Cavotec: På väg mot en säker hamn

Cavotec (19,95 kr) är ett industribolag som tillverkar utrustning för elförsörjning i hamnar, förtöjning av fartyg med mera. Rederier och hamnoperatörer är den största kundgruppen.

Företaget startade i början av 1970-talet och har idag 675 anställda i ett 30-tal länder. Huvudkontoret är i Lugano, Schweiz. Aktien noterades i Stockholm 2011 och huvudägare är investmentbolaget Bure (35,9% av kapitalet). Bolaget överväger för närvarande att byta hemvist till Sverige.

Näst största ägare är Thomas von Koch (18,3%). VD för Cavotec är David Pagels som kom in i bolaget 2022 och som initialt jobbat mest med att lyfta lönsamheten. Han äger aktier för ca 15 Mkr (0,7% av kapitalet).

Cavotec största produktkategorier är:

• System för att koppla upp fartyg som ligger i hamn mot det elnätet i land. Kallas ”Shore Power” och är ett område där rederier och hamnar investerar mycket, av miljöskäl. Alternativet är att generera el med fartygsmotorerna som vanligen går på diesel.
• Motordrivna kabeltrummor som exempelvis används för att elförsörja gruvmaskiner eller ladda batteridrivna sådana. Epiroc och Boliden är exempel på kunder.

• Produkter för elförsörjning av hamnkranar. Kabelhanteringssystemet är en viktig del i en sådan lösning. Många stora containerhamnar finns på kundlistan.
• Automatiska förtöjningssystem baserade på vakuumteknik. En snabbare och säkrare metod för att förtöja stora fartyg än med linor. Cavotec har sålt systemen i 20 år och har ledande ställning. På detta område marknadsför för övrigt Trelleborg ett konkurrerande system.

Det är framför allt det första området, Shore Power, som uppmärksammats på senare år. ESG-ambitioner i kundledet och tvingade lagar från exempelvis EU väntas nämligen leda till stora investeringar i den här typen av utrustning.

EU kräver att alla fartyg som har mer än 50 passagerare eller 100 containers ska gå på el när de ligger i hamn i unionen senast år 2030. Kryssningsrederierna har varit tidiga ute och flera har numera installerat lösningar för detta i mer än hälften av sin flotta. På handelsfartygssidan är penetrationen låg.

Cavotec har fått större order från rederier som utrustar nybyggda eller drifttagna containerfartyg med elanslutning. Bolaget har tagit fram en lösning man kallar PowerFit som är en container med all teknik inbyggd (se bilden ovan) lämpad för fartygsmontage. I april i år fick man en order värd 5 miljoner dollar på sådana enheter och i februari en order värd 5,7 miljoner dollar.

På väg mot 10%-målet?

Cavotec har ingen stabil finansiell historik. De historiska siffrorna påverkas av avyttring av en större rörelse inom flygsektorn 2022 och ett investeringsprogram på 200 Mkr för att skapa ett Shore Power-erbjudande. Bolagets finansiella mål, kommunicerat 2020, är att växa organiskt minst 5% per år och nå 10% i rörelsemarginal inom två år och 12% inom fem år. Utdelningen ska vara 30-50% av vinsten.

Bolaget har 2022-23 överträffat tillväxtmålet kraftigt men inte alls nått sina lönsamhetsmässiga ambitioner. Marginalen har snittat 2,4% sedan 2019.  Cavotec har inte betalat någon utdelning utan tvärtom haft problem att uppfylla sina lånevillkor och genomförde en nyemission på 165 Mkr (kurs 13,75 kr) förra året.

Under fjolåret genomförde ledningen ett förbättringsprogram med sikte på att öka marginalerna i bolaget. Man var bland annat mer selektiva i sina anbud. Under 2020-22 tog Cavotec stora order inom Shore Power men marginalerna blev inte som väntat. Delvis på grund av kostnadsinflation.

I takt med att dessa order levererats och nya vunnits till bättre villkor har lönsamheten förbättrats starkt inom Ports & Maritime, det av Cavotecs affärssegment som säljer bland annat dessa erbjudanden. Segmentsresultatet har ökat från 3,2 till 17,2 miljoner euro räknat på rullande 12 månader (R12M) jämfört med motsvarande period (Q2-23 t.o.m Q3-22). Däremot har bolagets andra segment Industry inte åstadkommit någon betydande förbättring.

Cavotek har också börjat samordna sina inköp i koncernen på ett mer strukturerat vis, men här kvarstår synergier att skörda. En satsning på service sker. Bolaget har en betydande installerad bas av förtöjningssystem med mera, och anser att man kan sälja mycket mer service på dessa. Att antalet anställda har ökat 625 till 674 under det senaste året beror på nyanställningar inom den prioriterade servicefunktionen. Cavotec redovisar dock inte andelen service av intäkterna.

Nuvarande lönsamhet

Trots problemen inom Industry-segmentet har förbättringsprogrammet har gett god effekt på koncernsiffrorna. I senaste kvartalet var rörelsevinsten 2,4 miljoner euro (1,4) och då ingår en extra kostnad på 0,6 miljoner för en cybersäkerhetsrelaterad incident. Bolaget har försäkring mot denna och räknar vi bort kostnaden så hade kvartalets rörelsevinst på 3 miljoner motsvarat 7% i marginal.

Båda bolagets affärsområden förbättrar kvartalsresultatet men ledningen är ännu inte nöjda med utvecklingen inom Industry. I början av Q2 tog VD David Pagels över som tillförordnad chef för området och man letar nu en ny ledare för posten. Insatserna för att effektivisera ökas och ledningen tror det ska ge effekt på 2-3 kvartals sikt.

Den turn-around som man åstadkommit har gjorts på bekostnad av volymerna. I Q2 föll omsättningen 7%, vilket dock sägs spegla hur projekt fortlöpt i kvartalet mer än underliggande affärer. Men vi ser en tydlig nedgång i orderstocken i bolaget (se tabellen) från toppnivån Q3 2022 på 154 miljoner euro.

Sedan årsskiftet har Cavotec även börjat redovisa orderingång på kvartalsbasis. Den datan tyder på en stabilisering med nya order/omsättning på 0,9-1,0 senaste kvartalen. Budskapet från bolaget är att man är redo att växa igen, särskilt inom Ports & Maritime-området.

Lönsamhetsförbättringen har stärkt upp bolagets finanser. Tack vare ett bra kassaflöde har nettoskuldsättningen bantats till 13,7 miljoner euro (23,3). Bolagets lån avser en kreditfacilitet hos Credit Suisse som var nyttjad till 17 miljoner euro vid halvårsskiftet. Man betalade nära 9,5% i ränta på faciliteten under fjolåret. Den förlängdes i år till 2027, från tidigare 2025.

Utsikter

I bästa fall kan en lönsamhetsförbättring inom Industry och tillväxt inom Ports & Maritime driva vidare utvecklingen i Cavotec mot de finansiella målen kommande år.

Möjligen ligger en tydlig förbättring från nuvarande nivå några kvartal bort då vändningen inom Industry tar tid och fjolårets Q4 var ovanligt stark med 14% tillväxt och 7,5% marginal. Det blir svårt att slå.

På längre sikt hänger mycket på vilka marginaler som de mer snabbväxande Ports & Maritime-produkterna kan ge. Att bruttomarginalen ökat 3%-enheter till 50% senaste året är lovande för ambitionen att nå 10% på sikt. Det finns många leverantörer på området, men verkar som Cavotec skaffat en bra position inom containerrederier, som COSCO, vilket säger oss att de har vissa konkurrensfördelar. En del av en Shore Power-lösning utgörs av det kabelhanteringssystem som bolaget har lång erfarenhet av att utveckla och sälja.

Scenario & slutsats

Vi penslar i huvudscenariot in en negativ tillväxt på 2% i år och sedan tillväxt på 6% och 8%. Vi tror att årets marginal blir 6,5% och att lönsamheten kan stiga till 9% 2026E. Med en multipel på EV/Ebit 12, motsvarande P/E 17, ger det en avkastningspotential på ca 20%.

Utvecklingen för Cavotec har varit lovande de senaste kvartalen. Bolaget backas upp av bra ägare och Bure köpte mer aktier, för 12 Mkr, i maj då kursen var 17 kr. Värderingen av aktien är något hög relativt våra förväntningar på lönsamhetsutvecklingen. Å andra sidan känns det optimistiska scenariot, där bolaget överträffar 10% 2026E, kanske mer sannolikt för detta bolag än många andra. Just för stunden stannar vi dock i ett neutralt råd.