Byggmax: Fortsatt låga förväntningar

Byggmax (28,60 kr) är en stor lågpriskedja inom byggvaror främst för utomhusbruk med 172 butiker i Sverige, Norge och Finland. I koncernen ingår också Skånska Byggvaror (SBV) som främst säljer uterum som byggsats via nätet, vilket genererar en tiondel av koncernens omsättning.

Aktien har inte varit särskilt bra att äga under senare år. Det speglar en dålig operativ utveckling med fallande marginaler från 7-8 procent åren fram till och med 2015 ned mot 4-5 procent i dagsläget. Något som i sin tur, beror på en blandning av problem med förvärvade SBV och dålig tillväxt i befintliga butiker.

Den svaga operativa utvecklingen matchas dock av en låg värdering. Börsplus tog just innan jul i fjol med aktien i vår utdelningsportfölj delvis av det skälet.

Idag kommer Byggmax med sitt bokslut över 2019. Siffrorna brukar inte vara superintressanta i boksluten eftersom årens sista tre månader är lågsäsong för den typ av utomhusprojekt Byggmax kunder sysslar med – att bygga altaner, soldäck, uterum och liknande. Men utdelningsförslaget och utsikterna är förstås av intresse.

Som väntat återupptar Byggmax utdelningen efter att resultatet stabiliserats och nu ökar under 2019. Året slutar med en rörelsevinst på 270 Mkr (ebita), plus 16 procent jämfört med 2018. Utdelningen blir 1,16 kr vilket är prick halva vinsten. Siffrorna ligger nära förhandstipsen. Möjligen är utdelningen ändå lite i underkant men det förvånar inte mot bakgrund av Byggmax kassa kassaflöde (mer om det nedan).

Omsättningen för gruppen ökar med 3,3 procent till knappt 5,3 miljarder kr för 2019. Tillväxten är helt driven av nya butiker, främst årets 11 butiksöppningar. Detta bidrar med 5,6 procent försäljningstillväxt. I befintliga butiker minskar omsättningen med 2,3 procent. Därmed var 2019 tredje året i rad med negativ tillväxt i befintligt butiksnät.

Rörelsevinsten blev 230 Mkr. Då ingår avskrivningar på övervärden från SBV-förvärvet på 40 Mkr som inte påverkar kassaflödet och som vi, och bolaget, brukar bortse från. Borträknat dessa 40 Mkr blir det så kallade ebita-resultatet 270 Mkr (218), vilket ger en rörelsemarginal på 5,1 procent (4,3). Vinsten per aktie blev 2,32 kr vilket innebär att aktien handlas till ett bakåtblickande p/e på 12,2.

Vinstförbättringen drivs framför allt av två saker. Den ena är att ledningen nu lyckas stoppa förlusterna inom Skånska Byggvaror som 2019 gör en mindre vinst på 9 Mkr (-16 Mkr). Den andra stora faktorn är att bruttomarginalen ökar till drygt 32 procent (30,8). Det ger ett resultatbidrag på 70 Mkr jämfört med 2018.

Resultatet är något bättre än det vi tidigare skissat på. Men det håller inte högsta kvalitet. Särskilt förbättringen i bruttomarginalen kan visa sig vara av tillfällig natur. Konkurrens kan snabbt tvinga Byggmax att offra marginal för att hålla sitt prislöfte om att ge lägsta pris till kund. Och det ser ut som bolaget medvetet valt att offra kassaflödet för att få bättre inköpspriser under 2019.

Leverantörsskulderna är 230 Mkr lägre nu än samma tid i fjol vilket beror på vad Byggmax kallar ”kassarabatter”. Det fria kassaflödet är för övrigt riktigt dåligt av detta skäl, minus 118 Mkr för helåret 2019. Vi tror inte bolaget kan fortsätta på den vägen långsiktigt.

Fjolåret blev som sagt det tredje i rad med fallande intäkter från befintliga butiker. Ledningen pekar här ut dåligt väder som en förklaring. I fjärde kvartalet minskar omsättningen i befintliga butiker med 8,7 procent då en tidig höst satte stopp för uteprojekten tidigare i fjol än under 2018. Men förutom vädret så påverkade ett generellt sett lågt renoveringsintresset bland svenska villa- och fritidshusägare 2019, enligt Byggmax. Bolaget noterar dock en viss ljusning på den fronten (baserat på enkäter från KI) även om det är för tidigt att säga att trenden har vänt.

Budskapet inför 2020 kan sammanfattas som ”mer av detsamma”. Byggmax planerar öppna 10 nya butiker varav hälften av det nya mindre formatet. 30 butiker ska uppdateras enligt konceptet Byggmax 3.0 som bland annat innebär utökat sortiment inom el, ventilation med mera. 3-5 nya trädgårdsavdelningar ska öppnas i befintliga enheter.

Detta är den typ av insatser som bolaget tvingats lita till för att skapa tillväxt när like-for-like-öppningen inte funnits där. Den tillväxten har inte varit lika lönsam som förr. VD Mattias Ankarberg är dock optimistisk särskilt kring 3.0-konceptet som sägs öka tillväxten 3 procent när det införs i en butik. Idag är 19 procent av butiksnätet uppdaterat vilket ökar till 40 procent om ett år. Då borde det börja ge effekt på allvar i den organiska tillväxten.

Börsplus slutsats

Det brukar inte vara gynnsamt att äga butikskedjor som går in i den fas när avkastningen på deras mest naturliga tillväxtgrepp börjar avta, det vill säga butiksöppningar. Byggmax har varit i den fasen under en tid. Men frågan är om inte de låga förväntningarna så att säga hunnit ikapp.

Räknar vi med att marknaden blir något bättre framöver (2-3% tillväxt 2021-22) så bör det medge visst marginallyft. Till EV/Ebit 10, motsvarande p/e 12, skulle det ge god uppsida i Byggmax-aktien (huvudscenario). Förblir marknaden lika dålig som 2016-19 och lönsamheten planar ut lite under nuvarande nivå så ser inte nedsidan jätteotäck ut (pessimistiskt scenario).

Det uppväger mycket av tydliga nackdelar som bolaget/aktien har i form av väderberoende och avsaknaden av en huvudägare. Vi sätter ett köpråd.

• Skribent äger aktier i företaget