Corem: Miljardförsäljningar löser balansräkningen

Corem (7,50 kr) är ett fastighetsbolag med fokus på kontors-, lager- och logistikfastigheter. Bolaget tog nuvarande form sommaren 2021 då det gick samman med Klövern, som liksom Corem hade Rutger Arnhult som tongivande ägare.

Det var Rutger Arnhult som under 2017 till 2021 köpte på sig över 20% av aktierna i Castellum, för att i januari 2022 helt ta kontroll över bolaget som VD på fastighetsjätten. Det visade sig dock för mycket att svälja och när räntorna steg tvingades Arnhult konsolidera finanserna i sitt ägarbolag genom att sälja stora delar av sitt innehav till Roger Akelius. Sedan våren 2023 äger Arnhult i princip inga aktier i Castellum och är tillbaka som VD på Corem.

Vid utgången av tredje kvartalet ägde Corem fastigheter för totalt 66 miljarder kronor. I slutet av oktober meddelades att bolaget tecknat avsiktsförklaringar som kan leda till avyttringar om drygt 12 miljarder kronor.

Corems fastighetsbestånd – före avyttringarna

Brottas med belåningen

Corem PropertyAnalys

Corem: Brottas med belåningen

Vi skrev i maj om aktien och landade då i ett säljråd. Mycket baserat på den höga belåningsgraden som med vårt sätt att räkna legat kring 60% under 2023. Ovanpå det tillkommer preferens- och D-aktier som vrider upp den finansiella hävstången ytterligare.

”Med största sannolikhet skulle Corem behöva en stor nyemission om man inte lyckas med stora avyttringar inom kort.” löd vår slutsats då.

Avyttrar för miljardbelopp

Sedan dess har Corem fortsatt avyttra stora mängder fastigheter. Totalt under årets nio första månader har närmre 100 fastigheter sålts med ett totalt värde på 9,2 miljarder kronor. Ytterligare frånträden på 1,6 miljarder sker under resten av 2023.

Det stora draget annonserades nu i slutet av oktober. Då meddelades att Corem tecknat fyra separata avsiktsförklaringar som skulle kunna leda till avyttringar på drygt 12 miljarder kronor.

I en intervju med Fastighetsvärlden förtydligade Arnhult att bolaget drivit flera olika säljprocesser parallellt för att vara säkra på att nödvändiga avyttringar kommer till stånd. Corem har tidigare kommunicerat att försäljningar på totalt 4-5 miljarder kronor behövs för att klara obligationsförfall i april nästa år.

Får ordning på balansräkningen

Av de 12 miljarder kronorna som bolaget hoppas sälja för är det inte hela beloppet som kan disponeras fritt. Det finns lån kopplat till de fastigheter som Corem nu eventuellt blir av med och i samtal med Affärsvärlden menar Rutger Arnhult att man bör ta höjd för att 5-6 miljarder behöver gå till bankerna, medan resterande 6-7 miljarder skulle kunna användas fritt av bolaget. Vid utgången av tredje kvartalet hade bolaget en befintlig kassa på 0,5 miljarder kronor, exklusive en mindre mängd spärrade medel.

Corems utestående obligationer summerar till totalt 8,3 miljarder kronor vilket innebär att bolaget – om alla planerade affärer går i lås – klarar sig en bit in i 2025, men kan troligtvis inte lösa samtliga utestående obligationer enbart med den egna kassan.

Belåningsgraden faller från nästan 60% (inklusive hybridobligationer) till cirka 50%. Mycket av bolagets tidigare skuldproblem skulle i så fall vara hanterade, eller åtminstone hanterbara.

Intjäningsförmågan stärks

Bolaget går alltså vidare med samtliga fyra processer – varav ett avtal på 1,2 miljarder kronor redan träffats. Det handlar om lager och logistik i Stockholm, Jönköping, Malmö och Norrköping som förvärvas av en enhet som ägs av fonder förvaltade av Blackstone till vad som verkar vara omkring 7% rabatt mot bokfört värde.

Resterande potentiella avyttringar om cirka 11 miljarder handlar alltså alltjämt om avsiktsförklaringar där inga försäljningsavtal är påskrivna. Generellt innebär en avsiktsförklaring att de presumtiva köparna fått titta på fastigheterna och att parterna är överens om ett pris, även om saker som finansiering eller godkännande i styrelse är hinder som skulle kunna leda till bakslag.

Exakt hur intjäningsförmågan skulle påverkas om samtliga avyttringar blir verklighet är svårbedömt och informationen från bolaget är knapphändig. Det vi vet om dessa fastigheter är att de finns i Sverige och Danmark och utgörs främst av kontor, och troligtvis har en direktavkastning som är något under snittet för koncernen.

Tabellen nedan över bolagets intjäningsförmåga ska ses som ett räkneexempel där vi antar att alla avsiktsförklaringar leder till avtal. I så fall summerar de kommande avyttringarna till nästan en femtedel av hela koncernens bestånd, och vi tar höjd för att driftnettot kan minska i nästan lika stor utsträckning.

Det resulterar i omkring 2,25 miljarder kronor som kan användas för att betala räntor (1,4 miljarder) samt preferens- och D-aktieutdelningar (totalt 0,4 miljarder). Kvar till stamägarna återstår en vinst på drygt 0,4 miljarder kronor. Utslaget per aktie ger det en vinstförmåga på 0,39 kronor per aktie. P/E-talet ligger därmed runt 22 för aktien.

Slutsatser

De avtalade och potentiella avyttringarna är steg i rätt riktning. Går allt i lås löser bolaget mycket av de stora finansiella utmaningarna som funnits. Obligationsförfall en bra bit in i tiden kan hanteras och belåningsgraden blir mer acceptabel. Mycket mer än så är svårt att begära av bolaget i det här läget.

Vårt huvudsakliga medskick kring aktien är egentligen inte att den skulle vara orimligt dyr – utan snarare att den finansiella hävstången i stamägarnas vinst alltjämt är mycket hög. Små ändringar i antaganden ger stort utslag på sista raden vilket beror mycket på utdelningarna till preferens- och D-ägare. Exempelvis ger 1% högre driftnetto omkring 5% högre vinst för stamägarna, medan 0,5% högre ränta sänker vinsten med över 30%.

För oss är det inget som lockar och vi ställer oss neutrala till aktien. Däremot kan Corem vara ett intressant spel för den som vill spekulera i att räntorna återigen börjar falla. Bolaget vore en tydlig vinnare på sådan utveckling.

De stora planerade avyttringarna sänker också risken i bolagets preferens- och D-aktier. De har inte återhämtat sig lika mycket som bolagets långa obligationer där räntan (yield to maturity) på andrahandsmarknaden fallit från 12-13% till 10,6%, enligt prisdata ur Factset.

D-aktien (12,6% utdelning) intresserar oss inte men preferensaktien (11,3% utdelning) är ett möjligt investeringsobjekt för den som har i bakhuvudet att det var länge sedan preferensaktier i fastighetsbolag förknippades med låg risk. Vi sätter ett lite spekulativt köpråd på Corem Pref, som dock bygger på att räntan inte stiger alltför långt över dagens nivåer.