Bilia: Tjänar kulorna i smörjgropen

Bilåterförsäljaren Bilia (73,50 kr) har sedan 2009 vuxit med i snitt 9 procent per år. Det är starkt. Bruttomarginalen ligger stabilt runt 16 procent och rörelsemarginalen har i snitt varit 3 procent men aldrig under 1 procent. Grafiken nedan visar rörelsemarginalen hela 21 år bakåt, till 1997. Som synes rör vi oss på låga ensiffriga nivåer men det imponerar att Bilia aldrig gått med förlust i rörelsen. Och kanske ser vi en tendens till stigande marginaler?

Bilia förknippas av de flesta med Volvo även om man har ett stort inslag av Renault, BMW med mera. Volvoberoendet är dock stort och här är det viktigt att Volvo Cars fortsätter utvecklas bra.

Bilia omsätter snart 30 miljarder kronor och nära två tredjedelar av omsättningen kommer från Sverige. Norge står för en en dryg fjärdedel medan den sista tiondelen är från ”Västeuropa”, vilket än så länge är bilhallar i Tyskland, Luxemburg och Belgien. Nu tittar Bilia på ett nytt förvärv i Belgien vilket tillför 750 Mkr i omsättning. Det är litet men ändå en tillväxtpuff på 2,5 procent. Förvärven görs ofta till priser runt 7–8 gånger rörelseresultatet och ovanpå det finns synergier. En väldigt bra kalkyl alltså.

Lönsamheten följer marknadsandelen. Bäst marginaler har Bilia i Sverige och sämst i Västeuropa.

Den viktigaste uppdelningen är dock inte geografisk utan mellan bilhandeln och serviceaffären. Bilaffären står för cirka 75 procent av omsättningen men bara cirka 30 procent av vinsten. Istället kommer 70 procent av vinsten från Serviceaffären som har marginaler på 11–12 procent och dessutom växer med cirka 10 procent.

Om den här trenden fortsätter kan man tänka sig att Bilias marginaler fortsätter stiga i takt med mixförändringen men å andra sidan finns det mörka moln på himlen för bilaffären framöver som gör att nettot kan bli lite vad som helst. Nedan följer SvD Börsplus grovt tillyxade huvudscenario.

Tittar man på den här tabellen verkar Bilia alltså vara stabilt som en filbunke. Verkligheten är alltså en annan. Vi har dels en finfin Serviceaffär som växer och dels en stor men marginalpressad och på många fronter hotad Bilaffär.

I balansräkningen ligger 3,1 miljarder kronor i leasingfordon och 3,5 miljarder kronor i varulager. Bilias vinster hänger alltså på att det inte gömmer sig några stor luftfickor i värderingen av begagnade bilar.

Trenden mot el- och hybridbilar, dieselskandaler och de senaste årens massiva våg av privatleasing gör att begagnatpriserna kan bli strukturellt pressade framöver.

Nyckeln till om Bilia blir en bra aktie är alltså om man kan undvika en härdsmälta inom Bilaffären och/eller om Serviceaffärens fina utveckling kan fortsätta. Inom Serviceaffären jobbar Bilia långsiktigt med att öka kundlojaliteten och förutsägbarheten.

Ett exempel är att Bilia i Sverige och Norge nu har 78 stycken ”däckhotell” där kunder kan förvara sina däck mellan bytena. 100 000 kunder har Serviceabonnemang. Jämför vi med Mekonomen så verkar Bilia klara sig bra i konkurrensen.

Ägare, styrelse och ledning

Det kretsar ett antal blankare kring Bilia. Vi vet inte om de har något mer utmejslat case kring specifika problem i Bilia eller om det är mer en negativ branschanalys som ligger bakom. Utöver det andas dock allt långsiktighet, vilket är ett stort plus.

• Ägandet domineras av Öresund och familjen Qviberg och kretsen kring dem.
• Styrelsen är ovanligt välbestyckad. Dels är den 12 personer stor inklusive två arbetstagarrepresentanter. Dels sitter Bilias förra CFO Gunnar Blomkvist i styrelsen efter 33 år på bolaget. Dels sitter Bilias förre vd Jan Pettersson i styrelsen med 1 miljon aktier och därmed starka incitament att det går fortsatt bra för bolaget.
• VD sedan 2011 är Per Avander som har varit anställd i bolaget sedan 2001.

Riskerna i verksamheten

Bilias lista över rörelserisker är värd att ha med sig.

• Marknadsutveckling för nya bilar, ny teknologi och alternativa försäljningskanaler.
• Minskad efterfrågan på bilar kan även påverka värdet av inneliggande lager och garanterade återköpsvärden.
• Minskad efterfrågan på service och reparationer.
• Ökad konkurrens i de marknader där Bilia bedriver verksamhet.
• Leverantörernas förmåga att erbjuda konkurrenskraftiga produkter.
• Fordonsleverantörer hamnar på obestånd eller säger upp återförsäljaravtal med Bilia.
• Myndighetsbeslut som leder till förändringar i skatter och avgifter på de produkter som Bilia säljer kan påverka både efterfrågan och värderingen av bilar i lager och bilar sålda med garanterade restvärden.

Slutsats om aktien

Det finns mycket på plussidan. Aktien värderas lågt runt p/e 11. Skuldsättningen är inte farlig och det borde finnas fina förvärvsmöjligheter framöver. Kassaflödet är som regel starkt, men präglas mycket av varulager och leasinginvesteringar.

På minuskontot har vi alltså osäkerheten kring efterfrågan på nya och begagnade bilar. Och den bolagsspecifika risken kring varulager och leasingbilar i balansräkningen.

Totalt sett är vi ändå ganska positiva. Aktien är väldigt nedpressad och marknaden verkar missa att merparten av vinsten inte är hotad av konjunktur eller andra kortsiktiga faktorer. Den höga direktavkastningen på 6 procent är en kudde.