ALM Equity: Vad krävs för att aktien ska prestera?

För någon vecka sedan gjorde vi en ”baklängesanalys” av JM (se artikel här). I stället för att spekulera kring den närmasta framtidens vinstförmåga och därefter räkna ut ett tänkbart värde på bolaget började vi i andra änden och ställde oss frågan – hur väl måste bostadsutvecklarna förränta det egna kapitalet över en hel konjunkturcykel (7 år) för att aktien ska ge rimlig avkastning från nuvarande kurs?

För att nå dit antog vi lite förenklat att:

1. Investeraren vill ha 10 procents årlig avkastning och investeringshorisonten är en konjunkturcykel (vi antar sju år).
2. Bolagen bibehåller nuvarande utdelningspolitik.
3. Aktierna kan värderas till kring 2 gånger bokvärdet vilket är konservativt jämfört med hur bostadsutvecklare historiskt har värderats. Det kan även motiveras givet hög kapitalavkastning och värdefulla tillgångar som inte alltid syns i en balansräkning.

1,2 miljarder kronor eller knappt 120 kronor per stamaktie. Det är det egna kapital som stamaktieägarna i bostadsutvecklaren ALM Equity anförtrott åt vd Joakim Alm att förvalta. En knapp tredjedel av detta ägs av Joakim Alm själv som största ägare i bolaget han grundat.

Denna pengapåse ser vi också som en central ”råvara” för en bostadsutvecklare som binder kapital genom att investera i olika bostadsprojekt i olika utvecklingsfaser. Historiskt är det resurser som ALM förvaltat skickligt.

Man kan diskutera petigheter kring exakt hur saker och ting ska mätas. Vilken redovisningsmetod som använts påverkar storleken på kapitalbasen och ju högre kapitalbasen är desto lägre blir den uppmätta avkastningen.

Tittar vi på riktigt lång sikt (2007-2018) och använder våra mest konservativa siffror snittar avkastningen på eget kapital kring strax under 20 procent.

Använder i stället det sätt som är mest jämförbart över tid och med andra bostadsutvecklare hamnar siffran närmre 30 procent (se jämförelse i tabellen nedan).

Siffrorna i detalj är inte lika viktiga som den centrala slutsatsen att avkastningen oftast varit positiv och hög (15+ procent) även när man blickar långt i bak i tiden innan den värsta nyproduktionshaussen.

Resultatet av vår ”baklängeskalkyl” nedan visar dock att nuvarande förväntningar kräver långt mindre av ALM Equity än så.

Historisk avkastning och värdering för fyra bostadsutvecklare

Jämför man vad ALM presterat historiskt (första kolumnen) med de inprisade förväntningarna på framtiden (sista kolumnen) så ser man att ALM:s aktie har god chans till uppvärdering även om avkastningen på eget kapital blir långt sämre än det historiska snittet.

Skeptikern kan givetvis hävda att om den långsiktiga avkastningen på eget kapital faktiskt blir sämre framöver så förtjänar aktierna att värderas till ännu lägre multiplar. Men även när vi varierar våra centrala antaganden blir slutsatsen ungefär densamma – förväntningarna på ALM är låga jämfört med vad man presterat historiskt.

Minimikrav på ROE för att ALM-aktien ska prestera

Detta ska förstås inte tolkas som att det inte finns nedsida i aktien. Även om bostadsbehoven i samhället är stora så är läget här och nu är utmanande. Prisutvecklingen på bostadsrätter i Stockholm tog visserligen ett skutt uppåt i augusti men utbudet av nyproducerade bostäder är fortfarande stort.

Bostadsutvecklarna befinner sig också i en omställningsfas där ALM ligger i framkant med en portfölj som till hälften kan utvecklas som hyresrätter i stället för bostadsrätter. På kort sikt kan det tynga siffrorna även om Joakim Alm tror att ALM redan i början av 2019 kan nå nya rekordnivåer för antalet bostäder i produktion.

Den som inte alls vill ha exponering mot Stockholms bostadsmarknad ska givetvis inte äga aktien. Men för oss framstår ändå oddsen på lång sikt som hyfsade i ALM Equity. Aktien är ett av de mindre innehaven i Börsplus portfölj och här och nu känner vi oss fortsatt trygga med det.