AQ Group: Ingen vändning i Q2

Industrigruppen AQ (167 kr) är en tillverkare och underleverantör av system och komponenter till kunder inom industrin. Tillverkning bedrivs vid en rad olika anläggningar i bland annat Sverige, Polen, Bulgarien, Litauen, Kina och Ungern. Det kan handla om formsprutning av plastdetaljer, plåtbearbetning, tillverkning av kablage och elkomponenter eller av större system som elskåp eller olika maskiner och automater.

AQ är en framgångssaga från början till slut som i mångt och mycket byggts upp av de två grundarna Claes Mellgren (avgående vd) och P-O Andersson (tidigare styrelseordförande). Bägge håller nu på att trappa ned men Claes Mellgrens sista rapport som vd var en svag sådan. AQ har haft tydliga problem senaste kvartalen.

Andra kvartalet bjöd inte på någon vändning. Lönsamheten försvagades och den organiska tillväxten föll till lägsta takten på två år.

Problemen är särskilt koncentrerade till tre verksamheter varav två ska avvecklas i september. AQ Welded Structures i Ludvika har haft lönsamhetsproblem under lång tid och kommer nu stängas och produktionen flyttas till andra enheter. Ett dotterbolag i Thailand som ursprungligen sattes upp för att följa en viktig kund stängs också eftersom kundens försäljning minskat. I det tredje problembolaget pågår rationaliseringsåtgärder och prishöjningar.

Exkluderar man dessa tre verksamheter så blir rörelsemarginalen 7 procent vilket är i linje med föregående år.

AQ har också problem med stigande råvarupriser och ökade ledtider på råmaterial och komponenter. Det leder i sin tur till försenade leveranser och dålig leveranssäkerhet. Läget är besvärande eftersom det kostar pengar i form av expressfrakter och övertidstimmar samtidigt som det skadar AQ:s rykte som pålitlig tillverkningspartner.

Det är alltså egna problem kombinerade med typiska tecken på högkonjunktur och överhettning som tynger lönsamheten. Men förutsättningarna för att tjäna mer pengar finns där och att stänga verksamheter med problem är ett första steg i rätt riktning.

Samtidigt oroar det att vissa problem tycks svårare att åtgärda. AQ har tre kvartal i rad pratat om högre råmaterialpriser som bolaget kämpar med att föra vidare till kunderna, särskilt inom fordonssektorn. Men utvecklingen tyder på att detta tycks lättare sagt än gjort. Dessutom flaggar man för att flera leverantörer fortsatt försökt höja priserna även under andra kvartalet. Marginalerna är nu lägre även jämfört med renodlade kontraktstillverkare som Kitron eller Scanfil.

Trots att aktien tappat en fjärdedel av värdet under året handlas AQ fortfarande till en premie jämfört med många andra underleverantörer och kontraktstillverkare – även om man tänker sig att rörelsemarginalerna återhämtar sig något.

AQ är ett bolag med stark historik och förtjänar nog en högre värdering än de i tabellen ovan. Men det finns också en risk att kvalitetsstämpeln börjar ifrågasättas när lönsamheten hackar samtidigt som grundarna trappar ned.

Det är definitivt något att ha i åtanke eftersom investeringscaset för AQ byggt mycket på grundarduons förmåga att snåla, gneta och vända trasiga bolag och olönsamma fabriker som förvärvats för inga pengar alls (bägge grundare finns dock än så länge kvar i styrelsen och med stora aktieinnehav).

Använder vi en multipel på 11 gånger rörelseresultatet (EV/Ebit) blir avkastningspotentialen 25 procent på några års sikt. Detta under förutsättningen att AQ återigen når en rörelsemarginal på 7 procent – en relativt hög nivå i ett historiskt perspektiv.

AQ är billigare än på länge och det kan vara ett bra läge att plocka in aktien. Men vi tror risken finns att även nästa kvartal kan innehålla tråkiga överraskningar när Anders Carlsson som ny vd ska syna böckerna samtidigt som vissa verksamheter ska stängas ned vilket kan kosta. Fallande tillväxt och högre råmaterialkostnader som tycks svåra att föra över till kunderna oroar också.

Vi väljer att avvakta lite till med AQ.