Bygghemma: Hög tillväxt och höga förväntningar

Bygghemma (70 kr) eller BHG Group som bolaget numera heter är Nordens ledande återförsäljare av bygg- och heminredningsprodukter på nätet. Produkterna säljs på bolagets sajter som exempelvis Bygghemma.se, Trademax och Furniturebox.

Målgruppen är privatpersoner och priserna är generellt sett låga. Verksamheten är organiserad i två delar. DIY (“gör det själv”) samt Heminredning som vardera står för ungefär hälften av koncernens försäljning.

Bolaget grundades 2006 i Malmö. Tillväxten under de senaste åren har varit stark. Handel på nätet växer som bekant fort. I fjol växte e-handeln med 13 procent jämfört med 2018. Böcker och media är den kategori med högst e-handelspenetration (cirka 60 procent) enligt statistik från PostNords e-handelsbarometer. Även hemelektronik samt kläder och skor ligger i topp där 33 respektive 20 procent av all handel sker på nätet.

För byggvaror var e-handelsandelen 12 procent under 2019. Marknaden för byggvaror växte med 9 procent. Möbler och heminredning ökade 14 procent i fjol och där var e-handelsandelen ungefär 7 procent. Marknadssegmenten som Bygghemma adresserar spås att växa med ungefär 15 procent årligen de kommande åren. Tillväxttakten på de östeuropeiska marknaderna väntas dessutom bli högre än så. Under 2019 växte koncernens intäkter från östeuropa med 70 procent jämfört med 2018 och stod totalt sett för 10 procent av omsättningen.

Förutom en stark marknadstillväxt i ryggen så växer Bygghemma en del via förvärv. I fjol gjorde bolaget sex stycken förvärv av varierande storlek. Bygghemma har typiskt sett betalat omkring 5-8 gånger rörelseresultatet. Bolagen drivs vidare i en decentraliserad struktur.

Försäljningen för koncernen uppgick till 6,2 miljarder 2019 och tillväxten var totalt sett 25 procent. Hälften var organisk och den andra hälften via förvärv. Bygghemma är den marknadsledande aktören online inom DIY (“gör det själv”). Bolaget uppskattar själva att de har en marknadsandel inom DIY-segmentet på ungefär 30 procent i Norden. Konkurrenter är exempelvis Bauhaus och Byggmax.

Inom affärsområde Heminredning bedömer ledningen att bolaget också har en marknadsandel på omkring 30 procent i onlinesegmentet. Viktiga konkurrensfördelar är ett brett produktutbud och låga priser. Med över 500 000 produkter i sortimentet är Bygghemma den ledande aktören på denna punkt.

Förutom att försäljningen sker via 30 marknadsplatser online så har har bolaget över 80 stycken fysiska visningsbutiker. Det är lätt att tänka sig att fysisk handel och e-handel är två kanaler som är vitt skilda från varandra. Men vår tolkning är att de delvis hänger ihop.

Ett exempel är att klädkedjan H&Ms onlineförsäljning minskade från en tillväxttakt på 44 procent under H&Ms första kvartal till 17 procent tillväxt i coronapåverkade mars, då försäljningen i fysiska butiker föll kraftigt. Butikerna fungerar alltså i mångt och mycket som skyltfönster och provrum för produkterna som sedan beställs online.

En möjlig tolkning är att det även är så för Bygghemma. Folk besöker fysiska butiker för att testa och se produkterna medan beställningarna sedan görs hemifrån via nätet. Det talar för att tillväxttakten kommer bli svagare under 2020. Å andra sidan kommer folk i större utsträckning att arbeta hemifrån och semestra i Sverige under året.

Bygghemma genomförde en undersökning i mars månad. Undersökningen visar att 46 procent av bolagets kunder planerar att spendera mer pengar på hem och trädgård under året. Det talar för att tillväxten kommer upprätthållas på en god nivå.

En sak som skiljer Bygghemma från andra e-handelsbolag är den låga returgraden. Bygghemma säljer produkter där returgraden är väsentligt lägre jämfört med exempelvis kläder. Returgraden ligger kring 3 procent för Bygghemma. Det är en låg nivå. Många e-handelsbolag som säljer kläder har ofta en returgrad på 30-40 procent. Det är också en förklaring till att klädbolagen på nätet ofta har förtvivlat svårt att tjäna några pengar att tala om.

Bygghemma hade en bruttomarginal på 24 procent 2019. Det avser marginalen efter direkta försäljningskostnader som exempelvis frakt, lagerhantering, betalningar och liknande. Produktmarginalen som exkluderar de sistnämnda kostnaderna var drygt 35 procent jämförelsevis. Bolagets egna varumärken står för ungefär hälften av försäljningen. Här är lönsamheten högre. Några exemepel är Bathlife, Arredo, Dimma och Nordiska Fönster.

Bygghemma lyfter själva fram den justerade rörelsemarginalen som exkluderar immateriella förvärvsavskrivningar och vissa jämförelsestörande poster. Exklusive förvärv av nya bolag speglar det kassaflödet ganska bra. Den justerade rörelsemarginalen var 5,3 procent 2019. Målsättningen är att nå en rörelsemarginal exklusive immateriella förvärvsavskrivningar på 7 procent på medellång sikt.

Under 2020 räknar vi med att tillväxttakten minskar till 10 procent till följd av osäkerheten relaterat till corona. Analytikerkonsensus som följer Bygghemma räknar med 16 procent tillväxt jämförelsevis. Förväntningarna är med andra ord höga. Därefter tror vi Bygghemma kan accelerera tillväxttakten igen och växa omkring 15 procent årligen. Alltså i linje med den underliggande marknadstillväxten. Vid årsskiftet var nettoskulden 1,1 miljarder inklusive 550 Mkr i tilläggsköpeskillingar.

Vi räknar med en justerad rörelsemarginal på 6 procent ett par år ut. Det ter sig inte omöjligt givet skalfördelar och en ökad andel egna varumärken. Många e-handelsbolag har generellt svårt att utvinna högre marginaler. Använder vi oss av en multipel på 16 gånger rörelsevinsten, i linje med hur sektorn handlas, så finns en uppsida på knappt 20 procent på radarn.

I vårt optimistiska scenario penslar vi in att bolaget växer något snabbare än marknaden och samtidigt når sitt finansiella mål om en rörelsemarginal på 7 procent. Då är uppsidan fin.

Risken är att konkurrensen och prispressen ökar. Då är nedsidan relativt stor (pessimistiskt scenario).

Bygghemma har en stark marknadsposition och tillväxtutsikterna ser goda ut i och med förflyttningen mot e-handel. Bolaget har dessutom en solid förvärvshistorik och marginalerna imponerar. Stenen i skon är riskerna med ökad konkurrens, cornaosäkerhet parat den relativt tilltagna värderingen. Vi landar i en neutral hållning.