AQ Group: Stark inledning på 2023

AQ Group (421 kr) är en industrigrupp bestående av ett 40-tal dotterbolag med cirka 7 600 anställda. Koncernen är tillverkare och underleverantör av diverse system och komponenter till mängder av industrikunder. De två största kunderna är ABB och Volvo som tillsammans står för 27% av koncernens intäkter.

Inom gruppen finns kompetens inom bland annat formsprutning, tunnplåtsstansning och plåtbearbetning liksom kapacitet inom induktiva komponenter, kablage och elektromekaniska moduler.

James Ahrgren är VD sedan april 2021 och äger aktier för knappt 5 Mkr. Ahrgren hade flera ledande befattningar i AQ under 2011 till 2019 och kommer senast från investmentbolaget Traction. Största ägare är bolagets grundarduo Claes Mellgren och Per-Olof Andersson med knappt 20% av kapitalet vardera. Mellgren är ordförande och Andersson sitter också i styrelsen.

Bolaget har en imponerande tillväxt- och lönsamhetshistorik. Senaste fem åren har AQ vuxit med cirka 12% per år i snitt. Drygt hälften genom organisk tillväxt samt knappt hälften via förvärv. Målsättningen är 15% årlig tillväxt (10% organiskt och 5% genom förvärv).

Rekordhög tillväxt

2022 var ett riktigt starkt år för AQ. Organiskt steg omsättningen hela 23,6% vilket var en rekordhög tillväxttakt för AQ. Tillväxten drevs av ökad efterfrågan inom elektrifiering av kommersiella fordon, komponenter till försvarsindustrin, kraftöverföring, lagring av förnybar energi samt medicinsk teknik.

Rörelsemarginalen landade på 7,0% jämfört med 8,2% år 2021. AQ Groups målsättning är en EBT-marginal på över 8%. 2022 var utfallet 6,8% (8,1).

Stark start på året

Inledningen på 2023 var också riktigt stark för AQ. Omsättningen steg 36,8% till 2253 Mkr (1646) under första kvartalet. Organiska ökningen var 31,1%. Tillväxtdrivarna i kvartalet var plåtbearbetningsfabrikerna i Estland samt fabriker för induktiva komponenter globalt för elektrifiering. Men även marin- samt försvarssegmentet utvecklas starkt. Prisökningar står för runt 10 procentenheter medan resterande del är volymtillväxt.

Rörelsemarginalen i Q1 landade på 8,6% (6,9). Förbättringen förklaras av att ledningen genomfört förbättringar i bolag som tidigare gjort förlust. VD James Ahrgren lyfter fram ledningen vid bolagets fabriker i Mexiko, Kina, Indien och Nordamerika lyckats vända sina verksamheter till att bidra positivt.

Komponentbristen på marknaden verkar normaliserats och AQ ser inte det som någon trång sektor. Kontraktstillverkaren Note rapporterade också om en betydligt bättre komponentsituation på marknaden under Q1.

Glädjande var också att kassaflödet från den löpande verksamheten stärktes rejält till 225 Mkr (44). Kassaflödet påverkades positivt att åtgärder för att förbättra lageromsättningshastigheten i flera av koncernens bolag. AQ har tagit investeringar i bolagets fabrik i Litauen som fördubblar kapaciteten inom produktion av kablagemattor till kommersiella fordon. Samt byggt en ny fabriksbyggnad med tillhörande produktionsutrustning i Bulgarien.

Solid balansräkning

Vid utgången av Q1 uppgick bolagets nettoskuld till 689 Mkr (608). Det motsvarar 1,2x Ebit på rullande tolv månader. Exklusive leasingskulder är nettoskulden 439 Mkr (384). AQ har med andra ord en fortsatt solid finansiell ställning som möjliggör fortsatta investeringar i ökad produktionskapacitet samt förvärv.

Just förvärv har historiskt sett varit en central del i AQ Groups tillväxtstrategi. Tidigare var målsättningen att växa 5% organiskt och 10% genom förvärv numera är ambitionen 10% organiskt samt 5% genom förvärv. Att växa organiskt är allt annat lika både billigare och bättre då det tyder på en god konkurrenskraft.

Fin förvärvshistorik

Under 2022 gjorde AQ inga nya förvärv. Historiskt sett har AQ köpt en del bolag som varit nära konkurs eller haft operativa problem. Ledningen i AQ har varit mycket skickliga på att få ordning på bolagen genom processer med fokus på tillväxt och ökade marginaler.

I kontakt med Affärsvärlden uppger AQ att priserna på förvärven kommit upp en del senaste åren. När de nordiska kontraktstillverkarna förvärvat bolag på senare år har prislappen ofta varit kring 4-6 gånger rörelsevinsten. AQ uppger själva att de är kräsna när de letar förvärv och att det skall finnas en tydlig logik bakom förvärven.

KontraktstillverkningKommentar

Kommentar: Note, Incap och Hanza

I tabellen nedan visas den omsättnings- och marginalutveckling för de nordiska kontraktstillverkarna. Hitintills har fyra av nio bolag rapporterat. Hanza har kommit med en omvänd vinstvarning.

Den genomsnittliga tillväxten under Q1 för bolagen är 26,3% jämfört med 24,6% första kvartalet ifjol. Tillväxttakten ökar alltså trots ett mer osäkert konjunkturläge. Generellt är budskapet från kontraktstillverkarna att de inte sett några tydliga tecken på inbromsning av efterfrågan från kunderna.

Visst finns det undantag i form av till exempel Incap som var ute och sänkte sin guidning för helåret 2023 i förra veckan. Incap är dock extremt beroende av en enskild kund (Victron Energy som stod för hela 67% av Incaps omsättning under 2022). AQ är för tillfället ett av de mest snabbväxande bolagen.

Som vi skrev inledningsvis så utgjorde ABB och Volvo Lastvagnar tillsammans 27% av koncernens omsättning ifjol, jämfört med 28% år 2021. Att vara beroende av enskilda kunder är alltid riskfyllt. Både ABB och Volvo har stor geografisk intäktsdiversifiering och är verksamma inom flera olika kundsegment. ABB ökade orderingången med 9% i första kvartalet samt omsättningen med 22%. Det rullar även på bra för Volvo som också hade ett starkt kvartal med 25% tillväxt (17% i lokala exklusive valutaeffekter).

Prognoser och värdering

Det tragiska kriget i Ukraina har medfört en ökad efterfrågan på kablage då landet tidigare varit en stor producent av sådana produkter i Europa. AQ har sett en ökad efterfrågan inom segmentet.

Ledningen i AQ framhäver att bolaget ser många möjligheter att växa, såväl organiskt som genom förvärv. En del av kontraktstillverkarna redovisar orderböcker. Det gör inte AQ med motiveringen att prognoserna från kunderna (orders) inte är bindande, utan kan ändras med kort varsel.

Efterfrågan beskrivs som fortsatt starkt och att utmaningen ligger i att öka produktionskapaciteten och få tag på folk. 2023 skissar vi på 26,5% tillväxt på helårsbasis. I Q1 var tillväxten 36,9% jämförelsevis. Den höga inflationen som medför svagare köpkraft hos konsumenter och osäkra konjunkturutsikter är tydliga osäkerhetsfaktorer. Kommande år skissar vi på 5% årlig tillväxt. Det är ungefär i linje med den underliggande marknadstillväxten för EMS-bolag (Electronics Manufacturing Services).

Ebit-marginalen var 8,6% i första kvartalet. Vi räknar med 8,3% för 2023 samt 8% på längre sikt. Snittet senaste fem åren är 6,9% jämförelsevis. AQ har en stor andel av sin verksamhet i Europa. Skenande energipriser och hög löneinflation är osäkerhetsfaktorer för marginalutvecklingen framgent. Använder vi en multipel på 11,5x rörelsevinsten (i linje med andra kontraktstillverkare) blir uppsidan runt 20%.

Skulle AQ nå sitt finansiella mål finns fortsatt attraktiv uppsida i aktien (optimistiskt scenario). Risken är att konjunkturen viker ned och att marginalerna pressas (pessimistiskt scenario).

De nordiska kontraktstillverkarna har vuxit med 12,2% i snitt per år 2017-2022 medan rörelsemarginalen varit 7,9% i genomsnitt.

AQ är ett välskött bolag med fin tillväxthistorik och marginalutveckling. Grundarduon Mellgren och PO Andersson äger mycket aktier och har lång erfarenhet från industrin. Vi noterar att Mellgren nyligen lämnade ordförandeklubban och styrelsen i börskollegan Note.

Vidare har AQ en stark balansräkning som ger utrymme att växa vidare både organiskt och genom förvärv. Kortsiktigt verkar efterfrågan fortsatt god. Vilket stämmer bra överens med den bild som övriga kontraktstillverkare ger.

Det är inte omöjligt att aktien kan få en något högre värdering. Men när konjunkturutsikterna är suddiga så är det inte heller fel att vara konservativ. AQ är ett kvalitativt bolag som är värt att ha under bevakning. Här och nu blir rådet neutral.