Bottenfiske i SJR?

SJR (23,50 kr) är ett bemannings- och konsultbolag med fokus på uthyrning av personal inom ekonomi, finans, HR och supply chain. Bolaget har kontor i Stockholm, Göteborg, Malmö och Helsingborg. SJR sysselsätter cirka 420 personer.

Bolagets grundare Per Ogunro är största ägare med 19% av aktierna och drygt hälften av rösterna i SJR. Ogunro var tidigare VD och lämnade posten vid halvårsskiftet 2020. Per är numera styrelseordförande i SJR.

SJR uppvisade länge god tillväxt och stabila marginaler. Från 2014 och 19 raka kvartal framåt (till och med Q3 2018) var rörelsemarginalen som lägst 9,5%. Imponerande.

Därefter har utvecklingen varit sämre. 2019 påverkades mycket av omstruktureringar vilket medförde lägre marginaler. Affärsområde IT har utvecklats relativt svagt och etableringen har varit mer kostsam än bolaget planerat. Även konkurrensen har varit högre, vilket medfört att SJR genomfört nedskärningar för att minska affärsområdets omfattning.

2020 påverkades mycket av pandemin. I andra och tredje kvartalet minskade intäkterna med 15 respektive 24%. Orderingången för rekryteringsverksamheten har påverkats mest. Konsultverksamheten som står för cirka 90% av koncernens omsättning har klarat sig bättre.

SJR har medfört åtgärder för att möta den förändrade efterfrågan. Bland annat i form av korttidspermitteringar. Årets tredje kvartal är vanligtvis säsongsmässigt svagare till följd av semesterperiod. I tabellen nedan visas antal arbetsdagar per kvartal 2019-2021. Dessa kan variera en del från år till år beroende på om storhelger infaller på vardagar eller liknande.

I samband med Q3-rapporten i mitten på november lyfte VD Kent Sangler fram att orderingången under oktober månad succesivt ökat. Ledningen påpekade dessutom att marknadsefterfrågan i hög grad är beroende av pandemin och restriktioner. SJR har historiskt sett varit skickliga på att ta marknadsandel i tuffare tider.

I slutet på 2018 förvärvade SJR bolaget WES (Women Executive Search) som sysslar med chefsrekrytering med fokus på att öka jämställdhet och mångfald i näringslivet. Bolaget omsatte drygt 22 Mkr med en rörelsemarginal på 16% 2019. WES har utöver etablering i Sverige även verksamhet i Norge och Danmark.

Konkurrensen och marknadsklimatet i branschen verkar ha ökat en hel del de senaste åren. I diagrammet här intill visas den ackumulerade omsättningsutvecklingen för medlemsföretagen i branschorganisationen Kompentensföretagen de senaste åren. Den som är extra intresserad kan läsa den senaste rapporten via denna länk. Branschen började generellt se en avmattning i slutet på 2018 och allt mer under 2019.

Vid finanskrisen 2009 föll omsättningen som mest med 30% under ett enskilt kvartal (Q2 2009).

Börskollegan och bemanningsbolaget Poolia som nu även består av Uniflex minskade omsättningen med 18% de tre första kvartalen 2020. Poolias VD Jan Bengtsson framhäver likt SJR att koncernen är beroende av nedstängningar och restriktioner. Exempelvis har omsättningstappet för Poolias svenska verksamhet varit mindre jämfört med andra länder.

Framöver skissar vi på att SJR återgår till tillväxt. Vi räknar med att omsättningen stiger med 4-6% kommande år. SJR har de senaste åren presterat rörelsemarginaler kring 10%. Men de senaste åren har marginalen som sagt pressat. 2019 var ett år präglat av omstrukturering och 2020 påverkades som bekant kraftigt av pandemin. Vi räknar med 7% på sikt.

SJR har i många år varit en utdelningsaktie. Styrelsen valde att inte dela ut några pengar under våren 2020 till följd av osäkerheten kopplat till viruskrisen. Frågan är om det blir någon utdelning till våren. Mycket beror förstås på hur pandemin utvecklas. Samtidigt är de inte otänkbar att många företag är försiktiga med att dela ut pengar, framförallt om de mottagit permitteringsstöd och liknande.

Använder vi en multipel på 9 gånger rörelsevinsten finns en uppsida på 30%. Skulle SJR få fart på tillväxten igen och nå rörelsemarginaler kring 10% är uppsidan i aktien sannolikt betydande. En dubblering eller mer. Risken är att konjunkturen viker ned. Då är nedsidan stor. Inträdesbarriärerna i branschen är relativt låga (pessimistiskt scenario).

Affärsvärldens slutsats

SJR har haft en del operativa utmaningar de senaste åren. Både beroende på interna och externa faktorer. Kan bolaget återigen nå rörelsemarginaler kring 10% är uppsidan i aktien lockande. Risken är att det “nya normala” marginalnivåerna är bra bit lägre än så.

Vi noterar att VD Kent Sangler köpte sina första aktier i bolaget i början på december (för 125 000 kronor). Utsikterna på kort sikt är grumliga och vi landar i ett neutralt råd.