Biotage: Med förvärv på agendan

Biotage (99,70 kr) utvecklar och säljer instrument och förbrukningsvaror inom organisk och analytisk kemi. Bolagets apparater används för att separera en substans från en annan i vården, rättsmedicinska utredningar eller vid tillverkning av preparat för läkemedelsforskning. Instrumenten och förbrukningsvarorna står för ungefär hälften av försäljningen vardera.

Den absoluta majoriteten av all försäljning sker genom bolagets egna försäljningsorganisation. Biotage grundades 1997 och noterades 2000. Koncernen har idag cirka 440 anställda och huvudkontoret ligger i Uppsala.

Vi skrev om Biotage för ett år sedan. Då tyckte vi aktien såg dyr ut och landade i ett säljråd. Aktien är ned cirka 20 procent sedan dess. Är det dags att köpa aktien nu?

Biotage är verksamma inom fyra typer av produktområden. Dessa finns beskriva lite mer utförligt i faktarutan nedan.

Geografiskt sett är Amerika bolagets största marknad och utgjorde drygt 40 procent av försäljningen ifjol. Tillväxten var 19 procent. I Europa & EMEA som står för en fjärdedel av intäkterna växte 8 procent. Högst tillväxttakt uppvisade den Asiatiska marknaden där försäljningen steg med 27 procent jämfört med året innan.

Marknaden för de segment Biotage adresserar växer cirka 3-5 procent årligen. Biotages målsättning är att växa minst 8 procent organiskt i snitt mätt över en treårsperiod. 2018 landade den organiska tillväxten på just 8 procent. Medan snittet för de senaste tre åren var 9,5 procent.

Gällande rörelsemarginalen (Ebit) så är målsättningen minst 20 procent i snitt mätt över de tre senaste åren. Snittet är 17,2 procent och 2018 uppgick rörelsemarginalen till 18,9 procent. Bruttomarginalen på koncernnivå under 2018 var 61 procent. Som synes i diagrammet nedan har skalbarheten med ökad försäljning varit väldigt god.

Biotage lägger cirka 7-8 procent av omsättningen på forskning och utvecklingskostnader. Ambitionen är att minst 20 procent av försäljningen skall komma från produkter som lanserats de senaste tre åren. Biotage är inte beroende av några större kunder. Ingen enskild kund utgör mer än 5 procent av omsättningen. Det är positivt.

Biotage strävar efter att 60 procent av omsättningen skall komma från eftermarknadsprodukter. Alltså förbrukningsvaror och service. 2018 var andelen 49 procent. Denna intäktstyp har både högre lönsamhet och är mer stabil då intäktsströmmarna till stor del är av återkommande karaktär. Det brukar aktiemarknaden älska.

Försäljning av förbrukningsvaror varierar från region till region. Asien är en marknad som har en högre andel systemförsäljning. Konkurrensen med kinesiska förbrukningsvaror är hård, vilket medför prispress.

Några av Biotages konkurrenter är de amerikanska bolagen CEM Corporation och Teledyne Isco. Generellt kan man säga att den pågår en konsolideringstrend på marknaden. Biotage har som ambition att vara en del av den och har under de senaste åren genomfört några förvärv. Både för att stärka marknadspositionen inom befintliga områden samt för att expandera till närliggande produkter.

• Horizon Technology Inc förvärvades i början av 2018. Biotage betalade drygt 2 gånger omsättningen.
• I början på 2019 förvärvades PhyNexus, Inc för cirka 7 gånger omsättningen inklusive eventuella tilläggsköpeskillingar som kan falla ut under kommande år.

Efter förvärven har Biotage numera ett heltäckande erbjudande från forskning och utveckling till produktion, försäljning och service.

Under första halvåret 2019 steg omsättningen med drygt 19 procent. Varav 7 procent var organisk tillväxt.

Utvecklingen i Asien sticker ut under första halvåret. Under 2018 etablerade Biotage lokal närvaro i Indien vilket har fått genomslag. Försäljningen i landet steg med 30 procent. Marknaden är intressant. Inte minst ur ett storleksperspektiv.

Utvecklingen i USA var god under första halvåret. I EU och EMEA steg omsättningen med drygt 6 procent på halvårsbasis. I andra kvartalet sjönk omsättningen med 5 procent. Denna marknad blir således viktig att bevaka framöver.

Rörelseresultat steg med 15 procent första halvåret och landade på 106 Mkr med en marginal på 20 procent.

I våras aviserade Biotage att Tomas Blomquist blir ny VD för Biotage då Torben Jørgensen lämnar efter drygt 13 år på posten. Blomquist tillträder tjänsten i början på november 2019 och kommer närmast från en tjänst på Abbott. Tidigare har han bland annat arbetat på Johnson & Johnson samt Roche. I går meddelade även CFO Erika Söderberg Johnson att hon lämnar Biotage. Söderberg Johnson kommer istället börja på Kinnevik.

2019 skissar vi på att Biotage växer 16 procent. Framöver tror vi Biotage kan växa cirka 9 procent årligen (exklusive förvärv). Givet skalbarheten i affärsmodellen så ter sig det inte omöjligt att rörelsemarginalen kan expandera några procentenheter från nuvarande nivå. Vi räknar med att Biotage når 23 procent ett par år ut. En multipel på 25 gånger rörelseresultatet ger en uppsida på knappt 20 procent. Ingen jätte uppsida trots att antagandena inte är superkonservativa.

Skuldsättningen per den 30 juni 2019 uppgick till 192 Mkr. Det är inte superhögt så det borde finnas utrymme för fler förvärv. Å andra sidan har många av de medicinteknikbolag som värderas riktigt högt ofta också en nettokassa.

Nedan följer några andra svenska och utländska medicinteknikbolag. Börskollegan Boule Diagnostics är relativt lik Biotage i termer av att båda bolagen säljer instrument och förbrukningsvaror. De två nedersta bolagen är storleksmässigt betydligt större än Biotage. Men har vissa produkter som på ett eller annat sätt konkurrerar med Biotage inom vissa nischer.

Börsplus slutsats

Biotage framstår som ett stabilt medicinteknikbolag med fin historik. Som många andra bolag i sektorn är värderingen relativt hög. Både VD och CFO kommer lämna Biotage och kanske tar ett tag innan den nya ledningen blir varm i kläderna. Värderar vi rörelsevinsten till 25 gånger finns en uppsida på knappt 20 procent ett par år ut. Det är okej men inte tillräckligt bra för att motivera ett köpråd. Biotage är ett intressant bolag men värderingsmässigt ingen favorit för tillfället.