Bredband2: Tveksam tillväxttrend

Bredband2 (1,29 kr) levererar bredband, telefoni, och andra tjänster till privat- och företagskunder i Sverige. Privatmarknaden står för cirka 77% av intäkterna medan företagsmarknaden utgör den resterande delen.

Hösten 2020 förvärvades börskollegan A3 för 620 Mkr. A3 omsatte cirka 800 Mkr. Bredband2 är nu jämnstora med Bahnhof. VD Daniel Krook är trettonde största ägare med 1,55% av aktierna värda drygt 19 Mkr.

Redan innan förvärvet av A3 började Bredband2:s kundintag att bromsa in. Det beror till stor del på att fiberpenetrationen på marknaden ökat och att förutsättningarna att växa organiskt såldes minskat. Under 2021 var fiberpenetrationen 75% definierat som tillgång till abonnemang med 100 Mit/s eller mer. Nu handlar tillväxten alltmer om att vinna över fiberkunder från konkurrenter snarare än att växa till följd av fiberutbyggnationen.

I tabellen intill visas koncernens kundintag från 2015 till och med 2022. År 2020 påverkads kundintaget av förvärvet av A3. Exklusive förvärvet var kundintaget i stort sett oförändrat.

År 2021 fokuserade Bredband2 mycket på integrationen av A3 och utvinna synergier. Bolagets två varumärken A3 respektive Universal Telecom slopades och koncernen använder och marknadsför nu enbart på Bredband2-varumäket. På grund av migrationen minskade antal kunder med 10 000 stycken år 2021. Vidare har Bredband2 valt att avveckla vissa delar av A3:s verksamhet vilket också påverkade negativt. Rörelsemarginalen steg från 4,9% i Q1 2021 till 7,1% Q4 2021.

2022 var Bredband2 tydliga med att fokus var på organisk tillväxt. I Q1 2022 var det organiska kundintaget 500 st (samt +20 000 från den förvärvade kundbasen från Thing). Kundtillväxten stärktes i Q2 (+3000 st) och Q3 (+1400 st). Bredband2 har varit aggressiva med priserna och tillämpat mycket kampanjer för att locka in kunder vilket kortsiktigt pressat marginalerna för koncernen. En risk är att nätägarna i form av IP-Only och Skanova höjer priserna för att kompensera för ökade kostnader och inflation.

Vid Q3-rapporten framhävde VD Daniel Krook att Bredband2 strävar efter att hitta balans mellan kundintag och lönsamhet. Konkret innebär det att bolaget inte använder kampanjer för kundtillväxt i samma utsträckning som under första halvan av 2022.

Bredband2 arbetar med marginalhöjande aktiviteter för att stärka rörelsemarginalen vilket väntas pressa kundintaget under vintern/våren. Under fjärde kvartalet 2022 tappade Bredband2 1900 st kunder.

Rörlig kundbas?

Kontentan är alltså att när bolaget sänkt priserna så har kundtillströmningen varit god. Medan “marginalhöjande åtgärder” (prishöjningar) i stället fått en negativ effekt med ökad churn (kundtapp). Det verkar alltså vara svårt att växa med stigande marginaler. En orsak verkar vara att Bredband2:s kundbas i vart fall delvis består av kunder som är relativt rörliga och som kan tänka sig att byta operatör för att få bästa pris. Förvärvade A3 hade en negativ kundtillväxt åren innan Bredband2 förvärvade bolaget och bestod säkert av stor del “prisjagande”-kunder.

Bredband2 är samtidigt en av de operatörer som har en relativt låg prisbild ut mot kund. Visst finns det en del mindre operatörer som pressar priserna ännu mer medan jättarna som Telia och Tele2 har en högre prispunkt, generellt sett.

Igår (8/2) presenterade Bredband2 bokslutet för 2022. Tillväxten på helårsbasis 2022 var blygsamma 1,3% och försäljningen landade på 1531,4 Mkr (1511,9). Aktien föll 7% på beskedet.

År 2021 var fokus på integration, 2022 fokuserade bolaget på tillväxt och 2023 är fokus på lönsamhet. Ledningen uppger att “arbetet med att förbättra marginalerna kommer
troligen att kortsiktigt påverka kundintaget för privata fibertjänster negativt under våren, men vi räknar med att det är en tillfällig utveckling. Vi har en lång historik av stark organisk tillväxt och vårt fokus kommer att ligga på att öka intaget av fiberkunder och framför allt att öka försäljningen av tilläggstjänster.”

Bolaget känns kort och gott lite veliga gällande fokus mellan tillväxt och marginal.

Tillväxtmöjligheter inom företagssegmentet

Vidare uppger Bredband2 att de ser tillväxtmöjligheter inom företagssegmentet. Inom företagsförsäljningen har Bredband2 strukturerat om och centraliserat säljorganisationen. En hel del nya säljare har rekryterats och enligt ledningen tar det en tid innan de blir varma i kläderna.

Fokus framöver är att fortsätta rekrytera säljare med målet att avdelningen skall bli komplett under året. De primära områdena är fibertjänster, telefonitjänster samt säkerhet. Bredband2 är den tredje största aktören inom fibertjänster i Sverige. A3 var starka inom telefoni och bolaget menar att det finns en naturlig position för Bredband2 inom säkerhetstjänster. Konkurrenten och börskollegan Bahnhof har som bekant ett stark varumärke inom sektress/integritet. Kanske kan Bredband2 bygga upp något liknande renommé inom säkerhetstjänster på sikt.

I grafiken nedan visas marknadsandelarna för fast bredband i Sverige. Bredband2 hade 10,8% marknadsandel år 2021. De allra minsta aktörerna (övriga) hade en ackumulerad marknadsandel på 20% år 2009. Motsvarande siffra var knappt 13% år 2021. Trenden är således att de medelstora aktörerna blir större och att de små konkurreras ut och/eller köps upp.

De tre största spelarna, Telia, Telenor och Tele2 har tillsammans en marknadsandel på 68,2% för fast bredband under 2021. År 2016 var deras ackumulerade andel knappt 73% jämförelsevis. De stora operatörerna har också tappat andelar till Bredband2 och Bahnhof senaste åren.

Starka kassaflöden

I samband med gårdagens bokslut förslog styrelsen att hålla utdelningen oförändrad om 0,08 kronor per aktie motsvarande 76,6 Mkr. Vi på Affärsvärlden och övriga analytiker som följer Bredband2 hade väntat oss en något högre utdelning.

Lockelsen med Bredband2 är att verksamheten bör vara relativt konjunkturoberoende samtidigt som bolaget har en attraktiv affärsmodell då kunderna betalar för tjänsterna i förskott vilket är attraktivt rent rörelsekapitalmässigt.

Bolaget själva lyfter fram Ebit-marginalen. Eftersom Bredband2 har en del immateriella förvärvsavskrivningar från förvärvet av A3 så tycker vi att det underliggande kassaflödet är kanske ännu mer relevant att fokusera på.

2022 var rörelseresultatet 94,8 Mkr motsvarande en Ebit-marginal uppgående till 6,2%. Löpande kassaflödet var 257,5 Mkr, med avdrag för investeringar (exklusive förvärvet av Thing) samt amortering leasingskuld så uppgick bolagets fria kassaflöde till 139,7 Mkr. Aktien värderas till 12,3 gånger det bakåtblickande rörelseresultatet (EV/Ebit) för 2022. I relation till det fria kassaflödet är värderingen 8,4 gånger jämförelsevis.

Givet bolagets starka kassaflödesgenerering är det lite märkligt att bolaget inte delar ut mer pengar. “I ett längre perspektiv är vi fortsatt intresserade av förvärv och vi kommer löpande att titta på olika möjligheter inom alla relevanta affärssegment”. Nettokassan var 64 Mkr vid årsskiftet. Det låter inte som förvärv är aktuellt i närtid vilket troligen är vettigt. Bredband2 behöver få ordning på tillväxt och marginaler först.

Prognoser och värdering

Givet att Bredband2 fokuserar på att stärka marginalen finns risk för fortsatt kundtapp. Samtidigt verkar Bredband2 höjt priserna mot slutkund vilket möjligen kan kompensera. Vi skissar på 1% tillväxt under 2023 och runt 2% kommande år. Vidare räknar vi med marginalförstärkning under året till följd av högre priser och effektivitet.

Den senaste fem åren har aktien värderats till knappt 14 gånger den framåtblickande rörelsevinsten. Använder vi en multipel på 11 gånger finns 35% uppsida på sikt.

Bredband2 är inne i en tillväxtsvacka och har haft svårt att både växa omsättningen och samtidigt stärka marginalerna. Fokus under 2023 är att få ordning på marginalerna vilket riskerar pressa kundintaget. En ytterligare risk är högre avgifter från nätägarna. Givet inflationen ter det sig rimligt att prisbilden på marknaden generellt kommer öka kommande år. Både från leverantörerna (nätägarna) men också mot slutkunderna (konsumenterna).

Sett till kassaflödesgeneringen är aktien billig (cirka 8,5 gånger för 2022). Bredband2 behöver få bättre ordning på tillväxten. Det blir intressant att se om insynspersoner köper aktier efter kursfallet.

Lockelsen med aktien är direktavkastningen och att nedsidan känns relativt begränsad givet att bolagets churn inte skulle accelerera. Men utan någon tillväxt att tala om finns risken att aktien i stället blir en värdefälla. På ett års sikt tror vi ändå oddsen är hyggliga för aktien relativt sektorn och behåller, med viss tvekan, köprådet.

• Skribent äger aktier i bolaget