Atvexa: Stabil förvärvsmaskin

Atvexa (92,80 kr) äger och driver förskolor och skolor i Sverige och Norge. Exempelvis Montessori Sverige. I verksamheterna ingår 146 förskolor, 33 skolor och en särskola. Koncernen har 3800 medarbetare och 16 100 barn och elever.

Bolaget har en stark tillväxthistorik och har ökat intäkterna med cirka 30% årligen sedan koncernen grundades 2009. Tillväxten har framförallt varit förvärvsdriven. Den organiska tillväxten har varit cirka 2-4% de senaste åren. Rörelsemarginalen uppgår till omkring 5-6%.

Atvexa rapporterar idag siffrorna för det tredje kvartalet i det brutna räkenskapsåret 2020/21. Q3 omfattar mars – maj.

• Intäkterna steg med 23% mot fjolåret varav 6,2 procentenheter organisk tillväxt och 13,6 procentenheter utgjordes av förvärv. 14 Mkr avser den justerade tilläggsköpeskillingen gällande förvärvet av ULNA och bokfördes således som intäkter. I Q2 2020/21 var den organiska tillväxten 7,2% jämförelsevis. Ett stabilt kvartal helt enkelt.
• Rörelsemarginalen var oförändrad på 5,5%. Rensat för jämförelsestörande effekter uppgick den underliggande marginalen till 3,4% jämfört med 5,1% året innan. Under fjolåret minskade Atvexa kostnaderna till följd av osäkerheten kopplat till pandemin. I år har kostnadsökningen varit högre.

I VD-ordet lyfter Katarina Sjögren fram att Atvexa planerar för normal verksamhet under höstterminen men att bolaget samtidigt har beredskap för omställning om det skulle behövas på grund av pandemin.

Atvexas förskola inom segment Tyskland har inte riktigt utvecklats enligt plan. Främst på grund av restriktioner då verksamheterna tidvis varit helt nedstängda och att inskolningen av nya barn har därför skjutits på framtiden. Den långsiktiga planen står fast och Atvexa letar efter nya förvärvsobjekt.

Sedan Engelska Skolan köptes ut från börsen i höstas, har det noterats två mindre skolkoncerner. Cedergrenska fokuserar främst på gymnasium medan Tellusgruppen är inriktade på förskolor. Cedergrenska omsätter cirka 800 Mkr och Tellusgruppen cirka 200 Mkr. Den klart största noterade utbildningskoncernen är som bekant Academedia med en omsättning på över 13 miljarder kronor. Atvexa omsätter ungefär 2 miljarder.

I Sverige finns idag totalt 3100 privata aktörer som bedriver skolverksamheter i Sverige. Av dessa äger ungefär 87% endast en skola. 8% äger två skolor. Det är enbart 18 aktörer av de privata skolkoncernerna som äger tio skolor eller fler.

Atvexa har identifierat över 500 potentiella förvärvsobjekt inom förskola och grundskola. Academedia fokuserar ofta på skolor som är betydligt större än de Atvexa vill förvärva. Atvexa kan med andra ord förvärva bolag som är för små för Academedia. Samtidigt har Atvexa stordriftsfördelar mot mindre skolkoncerner som Cedergrenska och Tellusgruppen. Historiskt sett har Atvexa betalt cirka 5 gånger rörelsevinsten för förvärven. Cedergrenska har betalt 6 gånger rörelsevinsten jämförelsevis.

Under senaste kvartalet förvärvades fyra verksamheter varav en i Norge. Efter Q3 har en verksamhet i Trollhättan köpts. Ledningen fortsätter att titta på möjliga förvärv och nyetableringar.

I våras meddelade Katarina Sjögren att hon vill lämna sin roll som VD på Atvexa. Styrelsen har inlett en rekryteringsprocess. Sjögren kommer fortsatt vara VD tills att styrelsen hittat en ersättare. Katarina Sjögren arbetat på Atvexa i cirka 10 år varav de senaste fyra åren som VD. Sjögren har varit en starkt bidragande orsak till den goda tillväxten över tid. Kortsiktigt är det en risk men samtidigt är det nog inte heller fel med ett VD-byte och nytt blod. Även om nettoeffekten sannolikt är lite negativ.

Tidvis förekommer debatt kring friskolor och vinster i välfärden. Begränsningar kring vinstnivåer är ständiga orosmoln för den som investerar i sektorn. Samtidigt tror vi den politiska risken är mindre för förskolor jämfört med exempelvis gymnasium.

Kommande år skissar vi på 5% tillväxt och 3% därefter. Detta är exklusive förvärv. Nu väntar det säsongsmässigt starka fjärde kvartalet då rörelsemarginalen vanligtvis uppgår till 14-15%. Vi skissar på 6,3% på koncernivå på helårsbasis och räknar med 6% på sikt.

Använder vi en multipel på 10 gånger rörelsevinsten finns en uppsida på cirka 30%. Utöver det finns möjligheten till värdeskapande förvärv som inte fångas upp av reglaget.

Atvexa har en solid tillväxthistorik. Verksamheten är konjunkturokänslig och bolaget har också en god finansiell ställning som möjliggör utrymme för fortsatta förvärv.

Vi upplever att Atvexa går under radarn och är fortsatt okänt för många investerare. Likviditeten i aktien är därmed ganska klen. Politiska risken är alltid en sten i skon för den som investerar i sektorn. Sammantaget gillar vi Atvexas defensiva egenskaper och behåller köprådet.