Carasent: En digital vinnare

Carasent (23,90 NOK) är ett norskt holdingbolag som investerar i mjukvarubolag med verksamhet inom hälsovårdssektorn. Det största dotterbolaget är svenska Evimeria EMR som utvecklar och säljer journalsystemet Webdoc och andra digitala lösningar till sjukvården. Evimeria förvärvades 2018. Carasent har gjort cirka en handfull förvärv de senaste åren.

Största ägare är brittiska riskkapitalbolaget Vitruvian Partners. VD i Carasent är Dennis Höjer som äger 3,54% av aktierna. Styrelseordförande Johan Lindqvist har 2,57% av aktierna. Senast i början av januari 2023 kommer Carasent byta VD då Dennis Höjer lämnar över stafettpinnen till Daniel Öhman, som tidigare varit VD på vårdkoncernen GHP Speciality Care (köptes upp av Capio/Ramsay under våren 2022). Carasent-aktien är noterad på Oslo Børs. Koncernen har 136 anställda.

Carasent har vuxit både organiskt (+30% år 2021) och genom förvärv senaste åren. Grunden som Carasent bygger sin strategi på är det svenska bolaget Evimeria och deras egenutvecklade journalsystem Webdoc.

I systemet finns funktioner som att skicka kallelser, e-recept, fakturering etc. Webdoc har ett 70-tal integrationer med ett antal andra system som exempelvis E-frikort, LabPortalen (gör det möjligt att boka provtagningar elektroniskt) samt Medspeed som är ett dikteringsverktyg för vårdpersonalen.

Kunderna är privata kliniker som är verksamma inom specialistvård, primärvård, paramedicin (exempelvis sjukgymnaster och psykologer) och företagshälsa. På kundlistan finns över 500 kliniker, exempelvis Aleris, Capio och Doktor.se. Kort och gott ett heltäckande affärs- och journalsystem för vårdkliniker.

Sammanställning förvärv

I tabellen nedan finns sammanställning kring de förvärv Carasent gjort. Förvärvsstrategin går ut på att addera nya produkter och tjänster. Men även nya geografier och kundsegment.

Stor nettokassa

Senaste åren har Carasent genomfört några riktade emissioner till institutionella investerare. I tabellen här bredvid syns villkoren i detalj.

Sommaren 2021 gjordes en riktad emission på 420 Mkr till riskkapitalbolaget Vitruvian Partners som då blev huvudägare i bolaget.

Vitruvian investerar mycket i tillväxtbolag och förvärvade i juli 2022 det onoterade IT-säkerhetsbolaget Outpost24. Vitruvian äger drygt 4% av Storytel samt drygt 3% av BHG Group. Näst största ägare sedan våren 2021 är Aeternum Capital, som ägs av norska redarmiljardären John Fredriksen. Aeternum är största ägare i norska medicinteknikbolaget Medistim samt svenska butiksinredningsbolaget ITAB.

Vid halvårsskiftet i år hade Carasent en nettokassa på 771 Mkr exklusive leasingskulder på 22 Mkr. Carasent har med andra ord mycket torrt krut kvar att använda till fler förvärv framöver. Att ledningen har varit relativt försiktiga på förvärvsfronten ser vi som positivt. I kontakt med Affärsvärldens uppger Carasent att förvärvspriserna på onoterade bolag fortsatt är höga.

Ny segmentsindelning

Tidigare redovisade Carasent intäkterna på dotterbolagsnivå. Då gick det att följa de förvärvade bolagen i detalj avseende omsättnings- och marginalutveckling. Ledningen i Carasent menar att man bygger ett gemensamt bolag och har sedan första kvartalet 2022 valt att redovisa omsättningen per intäktstyp. Se utvecklingen i grafiken nedan.

Carasent arbetar främst med synergier på intäktssidan genom exempelvis korsförsäljning. Troligen finns det även en del att göra på kostnadssidan då varje dotterbolag inte behöver ha dubbla funktioner i form av administration och ekonomi etc.

Internationell expansion

Under Q2 slöt Carasent avtal med den första kunden i Norge. Bolagets plan är att rulla ut Webdoc internationellt. Både i Norge och i andra länder. Att introducera Webdoc i Norge är resurskrävande och det kommer troligen ta ett tag innan intäkterna från den norska marknaden ger signifikant tillväxtbidrag. I Norge är konkurrensen lite hårdare jämfört med i Sverige. Några viktiga norska konkurrenter är Patientsky (noterat på Merkur Market i Norge), Pridok och WebMed.

För den Europeiska expansionen utvecklar Evimeria en version av journalsystemet som kallas för Webdoc X. Enkelt uttryck kan man säga att Webdoc X är en avskalad version som inte kräver så mycket integrationer etc. Systemet möjliggör att vårdgivaren själv kan välja moduler allt eftersom behov uppstår eller förändras. Digitaliseringen på många marknader i Europa är betydligt lägre jämfört med i Sverige/Norden.

Avtal med Mindler

Under fjolåret slöt Carasent ett viktigt avtal med Mindler som tillhandhåller en digital psykologmottagning. Mindler har lanserat sin tjänst på en handfull marknader.

Strategin för tillväxt i Europa handlar dels om att växa med kunder som exempelvis Mindler. Dels om att göra förvärv av bolag som inte tillhandahåller journalsystem men som har en befintliga kundbas som är i behov av system likt Webdoc.

I årets första kvartal landade den organiska tillväxten på 22%. I Q2 sjönk tillväxten till 16% organiskt. Carasent lyfter själva fram bolagets justerade Ebitda- respektive Ebit-marginal.

Den justerade Ebit-marginalen som exkluderar engångskostnader samt vissa immateriella förvärvsrelaterade avskrivningar uppgick till 14,1% (24,9). På halvårsbasis var den justerade rörelsemarginalen 15,6% (20,9).

Guidar för 200 Mkr i omsättning

Carasent har guidat för en omsättning på över 200 Mkr år 2022, exklusive effekter från ytterligare förvärv samt valutakursförändringar. Ebitda-marginalen på koncernnivå väntas vara i linje med år 2021 (kring 33%). Givet bolagets höga investeringstakt är det rimligare att kika på rörelseresultatet på Ebit-nivå.

Vi skissar på en omsättning strax under 200 Mkr samt en rörelsemarginal på 14,5% (justerad Ebit). Kommande år räknar vi generöst med 20-25% årlig tillväxt till följd av utlandssatsningarna och fortsatt god organisk tillväxt i Sverige. I takt med ökade volymer bör rörelsemarginalen kunna stärktas ytterligare. Vi räknar med 22% år 2024.

Många av börsens snabbväxande mjukvarubolag har värderats riktigt högt senaste åren. Använder vi en multipel på 25 gånger rörelsevinsten finns cirka 30% uppsida. Risken är att nuvarande värderingsmultiplar inte är uthålliga. Fortnox som länge varit ett av de snabbast växande mjukvarubolagen i Norden värderas till över 50 gånger rörelsevinsten på 2023E. Därutöver finns potential till värdeskapande förvärv som inte fångas i vår värdering, då vi inte räknar med nya förvärv i prognoserna.

Carasent med Evimeria i spetsen har uppvisat fin organisk tillväxt senaste åren. Tillväxttakten under 2022 har saktat in något. Tillväxtutsikterna är goda i takt med digitaliseringen. Samtidigt präglas marknaden av politiska risker (med tvingande restriktioner i vissa regioner i Sverige). Ledningen och styrelse äger drygt 10% av aktierna i bolaget. Aktien är ned 36% från årsskiftet. Vi har inte sett några insynsköp från ledningen.

Bolaget har en stark finansiell ställning med en rejäl nettokassa som skall användas till expansion och förvärv. Uppsidan är okej givet att man tror att nuvarande värderingsmultiplar är uthålliga. Att den organiska tillväxten saktat in parat med VD-bytet skapar en del osäkerhet på kort sikt. Rådet blir neutral.