Cint: Strukturell tillväxt till högt pris

Cint (117 kr) är ett mjukvaruföretag som hjälper sina kunder att genomföra digitala marknadsundersökningar. Stockholmsbolaget är ett av världens ledande i denna expansiva nisch och värderas som ett tillväxtbolag, med all rätt. I senaste kvartalet var växte Cint 34% organiskt.

Företagets huvudägare är Nordic Capital som har 19% av aktierna. Cint börsnoterades i februari i år till kursen 72 kr. Vår IPO-analys finns länkad här intill.

CintAnalys

Tillväxten lockar i Cint

Nu står Cint i begrepp att göra ett stort förvärv i USA. Målbolaget heter Lucid och är den andra av tre större aktörer i Cints nisch. Affären är värd knappt 9 miljarder kr.

Efter noteringen i våras har Cint fortsatt i tillväxtspåret med mycket imponerade siffror. För niomånadersperioden till sista september ökar omsättningen 41%, organiskt. Sedan 2018 har den organiska tillväxten därmed snittat närmare 30% per år.

Strukturell tillväxt

Det speglar att bolagets produkt har strukturell medvind. Det är billigt och effektivt att göra digitala marknadsundersökningar. Digitala undersökningar tar andelar från konventionella metoder som telefonintervjuer, interna paneler och liknande. Cint har därtill ett starkt erbjudande med relevant publik (respondenter) för skiftade undersökningsbehov tack vare sitt mycket omfattande nätverk – med 145 miljoner anslutna individer över hela världen.

Cint bättrar hela tiden på kundvärdet genom att knyta nya, kvalitetssäkrade, paneler till sig. Ett led i det arbetet var sommarens köp av tyska GapFish – som adderar 8 miljoner euro i intäkter och 500 000 nya individer till nätverket. Det höjer kvaliteten för exempelvis varumärkesbolag som vill designa en reklamkampanj i tyskspråkiga länder och undersöka marknaden för sin produkt inför detta.

Bolaget har som mål att växa med minst 20% per år. Cint talar om en tillgänglig marknad i storleksordningen 2,5 miljarder dollar.

Lönsamhet

Cint vände till svarta siffror så sent som 2020. På rullande 12 månader ligger rörelsevinsten på cirka 230 Mkr. Detta avser justerad rörelsevinst före avskrivningar och engångseffekter (justerad Ebitda). Afv tycker vinstmåttet är lite trubbigt och exkluderar en del avskrivningar som bör vara med. För produktutveckling, till exempel. På det mått vi använder, Ebita, är vinstnivån ca 180 Mkr motsvarande en marginal på 14%.

Cint presterar något under sin egen målbild för marginalen (16,6% mot 20% justerad ebitda) men fokuserar inte på sista raden i första hand. Däremot lyfter ledningen fram att rörelsens kostnader för plattform i hög grad är fasta – vilket bäddar för bättre marginaler långsiktigt.

Vinstökningen hittills under 2021 är hela 68%, men kanske inte av allra högsta kvalitet. Valutaeffekter och ökad andel aktivering av produktutvecklingsutgifter står för merparten (60%) av vinstökningen i Q3. Rensat för det växer rörelsevinsten (Ebitda) med 30%. Helt okej, men helst vill man ju se lite extra skalbarhet och högre ökning än omsättningstillväxten. Särskilt som Cint värderas riktigt högt.

Det finns en viss tendens att intäkten per undersökning faller. Den låg på 0,98 euro i Q3 mot 1,15 euro under 2020. Det kan möjligen pressa vinstökningen något.

Miljardförvärv

Den 28 oktober meddelade Cint att man avtalat om att förvärva konkurrenten Lucid. Lucid, som inte ska förväxlas med ett elbilsbolag med samma namn, är grundat 2010 och baserat i New Orleans med en verksamhet som liknar Cints. De erbjuder tillgång till ett nätverk om 87 miljoner individer för digitala marknadsundersökningar. Tyngdpunkten finns i USA med 79% av omsättningen.

Därtill erbjuder Lucid en affär riktad mot annonsörer, kallad Audience. Den syftar till att utvärdera hur effektiv marknadsföring i digitala media är. Detta är en produkt som Cint saknar och som VD Tom Buehlmann flera gånger lyfter fram som mycket efterfrågad av Cints kundbas. Den svarar för ungefär en femtedel av Lucids omsättning.

Prislappen för förvärvet är 1070 miljoner dollar och ovanpå det 25 miljoner dollar i transaktionskostnad. Prislappen motsvarar 8,4 gånger omsättningen och 80 gånger Ebitda, räknat på 2021 års väntade siffror. Detta är ändå lägre än Cints egen värdering.

Till bilden hör att ledningen ser att massiva synergier finns på radarn. Totalt 40 miljoner euro eller 16-17% av den nya koncernens omsättningsnivå. Det rör sig om 10 miljoner i intäktssynergier, 9 miljoner i direkta kostnader och 23 miljoner euro i rörelsekostnader. Inklusive synergier skulle prislappen falla till 22 gånger ebitda.

Affären finansieras genom en riktad nyemission till Lucid-ägarna värd ca 4 miljarder samt ca 5 miljarder i kontanter. Cint säljer nytryckta aktier till investerare för 4,4 miljarder kr (kurs 111,50 kr) för att få in kapital och tar även upp lån. Nettoskulden blir runt 400 Mkr efter affären, tror Afv.

Lucids ägare kommer äga 17% av aktierna i Cint vilket gör dem jämnstora med Nordic Capital. Lucids grundare och VD Patrick Comer kommer föreslås som ny ordförande i Cint och äger personligen 4% av bolaget. Det finns med andra ord en ny huvudägargrupp när Nordic Capital säljer sina aktier. Det är troligen en bra sak.

Ökad konkurrenskraft

Cint uppgraderade sina mål både avseende tillväxt och marginaler efter affären, se faktarutan. Lite paradoxalt, med tanke på att Lucid faktiskt späder ut både tillväxt och lönsamhet om vi går efter hur det amerikanska företaget presterat sedan 2019. Nämligen en tillväxttakt på 15% per år och en väntad marginal runt 10% för 2021.

Men detta är före synergier. Dessutom ökar affären konkurrenskraften i Cints plattform genom att nätverket blir mer attraktivt för kunderna och att antalet konkurrenter reduceras till endast en med större skala. Nämligen det onoterade USA-bolaget PureSpectrum.

Det är inte otänkbart att den finansiella effekten av det hela blir i linje med de mål Cint ställer upp.

Köpvärd aktie?

Det är svårt att se värde i Cint-aktien inom den vanliga horisonten för Afv:s värdering. För 2022 värderas bolaget i topp bland börsens mest populära tillväxtaktier. Det är bara Fortnox och Sectra som handlas till högre multiplar.

Det är lätt att avfärda Cint på grund av de halsbrytande multiplarna. Och särskilt som bolaget är ganska nytt och oprövat på börsen. Låt vara att det grundades redan 1998. Men det kan vara fel att döma ut aktien för prislappen. Cint är en ledande aktör i en strukturellt växande nisch som kan vara flera gånger som stor om 5 år än idag. Luvid-förvärvet cementerar ledarskapet i nischen. Det gör det svårt att relatera till en EV/Ebita-multipel här och nu.

Drar vi ut tillväxttrenden bortåt 2025, som Afv nyligen gjort i analyser av börsens serieförvärvare, så börjar Cint-aktien se mer aptitlig ut utan att direkt vara något klipp givet riskerna.

Allt som allt vill vi inte helt avråda en tillväxtfokuserad placerare att investera i Cint men stannar i ett neutralt råd på aktien.