Biotage: Stabil tillväxtmaskin

Biotage (173 kr) utvecklar och säljer instrument och förbrukningsvaror inom organisk och analytisk kemi. Bolagets system används för att separera en substans från en annan i vården, rättsmedicinska utredningar eller vid tillverkning av preparat för läkemedelsforskning. Instrumenten och förbrukningsvarorna står för ungefär hälften vardera av försäljningen.

Den absoluta majoriteten av all försäljning sker genom bolagets egen försäljningsorganisation. Biotage grundades 1997 och noterades 2000. Koncernen har idag cirka 510 anställda och huvudkontoret ligger i Uppsala.

Tomas Blomquist har varit VD sedan november 2019 och äger aktier för 2,6 Mkr. Torben Jörgensen som var VD på Biotage (2006-2019) är numera ordförande och har ett innehav värt drygt 55 Mkr. Biotage saknar en tydlig huvudägare. Ägarlistan domineras av fonder och institutioner. Störst är  Swedbank Robur Fonder (9,0%) samt SEB Fonder (7,5%).

Kunderna återfinns som sagt från allt inom läkemedels- och diagnostikindustrin, bioteknik, kontraktsforskning till bolag som fokuserar på livsmedelssäkerhet, rent vatten och miljövård. Mer om bolagets tre kundområden finns i faktarutan intill.

Geografiskt sett står Americas för knappt 40% av omsättningen medan EMEA och APAC utgör cirka 30% vardera.

De senaste fem åren har Biotage vuxit drygt 13% per år i snitt, varav cirka 10% avser årlig organisk tillväxt.

Marknadstillväxten för de segment Biotage adresserar växer cirka 4% per år enligt branschbedömare. Vissa delsegment växer fortare än så. Det är tydligt att Biotage tar marknadsandelar. Biotage är marknadsledande inom delar av produktområdet som tidigare kallades organisk kemi, samt inom delar av produktområde Analytical Testing.

Våren 2022 skruvade Biotage upp sina finansiella mål och siktar nu på att växa 12% årligen i snitt mätt över tre år. Tidigare var tillväxtmålet 8% årlig organisk tillväxt mätt över tre år. Marginalmässigt är ambitionen att nå en justerad Ebita-marginal på 25%. Justeringar exkluderar engångskostnader relaterat till förvärv. Förut var målet 15% på Ebit-nivå. Senaste fem åren har Ebit-marginalen varit 19,3% i snitt. Den justerade Ebita-marginalen var 24,0% år 2021 samt 27,3% under Q1-Q3 i år.

Biotage avser också växa vidare genom förvärv. Att Biotage numera fokuserar på Ebita istället för Ebit beror på ökade immateriella förvärvsavskrivningar som tillkommit sedan förvärvet av ATDBio hösten 2021. I tabellen nedan visas två av förvärven Biotage gjort senaste åren.

Brittiska ATDBio erbjuder lösningar för syntes och rening av DNA och så kallade RNA-oligonukleotider. Teknologin används för utveckling av nya läkemedel samt molekulärdiagnostik (exempelvis PCR-testning). Förvärvet har breddat Biotage produktportfölj och stärkt bolagets expertis inom området. ATDBio grundades 2004 av professor Tom Brown Sr, som sägs vara en erkänd expert inom området nukleinsyrekemi.

ATD omsatte drygt 40 Mkr under 2021 med en rörelsemarginal på knappt 30%. Vid försvärvstillfället hade bolaget ett tjugotal anställda. Biotage betalade drygt 530 Mkr motsvarande nästan 13 gånger intäkterna samt 45 gånger rörelsevinsten.

Bred produktportfölj

Några konkurrenter till Biotage är exempelvis amerikanska Teledyne och CEM Corporation. En tredje amerikansk konkurrent är Phenomenex. En konkurrensfördel som Biotage lyfter fram är att bolaget tillhandahåller lösningar i hela kedjan. Från syntes, rening, till koncentration/indunstning. Flera av konkurrenterna erbjuder endast lösningar för ett av stegen. Biotage är således en helhetsleverantör. I en kundundersökning som Biotage gjorde nyligen framhäver bolaget att många av kunderna är nöjda med både kvaliteten på produkterna och även servicen. Biotage har ingen enskild kund som utgör mer än 5% av koncernens totala intäkter.

Intäkterna från systemförsäljningen står för knappt 48% senaste tolv månaderna. Förbrukningsartiklar utgör 40% och service resterande 12%. Bolagets system produceras av kontraktstillverkare i Sverige (Scanfil) och USA. Men även i egen regi i Wales och Kalifornien. Förbrukningsvarorna produceras i Cardiff, Salem och San Jose. Enligt Biotage finns god kapacitet att med relativt kort varsel öka produktionen vid behov.

Bolagets direktförsäljningsstrategi har varit framgångsrik över tid och utgör merparten av intäkterna (95%).

16% organisk tillväxt

Årets tre första kvartal steg omsättningen nästan 33% varav 16% organiskt. I det tredje kvartalet isolerat var tillväxten 12,2% organiskt sett (17,8). Det var första gången Biotage omsatte över 400 Mkr under ett enskilt kvartal. Bruttomarginalen var i princip oförändrad mot fjolåret.

Ebita-marginalen landade på 26,0% (24,4) årets tre första kvartal. Den justerade marginalen som Biotage själva lyfter fram uppgick till 27,3% (23,9). Marginalförbättringen förklaras av god skalbarhet i takt med den stigande omsättningen. Men även valutakurseffekter. Exakt hur stor påverkan valutakurseffekterna hade på resultatet framgår inte. I kontakt med Affärsvärlden uppger Biotage att de kontinuerligt arbetar med att se över och justera priserna mot kund. Hur stora prisökningarna brukar vara uppges inte. År 2019, sista året innan pandemin slog till låg bruttomarginalen på drygt 62% jämförelsevis. Utmaningar i försörjningskedjan påverkar bruttomarginalen negativt.

2022 räknar vi med 31% tillväxt på helårsbasis. Kommande år skissar vi på 12% tillväxt vilket är i linje med Biotages tillväxtmål och historiska tillväxttakt. Bolaget möter tuffare jämförelsetal framöver då flera produktsegment uppvisat stark utveckling under 2022.

Marginalmässigt räknar vi med 25% på sikt. I linje med bolagets finansiella mål. Det senaste decenniet har Biotage värderats till 26 gånger den framåtblickande rörelsevinsten. Använder vi en multipel på 25 gånger rörelsevinsten finns cirka 20% uppsida på sikt.

Biotage har uppvisat solid tillväxt i kombination med förbättrade marginaler över tid. En betydande del av intäkterna utgörs av återkommande förbrukningsvaror som skapar stabilitet. Balansräkningen är dessutom stark med en nettokassa på 135 Mkr vid utgången av tredje kvartalet. Det finns således finansiellt utrymme för fler förvärv.

Vi noterar ingen aktivitet på insynsfronten senaste 18 månaderna. Insynsägandet är generellt klent (0,6% av aktierna) vilket är ett minus. Att bolaget inte heller har någon tydlig huvudägare av kött och blod ger inga pluspoäng.

Sammantaget framstår Biotage som ett kvalitativt bolag. Aktien har värderats riktigt högt senaste åren och som investerare gäller det att våga lyfta blicken. Vinsttillväxten väntas bromsa in till cirka 10% per år framöver. Rådet blir neutral.