Är Resurs nästa Nordax?

Nischbanken Resurs har som affärsmodell att erbjuda sina drygt 1 200 partners inom detaljhandeln möjligheten att i sin tur erbjuda deras kunder olika fakturerings- och betalalternativ, lojalitetskort och bonussystem, med mera. En kund som exempelvis vill ha en ny TV idag men betala imorgon kan alltså av sin butikskedja erbjudas ett låneupplägg där Resurs kliver in som finansiär när produkten ska avbetalas över längre tid. Det här är det som kallas för ”retail finance” och som generar drygt 40 procent av Resurs omsättning i form av avgifter och räntor på konsumentkrediterna (som i genomsnitt är så små som 1 500 kr per kund).

Detaljhandelspartnern driver alltså in lånevolym och kundunderlag åt Resurs. Ett kundunderlag som Resurs sedan bearbetar genom att sälja in andra tjänster som kreditkort, försäkringar och konsumentlån. Den senare kategorin gäller lån utan säkerhet på belopp upp till ett par hundra tusen kronor vilket lite drygt utgör den andra hälften av Resurs omsättning.

Vi skrev om Resurs i april när bolaget stod inför notering på Stockholmsbörsens stora lista. Priset landade då på 55 kr per aktie och efter en lite svajig start de första månaderna är det ungefär kring den nivån som aktien handlas även idag. Aktien har alltså inte alls hängt med bolag som Nordax som handlats upp ordentligt när intresset för aktien successivt har ökat.

Det har inte varit något fel på de rapporter som bolaget hittills avlämnat som nynoterat bolag. Låneboken växer snabbare än väntat. Tillväxten i koncernen som helhet verkar landa kring 5-7 procent för helåret 2016, exklusive förvärvet av norska Ya Bank som införlivades i slutet av oktober 2015. Resultaten hittills i år pekar mot en rörelsemarginal på drygt 42 procent efter kreditförluster.

Det som har gått särskilt bra är alltså konsumentlåneaffären som växer så det knakar i fogarna. Framför allt är efterfrågan god i Sverige och Norge, och det är bättre respons inom bearbetningen av befintliga kunder som driver utvecklingen. Nu pågår arbete med att expandera affären till nya segment exempelvis mot kunder med längre finansieringsperspektiv, vilket också ökar snittstorleken på lånen. Samtidigt ska processer digitaliseras och effektiviseras – något som är viktigt för en homogen och potentiellt konkurrensutsatt produkt där alla försöker vända på samma stenar i likartade kundgrupper.

Det senare är en sak man kan vara orolig över. Konsumentlåneaffären växer visserligen kraftigt när marknaden växer samtidigt som nischaktörerna tar marknadsandelar från storbankerna. Men det handlar om ren in- och utlåning som borde vara kraftigt konkurrensutsatt från storbanker såväl som nischaktörer som tidigare nämnda Nordax.

Nischbankerna brukar hävda att en förklaring till lönsamheten kommer av att just vrida och vända på den egna kundstocken för att identifiera de kunder som klarar av att bära stora lån som ingen annan hittat. Detta kombineras med mer träffsäker marknadsföring och en kostnadseffektivare organisation. Skeptikern lägger snarare fram att kunderna kommer till nischbankerna för att de inte beviljas lån hos storbankerna.

Hittills talar de acceptabla kreditförlustnivåerna i nischbankerna till deras fördel. Samtidigt är det i dåliga tider när kunderna verkligen pressas som kvaliteten i kreditportföljen verkligen visar sig. Det är först när tidvattnet sjunker som man ser vem som badat naken, som det så käckt brukar uttryckas.

Även inom finansieringen till konsumenthandeln bygger framgång på ett fortsatt gynnsamt konsumtionsklimat där konsumenterna måste vara villiga att låna och delbetala sina köp. Man kan också fundera på hur ökad e-handel i förlängningen påverkar Resurs. Dels är det svårare att sälja på olika kringtjänster utan fysisk säljpersonal som knuffar kunden i rätt riktning. Dels tampas man i större utsträckning med aktörer som Klarna som är otroligt starka inom finansieringslösningar på internet.

Samtidigt tror vi att det finns ett strukturvärde i Resurs partnerskap med handlarna som gör att Resurs lika gärna skulle kunna värderas högre än Nordax. Marknaden delar i dagsläget inte den uppfattningen och värderingen är väldigt låg för något som väntas växa med 6-10 procent framöver. Faktum är att Resurs är lägre värderat än samtliga nischbanker i tabellen nedan, och även lägre än de långsamväxande storbankerna Handelsbanken och Nordea (som är de stora bankerna inom retail finance).

Kort sagt tror vi inte att den här värderingsskillnaden kommer bestå.

Något som talar för att kursuppgången kanske dröjer lite till är att riskkapitalbolaget Nordic Capital fortfarande äger 35 procent av bolaget, och de kommer vilja lätta på ägandet tids nog. Lock-up perioden efter börsnoteringen har gått ut och en placering av aktier som sänker kursen några procent skulle inte förvåna. På pluskontot har vi å andra sidan att styrelseordförande i Resurs igår köpte på sig aktier för 3,3 Mkr i bolaget.

I vårt huvudscenario räknar vi med tillväxt kring 6 procent och en rörelsemarginal som förbättras marginellt till 43 procent, vilket är något konservativt jämfört med de estimat som ett fåtal analytiker har för Resurs. Det skulle innebära att bolaget kan tjäna runt 5,20 kr per aktie 2018. Värderar man det till 13 gånger vinsten (p/e) kan aktien inom en inte allt för avlägsen framtid stå i runt 70 kr. Lite utdelningar på vägen så har man en fin uppsida på över 30 procent.

Rådet blir köp.