Återhämtningen har startat för Boule

Boule Diagnostics (62 kr) utvecklar och säljer instrument (blodcellräknare) och förbrukningsvaror för blodanalys.  Blodcellräkning är idag en av världens vanligaste diagnostiska test som genomförs på kliniska laboratorier.

Boule fokuserar på den decentraliserade marknaden. Kunderna utgörs främst av små och medelstora sjukhus och laboratorium. Marknadssegmentet är värt drygt 6 miljarder kronor årligen med en tillväxt på 5%. Boule har en marknadsandel på cirka 8%.

I maj ifjol tillträdde Jesper Söderqvist som ny VD. Söderqvist var tidigare VD för medicinteknikbolaget Arcoma som säljer röntgenutrustning.

Under coronadrabbade 2020 föll omsättningen med 18% organiskt för Boule. Börskollegan CellaVision, som säljer lösningar för digital mikroskopering (steget efter Boules cellräknare), minskade försäljningen med 10% organiskt 2020 jämförelsevis.

Många medicinteknikbolag som säljer kapitalutrustning påverkades särskilt mycket. Nedstängningar och restriktioner bidrog till färre vanliga sjukvårdsbesök och därmed färre blodprover. Boule minskade både försäljningen av förbrukningsvaror (-23%) och nyförsäljningen av instrument (-30%).

Rörelseresultatet landade på -5,9 Mkr (70,0) motsvarande en rörelsemarginal på -1,5% (14,0). Justerat för en nedskrivning av immateriella tillgångar var rörelsemarginalen 8,5%. Vilket får ses som godkänt med tanke på den kraftiga försäljningsminskningen. Boule avyttrade under året sitt innehav i intressebolaget Biosurfit vilket medförde en nedskrivning på 36,6 Mkr. I slutet på året gjorde Boule ytterligare en nedskrivning, på 40 Mkr relaterat till en laserteknik bolaget förvärvat för ett par år sedan.

Boule håller sedan ett par år tillbaka på att utveckla en ny generations plattform för analysinstrument. Bolaget har utvärderat olika lösningar och ett spår inkluderade den förvärvade laserteknologin. Boule har nu bestämt sig för en annan utvecklingslinje som visats sig ge bättre resultat vilket föranledde nedskrivningen.

Bakgrunden till utvecklingen är att det pågår ett teknologiskifte i marknaden och att efterfrågan på system med fler mätparametrar ökar. Dessa mer avancerade instrument kallas 5-partsinstrument. Boule har historiskt sett mest sålt 3-partssystem. Den första lanseringen av den nya produktplattformen väntas ske i slutet av 2022. Det är ett 5-parts instrument avsett för humanmarknaden. I dagsläget har Boule enbart instegsprodukter inom 5-partssegmentet. Att Boule breddar sitt produkterbjudande är positivt och stärker bolagets tillväxtmöjligheter på sikt.

Marknaden för 3-partssystem växer med cirka 5% per år medan 5-partssegmentet ökar med 8% årligen. Trenden på marknaden de senaste åren har varit att allt fler kliniker vill göra testerna själva (in-house) istället för att skicka iväg dem till externa labb. Det är med andra ord positivt för Boule som säljer mot just den decentraliserade marknaden.

Under 2020 delade Boule upp ansvaret för produktionen i två delar. En för produktion av instrument samt en för produktion av förbrukningsvaror. Nya chefer för respektive ansvarsområde tillsattes. Boule har uppskattningsvis cirka 30 000 instrument ute på marknaden. Förbrukningsvarorna är låsta till Boules instrument och medför återkommande intäktsströmmar för bolaget.

Ifjol förlängde Boule också ett mångårigt partnerskap med en global ledande diagnostikleverantör. Avtalet löper initialt på tio år med en potentiell förlängning på ytterligare tio år. Boule säljer helt enkelt förbrukningsvaror (reagenser och kalibratorer) till andra tillverkare. OEM-affären utgör drygt 10% av koncernens intäkter idag. Boule har tillsatt ytterligare resurser för att stärka OEM-affären. Boule har också investerat och etablerat lokal produktion av förbrukningsvaror i Ryssland, vilken förväntas starta under sommaren 2021.

2020 var ett mycket utmanande år för många medicinteknikbolag. Men det finns tecken på ljusning. Som synes i diagrammet nedan var både Q2 och Q3 ifjol tufft då många bolag minskade försäljningen. Under inledningen av 2021 har många bolag i sektorn uppvisat tillväxt. I Q1 2021 minskade försäljningen för Boule visserligen med 6%. I jämförelse med tidigare kvartal var det dock ett fall framåt.

Boules målsättning är att öka försäljningen med 10% per år. Under första kvartalet 2021 har Boule ingått avtal med sex nya distributörer i EMEA. 2021 räknar vi med en försäljningstillväxt på 15% till cirka 460 Mkr. År 2019 omsatte bolaget 500 Mkr jämförelsevis. Kommande år räknar vi med 12-14% tillväxt drivet av återhämtning i marknaden samt att den nya produktplattformen lanseras.

Marginalmässigt skissar vi på 15% på sikt. Det är en nivå Boule varit i närheten av tidigare. Lönsamheten inom 5-partsinstrumenten torde dessutom vara högre. Använder vi en multipel på 17 gånger rörelsevinsten finns en uppsida på cirka 30% på sikt. Andra medicinteknikbolag, som visserligen växer snabbare än så, värderas betydligt högre.

Kan Boule öka tillväxttakten och marginalerna är uppsidan stor (optimistiskt scenario). Den stora risken är att den nya produktplattformen inte blir så bra som många hoppas på (pessimistiskt scenario). Den minnesgode kommer ihåg att Boule hösten 2013 tvingades genomföra nedskrivning på närmare 100 Mkr relaterat till utveckling av POC-projekt (system för patientnära undersökningar). Detta är förvisso många år sedan nu men ett misslyckande för den nya plattformen hade naggat förtroendet rejält.

2020 var ett utmanande år för Boule. Utvecklingen av den nya produktplattformen kommer vara en viktig pusselbit för att accelerera tillväxten på sikt. Det är en viktig värdedrivare. Både prisbilden och tillväxttakten inom 5-partsinstrument är högre. Boules affärsmodell med förbrukningsartiklar som är låsta till bolagets instrument är attraktiv.

På kort sikt finns fortsatt osäkerhet relaterat till pandemin. Men Q2 verkar börjat starkt med en solid orderbok. Jämförelsetalen för kommande kvartal är lätta och vinsttillväxten borde bli god. På insynsfronten noterar vi att ordförande Peter von Ehrenheim köpt aktier för drygt 2 Mkr under våren. Uppsidan i huvudscenariot är helt okej. Rådet blir köp.