Autostore: Köpläge i robotbolaget

Autostore (14,50 NOK) är det norska bolaget bakom det automatiserade robotlagersystemet med samma namn.

Marknadsföringsklippet nedan ger en bra bild av vad det hela handlar om.

Systemet passar särskilt företag som behöver lagra små produkter av många olika slag. En majoritet av kunderna är e-handlare men det finns också exempel på andra tillämpningar. Totalt har omkring 1 000 system med över 40 000 plockrobotar installerats i 45 olika länder.

Bolagets intäkter utgörs främst av försäljning av hårdvara som utvecklas och utformas av Autostore. Komponenterna tillverkas primärt av externa leverantörer men monteras i Autostores polska anläggning. Installation görs av distributionspartners till Autostore. Aktien är sedan i fjol noterad på Oslo Börs men bolaget har dollar som sin redovisningsvaluta.

Tillväxten mattas av?

Autostore har levererat ett par starka kvartal sedan noteringen för ett år sedan. Tillväxten har legat nära 100%. Bolagets prognos för helåret 2022 är att omsätta 550-600 miljoner dollar. Då ser tillväxten för året ut att landa i storleksordningen 70-85%.

Mest anmärkningsvärt är att orderingången tappat fart senaste året. Under andra kvartalet var den på samma nivå som i fjol, och kvartalen däremellan visar inte heller någon tydlig tillväxttrend. Orderingången syns i grafiken nedan genom att klicka på fliken “Kvartal”.

Bolaget påpekar att man lyckats kapa leveranstiderna från 35 till 20 veckor vilket innebär att kunderna nu kan lägga sina beställningar något senare än förut. Det förkortar och krymper tillfälligt orderingång och orderbok något, menar man.

Helt klart märks ändå en mer långvarig temposänkning som sannolikt beror på det försämrade marknadsklimatet. Bolaget har inte i närheten av samma momentum idag som under slutet av 2020 och början på 2021 – det vill säga de siffror man visade upp inför noteringen för ett år sedan.

Lönsamhetssvacka 2022

Som många andra bolag har Autostore visat sämre lönsamhet hittills under 2022. Kostnadsinflation spökar, liksom högre priser på aluminium som är en viktig råvara i de stommar som Autostores tredimensionella lager byggs upp utav.

För att motverka detta höjde Autostore listpriserna med 7% i slutet av 2021. I början av 2022 höjdes priserna ytterligare genom att introducera en särskild tilläggsavgift kopplad till aluminiumpriset. Det tar dock tid innan det slår igenom i orderboken.

Rörelsemarginalen är alltjämt superhög men föll från 47,2% under första halvåret i fjol till 40,7% i år. Detta kommer tynga ytterligare några månader framöver. Bolagets förhoppning med prisökningarna är dock att redan under 2023 komma tillbaka till en marginal i linje med senaste årens snitt runt 50%.

Tufft för e-handlarna

E-handlarna är som sagt Autostores viktigaste kundgrupp. Hård konkurrens, lövtunna marginaler och allt högre krav på snabba leveranser är strukturella faktorer som driver på ökad effektivitet. Globalt är 15-20% av alla lager automatiserade så det finns mycket kvar att göra.

Samtidigt är det svårt att sticka under stolen med att senaste åren varit extra gynnsamma. Många e-handlare har växt kraftigt under pandemin vilket ökat behovet av att uppgradera gamla lagerlösningar. Många bolag, noterade liksom onoterade, har dessutom haft höga värderingar och gott om tillgång till billigt kapital. Det har alldeles säkert varit ett bra klimat för stordådiga lagersatsningar.

Men nu är läget ett annat. Många e-handlare har tappat volym och lönsamhet jämfört fjolårets rekordsiffror. Och nu väntar ännu svagare konjunktur där både företagen och deras kunder kommer hålla hårdare i pengarna. Kapital är inte längre gratis och varje möjlig investering kommer övervägas mer noggrant.

Plus och minus i ägarbilden

Största ägare med 38% av aktierna är det japanska konglomeratet Softbank med sin visionära grundare och ledare Masayoshi Son. Men nu är synen på Softbank som ägare knappast lika rosig efter att bolaget gjort ett antal tunga investeringar på toppen som senare sålts ut på botten. Nyligen sålde Softbank allt i Sinch, exempelvis.

Näst största ägare med 33% av aktierna är riskkapitalfirman Thomas H. Lee. Inte heller det överdrivet positivt eftersom det är ägare med begränsad tidshorisont, även om de investerade så sent som 2019 i Autostore. Tredje störst med knappt 4% är EQT som så vitt vi förstår verkar söka exit.

Mer positivt är att bolagets VD sedan 2017 Karl Johan Lier äger aktier för 340 miljoner norska kronor.

Afv:s huvudscenario

• Tillväxt. Bolagets prognos är att omsätta 550-600 miljoner dollar 2022 och 700-800 miljoner 2023. Det senare baserar bolaget på en ovanligt stark orderbok med god visibilitet in i början av nästa år. Vi tar ändå höjd för att orderingången kan falla rejält några kvartal och räknar med nolltillväxt 2023 och ett nytt lyft först 2024.
• Lönsamhet. Med ett klart sämre 2023 än bolaget tänker sig uteblir det lönsamhetslyft som bolaget hoppas på. 2024 räknar vi dock att marginalerna återhämtar sig något från 40% till 45%. Historiskt har bolaget stadigt levererat kring 50% marginal men då också under vad som troligtvis varit ett något mer gynnsamt marknadsklimat.
• Värdering. Det hela kokar ned till att Autostore tjänar knappt 300 miljoner dollar 2024. Använder vi en multipel på 20 gånger det resultatet blir uppsidan 35% i aktien. Det är en multipel som kräver fortsatt tillväxt för att vara motiverad. Det kan dock nämnas att vid noteringen var värderingen ungefär den dubbla.

Slutsats

Den mest väsentliga frågan är om det långsiktiga tillväxtcaset fortfarande är intakt. Där ser vi inget som pekar på att lagerautomatisering kommer bli mindre relevant. Eller att den sortens ”kubsystem” som Autostore säljer skulle ha tappat mark mot andra metoder. Tillväxten har också varit hög i samtliga regioner där Nordamerika som närmar sig en tredjedel av bolagets omsättning är extra intressant.

Ett litet frågetecken finns gällande de konkurrenter som utvecklat likartade system där brittiska Ocado är den mest framträdande. Autostore driver flera pågående processer kring patentintrång mot Ocado.

Vi ser uppsida i aktien även när vi tar höjd för en ganska tung svacka som bolaget själva inte ser särskilt mycket av i dagsläget. Lönsamheten är hög och skuldsättningen inte längre särskilt utmanande. Bolagets långsiktiga tillväxtmål på 40% årligen kvarstår. Man kan vara betydligt mer konservativ än så och ändå se aktien som köpvärd på de här nivåerna.