Äpplet kan fortsätta falla uppåt

När vi sist skrev om Apple (sök på Apple i Analysarkivet så hittar du allt) för drygt ett år sedan stod aktien i drygt 100 dollar. Vi pekade då ut en nivå kring 150 dollar som ett rimligt pris för aktien på en normalt sinnad aktiemarknad.

Kanske är det så att aktiemarknaden allt mer börjar se det stabila värde som finns i bolagets ekosystem med över en miljard driftsatta prylar i händerna hos en särskilt köpstark och lojal kundgrupp. Nu handlas nämligen Apple ungefär kring den nivån (börskurs 167 dollar 31/10) – men är aktien fortfarande köpvärd?

Apple är, som de flesta nog känner till, bolaget bakom en rad framgångsrika konsumentteknikprodukter som Iphone, Ipad och Macintosh. En stor del av intäkterna kommer från just mobiltelefonerna, som grafiken nedan visar. Men Apple har också en växande tjänste- och distributionsaffär inom Appstore, Itunes och Apple Music (nedan kallat ”Software & Services”).

Apple har länge haft en lågt värderad aktie, och beroendet av just Iphone är nog en bidragande orsak. Historiskt har aktien värderats mellan 2-3 gånger försäljningen (EV/Sales) eller kring 7-9 gånger rörelseresultatet (EV/Ebit). Detta för en imponerande teknikjätte med superstarkt varumärke och 30-procentiga rörelsemarginaler.

Som vi ser det finns det ett antal viktiga saker som styr Apple:

Framgång hänger på Iphone. Apple kommer inte lyckas i en värld där Iphone misslyckas. Åtminstone inte som förutsättningarna är i dagsläget. Telefoner är snabbrörliga teknikprodukter och risken finns förstås att allt ställs på ända när morgondagens teknologi tar form. När Iphone och andra smartphones tog marknaden med storm var det bolag som Nokia, Motorola och (Sony)Ericsson som blev enorma förlorare. Men Börsplus tror risken för en sådan teknologisk revolution överskattas. Många minns vad som hände med dåtidens telefontillverkare och hur snabbt allt förändrades – men att titta i backspegeln när man bedömer framtida hot är fel metod. Det finns många områden där teknologiska framsteg kan stöpa om hela branscher men vi ser inga tecken på att telefonmarknaden är en där man behöver extra orolig.

Här och nu är den smarta telefonen många människors ”viktigaste” ägodel och smartphones fortsätter växa som andel av den totala mobiltelefonmarknaden. Frågan är snarare hur länge Apple kan stå högst i näringskedjan och ta merparten av vinsterna i branschen. Utvecklingen på vissa tillväxtmarknader oroar exempelvis. I Kina verkar det som att inhemska telefontillverkare tar marknadsandelar samtidigt som statlig inblandning gör livet surt för utländska bolag som Apple.

Digital distribution och tjänster växer. Under överskådlig framtid finns det nog inget som stoppar framväxten av nya telefonapplikationer och spel som vi lägger allt mer tid och pengar på. Där är Apples roll som distributör via Appstore extremt fin. Appstore är en riktig kassako som i dag gör större vinster än hela bolaget gjorde 2007. Tillsammans med tjänster som bland annat Itunes och streamingtjänsten Apple Music omsätter Services-benet i dagsläget kring 28 miljarder dollar och beräknas växa med 15-20 procent årligen. Ödet är visserligen sammankopplat med försäljningen av nya telefoner och andra manicker. Men under de närmsta åren finns det nog inget som rubbar den här positionen.

Synen på Apples värdering. Att intäkter från nya tjänster och digital distribution växer får också effekter för hur man ska se på värderingen av aktien. Vissa bedömare tror att bruttomarginalen i affärsområdet Services kan vara bortåt dubbelt så hög som den för Apples hårdvaruförsäljning, kanske runt 70 procent så som Apple redovisar. Det innebär att en värdering på 8-10 gånger omsättningen är en fullt rimlig bedömning av värdet på den här delen av bolaget. I takt med att de högkvalitativa och stabila intäkterna från Services växer talar det alltså för en allt högre värdering för Apple som helhet.

Services står inte för en enormt stor del av hela bolagets omsättning – men i termer av värde är det en betydande del av caset för Apple redan i dag. Om tre år tror vi att Services och kassan i Apple kan stå för närmre hälften av hela bolagets värde.

Om man i grafiken ovan klickar sig fram från dagens Apple till det som vi ser framför oss om tre år blir bilden att det finns mer värde att hämta. I den här värderingen ser vi en uppsida kring 25 procent. Det motsvarar en värdering på drygt 11 gånger rörelseresultatet (EV/Ebit) vilket med historiska mått mätt är en hög värdering av Apple (men fortfarande inte anmärkningsvärt högt för ett bolag i den här ställningen).

Frågan är om aktiemarknaden kommer se detta?

Aktiekursen i Apple fluktuerar ofta i anslutning till nya Iphone-släpp. Just nu verkar det vara en sådan period när höga förväntningar på Iphone X driver kurs och estimat i bolaget. Sedan aktien bottnade i maj förra året har förväntningarna på framtiden gradvis justerats upp, även flera år framåt i tiden. Det spänner bågen och ökar risken för besvikelser.

Risken finns också att aktiemarknaden återgår till att värdera bolaget till skräpmultiplar när eventuell framgång för Iphone X ligger bakom oss och det återigen är något/några år till nästa betydande produktsläpp. På så sätt tar det emot lite att köpa aktien just nu.

Den som inte bryr sig så mycket om tajming kan överväga att köpa aktien i dag. Men risken (eller chansen beroende på hur man ser det) finns att aktiemarknaden bjuder på fler och bättre köplägen längre fram.

Vi stannar därför med en neutral inställning till aktien.