Boule Diagnostics: Återhämtning att räkna med

Boule Diagnostics (48,20 kr) utvecklar och säljer blodcellräknare och tillhörande förbrukningsvaror för blodanalys. Blodcellräkning är idag en av världens vanligaste diagnostiska test som genomförs på kliniska laboratorier.

Fokus är på den decentraliserade marknaden. Kunderna utgörs främst av små och medelstora sjukhus och laboratorium. Marknadssegmentet är värt drygt 6 miljarder kronor årligen med en tillväxt på 5-10%. Boule har en marknadsandel på cirka 8% globalt sett.

Stor installerad bas

Boule har uppskattningsvis cirka 30 000 instrument (blodcellräknare) som används ute på marknaden. Förbrukningsvarorna är låsta till Boules instrument och medför återkommande intäktsströmmar för bolaget.

Sedan pandemin slog till har Boule haft det kämpigt. Restriktioner och nedstängningar har medfört färre antal traditionella hälsoundersökningar och testvolymer och därmed minskad försäljning av förbrukningsvaror. Under ett normalår står de återkommande intäkterna från förbrukningsvaror, till exempel reagenser och kalibratorer, för 60% av koncernens intäkter.

Under 2019 stod instrumentförsäljningen för 172 Mkr och försäljning av förbrukningsvaror för 215 Mkr. Räknat på rullande tolv månader per Q3 2021 var motsvarande siffror 134 Mkr respektive 174 Mkr. Boule har alltså en bit kvar till nivåerna innan pandemin.

Gradvis ökad aktivitet

Aktiviteten på marknaden ökade gradvis under 2021. Boule har en stor installerad bas i utvecklingsländer där vaccinationsgraden i relativa termer är lägre jämfört med i västvärlden. Boule väntar sig att testvolymerna ökar på sikt.

Bruttomarginalen har också pressats under pandemin. Dels på grund av lägre volymer, dels mindre fördelaktig produktmix. Lönsamheten på instrumenten är lägre medan förbrukningsvarorna har betydligt högre marginal. Vidare har Boule genomfört vissa prisjusteringar på utvalda marknader. Prishöjningarna väntas successivt få effekt under 2022.

Under 2021 etablerade Boule egen tillverkning av förbrukningsvaror i Ryssland. Lokala produkter innebär kortare ledtider och ökad konkurrenskraft i offentliga upphandlingar. Men även lägre transportkostnader och minskad miljöpåverkan.

Ny instrumentplattform

Boule håller sedan ett par år tillbaka på att utveckla en ny plattform för analysinstrument. Bakgrunden är att Boule vill stärka konkurrenskraften. Men även för att det pågår ett teknologiskifte i marknaden då efterfrågan på system med fler mätparametrar ökar. Dessa mer avancerade instrument kallas 5-partsinstrument. Boule har historiskt sett mest sålt 3-partssystem.

Vid en 3-partsanalys differentieras vita blodkroppar i tre undergrupper medan 5-partsanalysen differentierar dem i fem undergrupper. 3-partsanalysen är mer kostnadseffektiv och står för cirka 80% av utförda analyser. 5-partsanalysen utgör resterande 20%. Både instrumentpriser och kostnad per test är väsentligt högre för 5-partslösningar.

Lanseringen av den nya produktplattformen väntas ske i slutet av 2022, om tidsplanen håller. Den nya plattformen kommer ha fler kringtjänster i form av till exempel mjukvarulösningar. Tanken är att Boule skall kunna göra service på distans.

Ökad konkurrens

I höstas anordnade medicinteknikjätten Siemens Healthineers en kapitalmarknadsdag och pratade bland annat om deras satsning på blodanalys (hematologi). Siemens system Atellica Hema Systems ökar automation och flexibilitet. Att konkurrensen på marknaden ökar på sikt är en risk. Å andra sidan tyder det också på att hematologimarknaden är intressant.

På kort sikt finns orosmoln kring komponentbrist och logistiska utmaningar. Vi räknar med en stark avslutning på 2021 med 27% tillväxt. Rörelseresultatet väntas också stärkas till följd av högre beläggning. Q4 2020 påverkades negativt av nedskrivningar av en laserteknologi Boule förvärvat för ett par år sedan.

2022 räknar vi med 13% tillväxt och att Boule omsätter cirka 500 Mkr. Det är i nivå med år 2019. Därefter skissar vi på 10% tillväxt. Det är i linje med bolagets tillväxtmål. Rörelsemarginalen bör stärkas i takt med högre volymer och fördelaktig produktmix med högre andel förbrukningsvaror. Vi räknar med 14% rörelsemarginal år 2023. Använder vi en multipel på 16 gånger rörelsevinsten finns en uppsida på cirka 30% på sikt. Många andra medicinteknikbolag med exponering mot hematologimarknaden värderas högre än så.

Jesper Söderqvist har varit VD sedan maj 2020 och äger aktier för cirka 1 Mkr. Söderqvist ökade sitt innehav något i mitten av november 2021. CFO Christina Rubenhag kommer lämna Boule under juni 2022 för motsvarande roll på Addlife. Boule räknar med att ha ny CFO på plats innan dess.

Boule Diagnostics har ett par tuffa år bakom sig. Pandemin har haft en negativ påverkan. Marknadsaktiviteten torde öka under 2022 med hälsosam tillväxt som följd. Boule har en attraktiv affärsmodell och en stor installerad bas av system på marknaden.

Att utvecklingen av den nya produktplattformen går enligt plan är centralt för att stärka Boules konkurrenskraft. Komponentbrist, ökad smittspridning och restriktioner är kortsiktiga orosmoln. På längre sikt lockar återhämtningen och uppsidan i aktien. Rådet blir köp.