Bahnhof sopar banan med konkurrenterna

Bahnhofs affärsmodell

I grunden består affärsmodellen av två olika verksamheter. Den ena är leverans av nättjänster som bredband och telefoni till privat- och företagskunder. Den andra är mer relaterad till Bahnhofs datahallar och de kringtjänster som uppstår runt dessa.

På marknaden för nättjänster via fiber finns tre olika typer av aktörer. Nätägaren har ofta byggt nätet och äger de fysiska kablarna och ansvarar för att denna infrastruktur är hel. Detta kan ofta vara kommuner eller större telekombolag. Nätägaren hyr ut nätet till en kommunikationsoperatör, som installerar och driver ett aktivt nät som faktiskt kan användas till att sända information. Kommunikationsoperatören sluter sedan avtal med olika tjänsteleverantörer som sköter leverans av tjänster som bredband och telefoni till slutkunden. Vidare pratar man om stängda nät och öppna nät. På ett stängt nät agerar ett och samma företag i samtliga roller ovan – företaget har i sådant fall investerat i ett helt eget nät och säljer tjänster via detta nät där andra leverantörer förhindras åtkomst. Motsatsen till detta är ett öppet nät, där kommunikationsoperatören tillåter fri och likvärdig konkurrens mellan olika tjänsteleverantörer.

Bahnhof agerar främst som tjänsteleverantör på öppna stadsnät. Man sluter alltså avtal med kommunikationsoperatörer i hela landet och betalar dessa för att tillgång till de lokala fibernät som redan finns nedgrävda. Därefter konkurrerar man om kunderna med andra tjänsteleverantörer som verkar i samma öppna nät. Detta är i mångt och mycket en konkurrensutsatt marknad med hög pristransparens där Bahnhof ändå har lyckats uppnå respektabel lönsamhet och tillväxt, kanske tack vare den nisch mot integritet och säkerhet som bolaget har. Det är inte ovanligt att företagets privatkunder rekommenderar tjänsten till andra frivilligt, lite likt den status som Avanza och Nordnet har på bankmarknaden för sparprodukter. Det är ofta ett bra tecken på nöjda kunder, och här spar Bahnhof även in på marknadsföringskostnader.

Datahallsverksamheten, å andra sidan, är en mer fastighetsliknande affär. En datahall är i grunden nära på en lagerlokal med tillgång till snabbt internet, pålitlig elenergi och viss fysisk säkerhet. Här kan kunder hyra servrar eller förvara egna servrar. Utöver det erbjuder Bahnhof molntjänster där man kan hyra virtuella servrar online istället för att investera i egen hårdvara.

Båda dessa affärer kräver vissa investeringar men trots det binder verksamheten förvånansvärt lite kapital. Delvis beror detta på att man ofta tar betalt tre månader i förskott av sina kunder, om inget annat har avtalats. Bolaget har därför i princip en fjärdedel av årets omsättning i konstant gratisfinansiering, vilket blir betydande summor.

Bahnhofs marknad

Dels konkurrerar Bahnhof med de större mer välkända giganterna som Comhem, Telia Sonera och Telenor. Dessa äger egen fiberinfrastruktur och är verksamma både som monopolister inom stängda nät, och som en av flera tjänsteleverantörer inom öppna nät. Telenor äger även de mindre tjänsteleverantörerna Bredbandsbolaget och Ownit. Utöver det finns det mindre fristående bolag som likt Bahnhof i huvudsak verkar inom de öppna näten. Dessa inkluderar till exempel Bredband2 och Alltele. Bredband2 är sannolikt den aktör som är mest lik Bahnhof med verksamhet både inom bredband och datahallar, med ungefär hälften så stor försäljning. Konkurrenten Bredband2 har också uppvisat god tillväxt men rörelsemarginalen är än så länge medioker även om den har förbättrats under de senaste åren. Alltele är något större än Bahnhof men har stundtals haft problem med lönsamheten bland annat på grund av låga marginaler inom företagsaffären. Man ska dock komma ihåg att Alltele fortfarande sitter med en betydande verksamhet inom koppar vilket är en krympande marknad jämfört med fibermarknaden som i dagsläget växer med runt 15-20 procent årligen.

Även inom datahallsmarknaden tror vi att Bahnhof kan dra nytta av sitt fokus på säkerhet och integritet. Här fokuserar bolaget på centrala, lättillgängliga anläggningar vilket också möjliggör att spillvärme från datorerna kan ledas ut i fjärrvärmenätet (för vilket man får betalt). Det senaste datahallsprojektet sker inom ramen för dotterbolaget Elementica som delvis finansieras med hjälp av externa investerare i en nyemission som genomfördes i slutet på 2015. Detta gigantiska datacenter ska ha en kapacitet som är större än Bahnhofs fem befintliga hallar tillsammans. Projektet är under uppstart men väntas inte stå färdigt förrän 2018/2019 om allt går vägen. För att locka kunder att förhandsboka kapacitet lyfter marknadsföringen framför allt fram att hallen ska vara klimatpositiv samt att man kan erbjuda ett elpris som är lägre än spotpriset.

Bahnhofs strategi och mål

Säkerhet fortsätter att vara ett nyckelord i strategin och Bahnhof är bland annat ledande inom den modell som kallas för ”Based in Sweden”. Anslutna företag förbinder sig att basera sina molntjänster på svensk mark och i svensk infrastruktur. Detta för att förhindra avlyssning och övervakning. Bahnhof fortsätter även att ta bredbandskunder på privatmarknaden, både organiskt och via förvärv. Senast förvärvades Södertäljebaserade Tyfon med knappt trettio tusen kunder. Under 2016 expanderar man räckvidden på fibernätet genom ett stort avtal med fiberleverantören Skanova. På det strategiska planet är det också tydligt att Bahnhof är opportunister i ordets positiva bemärkelse. Storsatsningen på jättehallen Elementica som alltså görs till mycket låg finansiell risk för Bahnhof är ett exempel på det.

Bahnhofs prognos är att för 2016 omsätta 800 miljoner kronor och för 2017 1 miljard kronor. Det är högt ställda mål som kräver fortsatt tillväxt i linje med vad bolaget presterat historiskt, drygt 20 procent årligen. Men de prognoser som tidigare lämnats har ofta varit någorlunda träffsäkra och att uppnå detta känns därför inte som någon omöjlighet. Bahnhof ser även framför sig en rörelsemarginal på 12 procent och detta är ungefär i linje med vad man redan åstadkommer idag.

Bahnhofs aktie

Sedan 2012 har uppgången för aktien varit närmast raketartad då bolaget har utvecklats väl samtidigt som värderingen har dragit iväg ordentligt. Då handlades aktien runt dryga 20-lappen eller runt 5-6 gånger rörelseresultatet (EV/Ebit). Men då var aktien väldigt oupptäckt och många skrämdes nog bort av att vd Jon Karlung är en färgstark och rätt kontroverssökande person som inte passar in i börsbolagsmallen.

Idag handlas aktien runt 150 kronor eller 15,6 gånger innevarande års rörelseresultat. Dagens kurs ger ett börsvärde på totalt 1,6 miljarder kronor. En sådan värdering kan låta avskräckande, men då ska man komma ihåg att det finns 140 miljoner kronor i kassan, samt potentiell uppsida från datahallsprojektet i dotterbolaget Elementica. Ett positivt besked att man har lyckats boka 25 procent av kapaciteten, vilket krävs för byggstart under nuvarande plan, skulle kunna innebära att marknaden börjar tillmäta Bahnhofs andel av projektet (73 procent) ett värde på säg 500 miljoner kronor. Justerat för detta hypotetiska antagande skulle dagens värdering vara mer beskedliga 10,4 gånger rörelseresultatet. En fullbelagd hall skulle enligt Bahnhof kunna vara värd 3 miljarder kronor, men dit är det en bit kvar.

Vd Jon Karlung och styrelseordförande Andras Norman är storägare genom bolaget KN Telecom AB som har 50 procent av kapitalet och 86 procent av rösterna i Bahnhof. I takt med att företaget växer börjar det också få mer intresse från andra investerare. Under 2014 köpte exempelvis investmentbolaget Öresund och fondbolaget Didner & Gerge in sig.