BHG: Snickrar vidare på bolagsbygget

BHG Group (14 kr) är en större återförsäljare av bygg- och heminredningsprodukter på nätet. Försäljning bedrivs på över 100 olika sajter med namn som Bygghemma, Trademax och NordicNest. Koncernen har försäljning i de flesta Europeiska länder men Sverige står för drygt halva omsättningen och Norden för nästan 80%.

Bolaget hör till kategorin överambitiösa serieförvärvare som sedermera fått stora problem. Koncernen gick mycket starkt under pandemin som gynnade såväl e-handeln som bygg- och heminredningssektorn. Det var också under den tiden som skuldnivån drogs upp kraftigt.

I spåren av de höga räntorna har bolaget dock sedan 2022 bedrivit ett flerfrontskrig mot vikande efterfrågan, ohållbar skuldsättning och för höga lagernivåer. Efter två stora nyemissioner under 2022 och ett rejält stärkt kassaflöde för 2023 så har BHG dock kommit en bra bit på vägen.

Gustaf Öhrn är VD sedan augusti 2022 då Adam Schatz fick gå. Öhrn var tidigare ordförande i BHG och har dessförinnan varit VD för Åhléns, Stadium och J.Lindeberg. Öhrn äger aktier för 0,2 Mkr. Största ägare i bolaget är Ferd AS som kontrolleras av familjen Andresen som tjänat en miljardförmögenhet på norska Tiedemanns Tobaksfabrik som 2008 såldes till BAT.

Vad är BHG Group?

Koncernen är sedan 2023 indelad i tre affärsområden som beskrivs kort i faktarutan bredvid. En fördom om BHG – liksom många andra e-handlare – är att förädlingsgraden är låg där mycket av värdeskapandet består mest i att vara en sälj- och supportkanal åt andra företag och deras produkter.

Det finns sanning i detta. Inte minst inom koncernens största affärsområde Home Improvement som primärt är byggd på en så kallad dropship-modell. Här finns inga egna lager utan produkterna levereras i stället direkt från leverantör till slutkund. Mycket av värdekedjan hanteras alltså av andra aktörer och bruttomarginalerna är låga kring 20%. I affärsområdet ryms exempelvis Bygghemma.se.

Bolagets två övriga affärsområden innehåller BHG:s verksamhet inom heminredning. Majoriteten av koncernens verksamhet utanför Norden finns här. Value Home är mer inriktat på att hålla konkurrenskraftiga priser. Det genomsnittliga ordervärdet är dock högt närmare 4 000 kronor då bolaget säljer en hel del möbler här. Premium Living fokuserar mer på designprodukter från externa varumärken.

Konsolideringsarbete pågår

Den konsolidering av marknaden som BHG själva drev på till och med 2021 har nu förbytts i ett behov av eget inre konsolideringsarbete. Från att ha bestått av 25 olika ihopförvärvade enheter jobbar BHG mot en målstruktur där verksamheten till slut ska bestå av sju olika plattformar, som i större utsträckning ska kunna få ut synergier ur koncernens infrastruktur.

Konkret kan det handla om att samordna bolag med liknande affärsmodeller och kundgrupper så att de kan använda samma IT-system, slå ihop inköp och logistikflöden och dela på lagerlokaler, exempelvis.

BHGArtikel

BHG köpte bolag för halv miljard – skänks bort för 13 kronor

I höstas kommunicerades en större omstrukturering inom Value Home, där två förlustverksamheter avyttrades och ett stort antal av affärsområdets fysiska butiker lades ned. På flera håll i koncernen flyttas bolag runt, och verksamheter integreras i varandra. Se faktaruta bredvid för några färska exempel.

Strukturåtgärderna har gjort visst avtryck i omsättningen. Under 2022 och 2023 föll omsättningen organiskt, men under 2024 kommer försäljningen tyngas av att verksamheter som tidigare omsatte en bit över 1 miljard kronor nu avyttrats eller lagts ned. Detta var dock förlustverksamheter så åtgärderna bör bidra till att lyfta rörelsemarginalen något.

Fortsatt utmanande

Även i första kvartalet var dock den organiska tillväxten kraftigt negativ på -14%. Marknadsläget beskrivs som ”fortsatt utmanande” även om det ska sägas att siffrorna förvärrades ytterligare av en påskeffekt.

Analytikerna tror på bättre organisk tillväxt mot andra halvan av året. Vi är något mer försiktiga givet att bolaget ser framför sig en likartad marknad under resten av 2024. Högre disponibla inkomster i hushållssektorn är nyckeln till en vändning menar BHG, men det hänger mycket på att räntan ska börja komma ned.

Hög skuldsättning

Positivt är dock att BHG fått ned nettoskulden med närmare 1 miljard kronor sedan samma tidpunkt för ett år sedan. Mycket kapital har visserligen frigjorts som en slags engångseffekt av att bolaget lyckats sänka varulagren rejält. Det imponerar ändå, och har troligen kostat på att åstadkomma i en svag marknad. BHG tror det kan finnas ytterligare kanske 100-200 Mkr att hämta på 12-18 månaders sikt.

I första kvartalet lyckades man också förlänga bolagets befintliga finansieringsavtal med ett år. Den totala kreditlinan stryps något och minskar från 3,3 till 2,3 miljarder kronor. Vid utgången av första kvartalet var 1,7 miljarder av detta nyttjat. Samtidigt får BHG behålla vissa lättnader i lånevillkoren till och med mars 2026.

Den totala nettoskulden på 1,8 miljarder kronor är dock fortsatt mycket hög. Hur hög beror lite på vart lönsamheten tar vägen, men även i vårt huvudscenario för 2026 där vi räknar med 4,0% rörelsemarginal så landar skuldsättningen på 3 gånger rörelseresultatet. Det är en högre siffra än vad vi känner oss bekväma med. Och att bolaget ska tjäna 4% är visserligen fullt möjligt men inte alls hugget i sten.

Slutsats

BHG-aktien har varit en riktig härdsmälta och är ned 90% sedan de absoluta toppnivåerna under 2021. Under de goda tiderna gjorde bolaget alldeles för många och för dyra förvärv som gjorde BHG till en spretig koncern med för hög skuldsättning.

Bolaget har dock kommit en bra bit på vägen mot att få ordning på bygget. Att marknaden väntas förbli svag året ut sätter press på aktien, men vi ser det ändå som ett styrketecken att rörelsemarginalen under de senaste två kvartalen vänt till det bättre trots de svåra förutsättningarna.

För oss är skuldsättningen alltjämt det stora problemet. Kombinationen av mycket hög skuldsättning och osäkra utsikter kring lönsamheten är alltför avskräckande för att vi se uppsidan i aktien på knappt 30% som lockande. Det finns dock fullt tänkbara scenarier med såväl rejäl uppsida som kraftig nedsida.