Atrium Ljungberg: Köpcentrum med röd prislapp

Grafiken nedan visar hur värderingarna svalnat rejält på den tidigare stekheta fastighetsmarknaden.

Jämfört med toppnoteringarna för drygt två månader sedan har den genomsnittliga värderingen fallit från en premie på hela 40 procent mot substansvärdet till en rabatt på 7 procent.

Atrium Ljungberg äger fastigheter inom kontor (54 procent av hyresintäkterna) och handel (31 procent) och är en av de mer rabatterade aktierna.

Hyresintäkter och förvaltningsresultat i dagens rapport från Atrium Ljungberg var marginellt bättre än väntat. Men i sammanhanget betyder det inte mycket eftersom det investerare nu letar efter är ledtrådar kring hur allvarlig coronakrisen kan bli för fastighetsbolag som Atrium Ljungberg.

I VD-ordet talas bland annat om hyreslättnader och konkurser. Hur illa det blir beror förstås mycket på hur länge krisen pågår. Det svåra läget gör också att bolaget skrotar den tidigare prognosen om ett resultat före värdeförändringar på 1,2 miljarder för helåret 2020.

Det marknaden inte verkar varit förberedd på var nedskrivningen av värdet på bolagets handelsfastigheter med knappt 1,5 miljard kronor. Den bedömningen bygger på risk för sänkta hyror, högre vakanser och högre avkastningskrav. Det fick substansvärdet i bolaget att falla från 215 kr per aktie vid årsskiftet till 202 kr i första kvartalet.

Förslag om ett statligt stödpaket finns som om det blir verklighet skulle innebära att fastighetsägare kan ge hyreslättnader till drabbade hyresgäster och få halva kostnaden ersatt av staten. Exakt vilka hyresgäster som skulle omfattas är dock oklart och förslaget måste först godkännas av EU-kommissionen.

Atrium Ljungbergs hyresintäkter kommer till 30 procent från hyresgäster inom sällanköp (kläder, skor, etc) samt restauranger och kaféer. Många av dessa har tappat bortåt 70 procent av sin omsättning. Bara en bråkdel av Atriums hyresintäkter är direkt kopplade till hyresgästens omsättningsnivå men bolaget drabbas förstås ändå när hyresgästerna inte har möjlighet att betala för sig.

Positivt är i alla fall att bolaget går in i krisen med urstark balansräkning och utan några skulder att refinansiera i år. Efter förra månadens vältajmade försäljning av Farsta Centrum för 4 miljarder faller belåningsgraden till knappa 40 procent vilket är mycket lågt. Det begränsar helt klart nedsidan och det ska mycket till för att bolaget ska få allvarliga problem av det skälet.

En viktig fråga är hur långvariga effekterna blir. Vårt huvudscenario är att coronakrisen kommer påskynda butiksdöden rejält vilket drabbar Atrium Ljungberg. Inte minst visar den eländiga nyheten om MQ:s konkurs hur illa läget är (läs vårt säljråd från i vintras på den aktien här).

Nu är också en tid då många tvingas prova nya saker som kanske i förlängningen blir till nya vanor. Som att handla mer på nätet eller jobba hemifrån och sköta möten på distans. Inte heller det särskilt gynnsamt för en ägare av fysiska kontors- och handelsfastigheter.

Tabellen nedan visar ett tänkbart huvudscenario för Atrium Ljungberg. Man behöver inte skruva parametrarna särskilt mycket för att aktien ska se ganska trist ut. Med antagandena nedan faller vinsten med 12 procent vilket ger ett P/E-tal på knappt 19.

Substansvärdet lär fortsätta utvecklas trögt framöver. Den stora jokern är vad som händer med priserna på kommersiella fastigheter. Ska de upp (låga räntor) eller ned (lägre driftnetton, högre avkastningskrav) på lite sikt?

Om fastighetsvärdena skruvas ned med ytterligare 10 procent faller substansvärdet nedåt 175 kr per aktie. Då framstår inte kurser kring 135 kr som särskilt lockande med tanke på att aktien även i normala fall ofta handlats till halvhög rabatt.

Atrium Ljungberg har varit en av de sämre fastighetsaktierna att äga senaste åren. Sannolikt inte på grund av att VD sedan 2016 Annica Ånäs gjort ett särskilt dåligt jobb, utan snarare som ett resultat av den tunga exponering mot handel som bolaget sitter med.

Frågan är också om inte den projektutveckling som tidigare sågs som potentiell uppsida i bolaget nu känns alltmer som en belastning. Målet har varit att investera över 2 miljarder om året i projekt som kontorsområdet Life City, utbyggnation av Barkarbystaden och tillbyggnader i bolagets befintliga köpcentrum.

Om krisen snabbt blåser över kan det säkert finnas 20-30 procents uppsida i aktien. Ett mer pessimistiskt scenario skulle istället kunna innebära en stor mängd konkurser och tomställda lokaler som kan ta månader eller år att hyra ut igen. Då lär kommande 2-3 år bli riktigt tröga för Atrium Ljungberg vilket skulle göra aktien till en trist placering.

Vi lockas inte särskilt av Atrium Ljungberg. Ifall substansvärdet fortsätter falla under året lär det komma bra lägen att ompröva den slutsatsen längre fram.