Danska Brain+ (teckningskurs 5,69 DKK) utvecklar dataprogram avsedda att används vid behandling av sjukdomar. Inriktningen är på Alzheimers och andra demenssjukdomar. Två produkter är under utveckling. Därtill har Brain+ redan lanserat en icke-medicinsk produkt för minnes- och koncentrationsträning, Recover. Det är en app som finns att ladda ned för Android och IOS.

Mjukvaran levereras via Smartphone och läsplatta. Den kan innehålla algoritmer som individanpassar ett träningsprogram för att dämpa kognitiv försämring. I andra fall jobbar Brain+ med att digitalisera etablerade behandlingsmetoder som idag är personalintensiva eller dyra. Exempelvis tester som fångar upp tidiga tecken på Alzheimers.

Tanken är att belägga produkternas nytta genom kliniska studier. Målet är att myndigheter ska bekosta deras användning i demensvården. Att programvara klassas som medicinsk utrustning och digitala behandlingar skrivs ut som recept blir vanligare.

I dagsläget har Brain+ inga intäkter att tala om. Fokus ligger på två produktkandidater. Tre studier är genomförda och ytterligare sex är pågående med väntade resultat under 2021 (1 studie), 2022 (4) och 2023 (1). Målet är att få in dem i ersättningssystem, med hjälp av partner, och senare nå positivt kassaflöde, under 2025.

För att finansiera utvecklingen dit sker en notering och nyemission. Bolaget erbjuder 1,5-2,6 miljoner units, beroende på intresse, bestående av en aktie och en teckningsoption. Optionen ger rätt att teckna en ny aktie till 30% rabatt mot snittkursen om ett år. Initialt tillförs Brain+ 9-15 miljoner danska kr, före kostnader.

Läs mer om aktuella börsnoteringar på IPO-guiden

AFFÄRSVÄRLDENS SYN PÅ BRAIN+

Det här är ett utvecklingsbolag utan betydande intäkter och med högtflygande planer, alltså en förhoppningsaktie. Analys av förhoppningsbolag kräver andra metoder än vanliga börsaktier. Se även faktaruta längst ner.

1. INCITAMENT NYCKELPERSONER

Brain+ har två grundare. De är fortfarande aktiva i bolaget och största ägare. Kim Baden-Kristensen är VD och äger 21,5% av aktierna. Ulrik Ditlev Eriksen är Chief Product Officer och äger 13%. En tredje större ägare är bolagets styrelseordförande Lars Terney med knappt 6% av aktierna.

Totalt är insiderägandet kring 65% före och 40% efter IPO. Bortsett från insiders känner vi inte till vilka som är delägare i bolaget. Brain+ har inte rest särskilt mycket kapital (ca 7 milj. DKK) utan främst finansierat sig genom bidrag. Inför noteringen togs ett konvertibellån på 12 Mkr. Det konverteras eller återbetalas i samband med IPO.

Insiders har lock-up i 12 månader men inlåsningen avser endast 90% av innehaven. En tiondel av aktierna får de alltså sälja direkt. Det är drygt 40% av aktierna som är under lock-up direkt efter IPO.

Det är viktigt för bolaget att aktiekursen är hög om ett år då teckningsoptionerna som investerare och långivare får, förfaller. En option ger rätt att teckna ny aktie för 30% rabatt. Givet maxteckning i IPO blir det nästan 5 miljoner utestående optioner som emitteras till investerare, långivare och rådgivare. De motsvarar en utspädning på drygt 40%.

2. TRACK RECORD NYCKELPERSONER

De två nyckelpersonerna i Brain+ har jobbat nära 10 år med bolaget. Det startades 2012. Under den tiden har en organisation byggts upp, en app lanserats och två produktkandidater tagit form. Brain+ har beviljats 66 miljoner danska kr i olika bidrag. Intrycket är att nyckelpersonerna varit skickliga på på sådana ansökningar samt att sätta ihop samarbeten med relevanta aktörer, främst inom akademin, för sina projekt. Övriga ledningen har relevant bakgrund främst från dansk Life Science-industri.

Styrelseordförande Lars Terney jobbar sedan 2008 på Nordic Capital där han är senior partner. Ledamoten Kim Arvid Nielsen har varit VD på flera forskningsbolag och vi känner till exempel igen Scandion Oncology som är noterat. I styrelsen finns även Jonas Nielsen (entreprenör) och Hanne Leth Hillman (IR-specialist och CFO).

3. TROVÄRDIGHET PRODUKT OCH STRATEGI

De digitala produkter som Brain+ utvecklar är till för att upptäcka och behandla kognitiv funktionsnedsättning orsakad av Alzheimers sjukdom. Bolaget anser att det går att motverka symtom som minnesförlust och koncentrationsproblem genom träning och att digitala terapier är bra hjälpmedel för det.

Kort om bolagets produkter:

• Recover. En app först lanserad 2014 för träning av minne och koncentrationsförmåga. Finns att ladda ned i olika versioner till IOS- och Androidenheter. Har 1,2 miljoner nedladdningar i gratisversion. Inga uppgifter finns om betalande användare. Fem danska kommuner har köpt ”pilot-licenser” för att använda produkten som stöd för personer med kognitiva problem. En studie har genomförts nyligen och data inväntas.
• CST. Detta är en förkortning av Cognitive Stimulation Therapy. En etablerad metod inom demensvården i vissa länder. Ett är England. Avser övningar i 7-veckors-program som syftar till att stimulera kognition, minnesnätverk och fantasi. Dessa leds normalt av handledare. Brain+ har digitaliserat metoden för leverans via exempelvis läsplatta. Projektet startade 2018. Preliminära resultat finns från en dansk studie från 2020 med åtta deltagare.
• Starry Night. Ett app-baserat minnestest som syftar till att upptäcka tidig kognitiv försämring relaterad till Alzheimers. Produkten kan upptäcka symptom tidigare och billigare än andra, enligt Brain+. Tidig upptäckt är värdefull då insatser som terapi och medicin kan öka antalet friska år. Metoden är utvecklad av Oxford University som kommer ha rätt till viss royalty. En siffra på 8% nämns. Projektet startade 2018 och har tre pågående studier.

Grundbulten i strategin är att etablera produkterna som receptbelagda behandlingar finansierade av offentliga betalare. Alltså precis som läkemedel. För att lyckas med detta behöver studier genomföras på patienter som visar på säkerhet, effekt och/eller samhällsekonomiska fördelar som motiverar offentlig finansiering.

Digitala terapier har granskats och godkänns av organ som FDA och kommit med i ersättningssystem under senare år. En av pionjärerna på marknaden är det amerikanska företaget Pear Theraputics. De har bland annat utvecklat en digital produkt för rehabilitering av opiatmissbrukare, Reset-O. Det var en av de första digitala produkterna som godkändes som säker och effektiv av FDA.

Reset-O är en mjukvara med gamifiering-inslag för att följa deltagandet i behandlingsprogram. Den studie som FDA synade, med 170 deltagare, visade att Reset-O-användare hade högre sannolikhet för att fullfölja sin behandlingsplan. Den kostar 1600 dollar för en behandlingsperiod (90 dagar) och ersätts av försäkringsbolag i USA. FDA godkände Reset-O 2018 och efter det har flera andra digitala terapier godkänts, till exempel inom ADHD. I några fall har stora läkemedelsbolag licensierat in projekt och finansierat studier precis som vid vanlig läkemedelsutveckling.

Vetenskapligt stöd. Brain+ har fått finansiering för att genomföra ett flertal studier på sina produkter. Det pågår sex sådana där slutliga resultat väntas under slutet av 2021 (1 studie), under 2022 (4 st) samt under 2023 (1 st). Preliminära resultat i vissa av dessa beskrivs i prospektet som ”positiva”. Exakt vad detta innebär är oklart för Afv.

En sammanfattning av en dansk studie på åtta patienter som använde CST-produkten finns publicerad på bolagets hemsida. ”The pilot results are not conslusive but points to potential cognitive benefits of intensive CST training”, står det där. Studien hade bortfall och bara två patienter tycks använt metoden så mycket som det var tänkt. Den goda nyheten var att för dessa bägge var förbättringen på den skala som mäter mentala tillstånd (MMSE) lika effektiv som den icke–digitala metoden.

Det vilar på kommande studiedata att visa trovärdigheten hos produkterna.

Baserat på resultaten ska vidare satsningar prioriteras under 2023/2024. Ska ytterligare studier i mindre skala (”Fas 2b”) genomföras i egen regi? Eller är Brain+ redo att gå mot avgörande studie för ett marknadsgodkännande? I så fall vill de troligen ha en partner som bidrar med finansiering. När en färdigstuderad produkt finns klar är avsikten att fokusera på en eller två större marknader i Europa och sedan på USA. Prisnivå uppskattas till 100-300 euro per behandling.

Oberoende av om bolaget lyckas få ett sådant pris för sin produkt så är marknaden troligen stor. Antalet Alzheimers-patienter är stort och många har inte tillgång till professionella behandlingar som ofta är personalintensiva. Detta skulle digitala terapier kunna adressera.

Givet en maximalt tecknad IPO och att teckningsoptionerna tillför ca 25 miljoner DDK (kräver att aktien stigit 30% till drygt 8 kr) om ett år så är bolaget finansierat fram till den stora studien som planeras till 2024/25. Om optionerna inte ger nog med kapital om ett år krävs ytterligare finansiering.

Företaget har inga patent på sina produkter. Det är oklart om det går att få det. Risk för kopior men även helt vanlig konkurrens är hög. Det finns en uppsjö produkter för minnesträning och liknande på marknaden. Bolagets strategi att belägga nyttan för sina lösningar i en regulatorisk process reser inträdesbarriärer mot konkurrens.

4. NÖDVÄNDIGA ANTAGANDEN I OPTIMISTISKT SCENARIO

Här är de saker som mer eller mindre måste inträffa för att Affärsvärldens optimistiska scenario för bolaget ska kunna inträffa.

• Data från pågående studier som är lovande för att få produkterna CE-märkta, FDA-godkända och offentligt finansierade.

Som vi ser det handlar allt om att belägga produktnyttan under kommande år. Resultat från sex studier väntas 2021-23.

OPTIMISTISKT SCENARIO

Ett optimistiskt scenario är att bolagets studiedata är lovande och Brain+ tillförs tillräckligt kapital genom de utestående teckningsoptionerna. Detta kapital antar vi förbrukas under perioden fram till 2024, då det blir aktuellt med huvudstudie i samverkan med partner. Vi räknar i vårt exempel på börsvärde efter full utspädning för knappt 5 miljoner optioner – knappt 100 miljoner danska kr (135 Mkr).

Exakt hur framgång kan se ut i pågående studier är oklart. Men det primära målet är att visa förbättrad kognition (hjärnfunktion). Detta mäts ofta genom tester (ett exempel är MMSE). Det kan även röra sig om självrapporterad upplevelse vid användning från patienter, anhöriga eller vårdpersonal. Eller kostnadsfördelar med att exempelvis använda Starry Night som screeningverktyg.

Givet hur stor Alzheimer-marknaden är skulle lovande resultat göra bolaget värdefullt. Afv hittar inte många andra Alzheimersprojekt, men ett är Neuroglee från Singapore. De tog in 10 miljoner dollar i en nyemission nyligen och förefaller vara i liknande fas som Brain+. Värderingen är okänd.

De stora bolagen inom digital terapi värderas till miljardbelopp. Pear Theraputics får till exempel ett värde på 1,6 miljarder dollar i det SPAC-upplägg som bolaget är del av just nu. De har flera godkända produkter, 4 miljoner dollar i omsättning och en prognos om att nå 125 miljoner dollar i omsättning 2023.

PESSIMISTISKT SCENARIO

Gissningsvis skulle Brain+ kunna ställa om till nya affärsmodeller om forskningen faller illa ut, till exempel som konsultbolag eller till snävare fokus för sina produkter. Kanske etablera dem som produktivitetshöjande hjälpmedel utan medicinska claims? Risknivån ska ändå beskrivas som mycket hög och total förlust av kapital ett möjligt utfall.

AFFÄRSVÄRLDENS SLUTSATS

Huvudscenariot för förhoppningsbolag är att det över tid slutar med en stor förlust för investerarna.

Brain+ verkar inom ett spännande område som drar till sig intresse från investerare och läkemedelsbolag.

Bolaget har valt en svår indikation att jobba med. Studier är ofta svåra att genomföra på demensområdet. Redan bolagets begränsade danska studie hade problem med bortfall. Det är tydligt att andra utvecklare av digitala terapier fokuserat på annat, som beroendeproblem, ADHD, depression och sömnproblem. Bristen på nya bra läkemedel är ett minus. Det minskar intresset från Big Pharma som gärna vill erbjuda marknaden paket med ny medicin och terapi ihop.

Den andra sidan av det myntet är att behoven är stora och myndigheterna troligen välvilliga till nya metoder inom Alzheimersområdet. Att Brain+ arbetar utifrån redan existerade metoder, som CST, är ett plus. Beprövad erfarenhet säger att de funkar. Om produkter från Brain+ kan addera ökad produktivitet borde det vara intressant för vården.

Värderingen ser möjligen något hög ut. Att investerare får med optioner där en ny aktie kan tecknas till 30% rabatt är ett plus. Det närmaste årets nyhetsflöde från pågående studier lär avgöra hur bra aktien blir.

Vi vill inte avråda från att teckna Brain+ men stannar i en fyra i tärningsbetyg.