AQ fortsätter leverera

AQ har många fina kvaliteter. Bolaget har växt omsättningen varje år sedan grundandet 1994 och har aldrig gjort förluster. Finanserna är stabila. Avkastningen på eget kapital kring 15 procent är inte fantastiskt men har levererats i vått och torrt. Grundarduon P-O Andersson och Claes Mellgren, som började med att ta över en verksamhet för komponenttillverkning från ABB, finns kvar som storägare och är verksamma i bolaget (styrelseordförande respektive vd). De har järnkoll på sin verksamhet och vet precis hur produktion och logistik ska hanteras och hur de ska få fart på de förvärv som ibland görs. Typisk en sådan verksamhet man vill äga om priset är det rätta.

Idag består AQ av ett antal olika rörelsedrivande bolag som är specialiserade på komponenter som kablage, termoplastdetaljer och olika plåtkonstruktioner, men även produkter så som elskåp, maskiner och automater. AQ fungerar i praktiken som underleverantör till större bolag inom till exempel fordon, telekom eller annan industri. Långsiktiga kundrelationer och ett fokus på leveranssäkerhet och kvalitet är några av ledorden.

Historiskt har en del av omsättningstillväxten kommit från att förvärva närmast konkursmässiga bolag för en spottstyver och sedan vända dessa till lönsamhet. Det lilla miniförvärv av Magnetica med 2 miljoner euro i omsättning som annonserades i slutet på april är typexempel på ett sådant. AQ hostar upp en hundralapp (euro visserligen) som betalning till den forne ägaren av förlustverksamheten och stoppar in 0,5 miljoner euro för att rekapitalisera bolaget och förhoppningsvis vända det till vinst i framtiden.

I dagarna annonserades även ett lite större förvärv där AQ köper Gerdins Industrial System. Det är ett bolag med verksamhet inom metallbearbetning och kablage som omsätter 430 Mkr med en vinstmarginal efter skatt på ca 5,6 procent. Bolaget har 450 anställda i Sverige och Polen och priset inklusive förväntad tilläggsköpeskilling är preliminärt knappt 150 Mkr.

Det här förvärvet kan symbolisera AQ:s mer nutida uppköp. Alltså lite större verksamheter som redan har hyfsad lönsamhet och som visserligen köps till lägre värderingar än vad AQ självt handlas till, men kanske inte några vrakpriser. Det innebär också att den där riktigt stora potentialen i förvärven inte riktigt finns där.

AQ:s halvårsrapport var en riktig fullträff som visade att kanonresultatet från första kvartalet inte bara var en tillfällighet. Tvärtom steg marginalen ytterligare. Under först halvåret ligger rörelsemarginalen hela 3 procentenheter högre än förra året.

Sammantaget gör detta att AQ kan tänkas omsätta bortåt 4 miljarder kronor nästa år med en rörelsemarginal på runt 8 procent, eller kanske ännu mer om framgångarna håller i sig.

Men så var det där med värderingen och priset.

Bolagets kvaliteter till trots är det en verksamhet som tvingas ställa upp med mycket kapitalbindning för sina kunders räkning, vilket gör att avkastningen på kapitalet blir låg. Bolaget är dessutom underleverantör till krävande kunder som ständigt pressar villkoren, och vd Claes Mellgren flaggar också för att första halvåret varit osedvanligt bra och att prispressen framöver kan förväntas öka snarare än minska.

I dagsläget tycker vi därför inte att man ska betala så mycket mer än 12 gånger rörelseresultatet (EV/Ebit) eller motsvarande 16 gånger vinsten (p/e) för AQ. När vi tittade på AQ i april hade vi svårt att se någon uppsida i aktien på 150 kronor. Vi tycker inte det känns lättare idag när aktien kostar 205 kronor. Rekommendationen blir fortsatt neutral.