinst, visar svaghet och står inför supertuffa jämförelsetal i början av 2022. Det gör inte så mycket givet att el-produkterna går riktigt bra, men det återstår att se. CTEK har en unik konkurrensfördel i sina kundrelationer men exakt hur stark den är i el-nischen vet vi inte riktigt. Klart är att konkurrensen ökar. Stora drakar som ABB satsar samtidigt som lokala aktörer i Norden alltmer fokuserar på export.

Vid noteringen var vårt råd att teckna men nu lutar AFV snarast åt sälj för aktien. Den fina marknadstillväxten och chansen att CTEK strukturella kliv genom förvärv gör att vi stannar vid ett neutralt råd.