Allgon: Tryck på köpknappen

Allgon (6,70 kr) beskriver sig som en världsledande aktör inom industriell radiostyrning. Bolaget har 500 Mkr i årsomsättning och 360 anställda i 15 länder.

Produkterna används till exempel för att styra en takmonterad kran på ett lager, en vinsch på en bärgningsbil, slipmaskiner (se film) och mycket annat. Tillverkning sker främst i Kina och försäljning via distributörer och egna säljbolag.

Den här ledande positionen och inriktningen är resultatet av två förvärv, dels av Dalabolaget Åkerströms Björbo 2015, dels av Göteborgsbolaget Tele Radio i maj 2018. Innan dess sysslade Allgon huvudsakligen med antenner inom dotterbolaget Smarteq. Den rörelsen finns kvar men är inte fokus framöver.

Startskottet till omställningen mot industriell radiostyrning var Åkerströms-förvärvet 2015. Bolaget är främst verksamt i Sverige och inom tung industri. SSAB och LKAB är typiska kunder. Omsättningen har varit rätt stabil kring 80-100 Mkr. Åkerströms ägdes av riskkapitalbolaget Verdane Capital. De fick betalt i aktier och är sedan dess huvudägare i Allgon.

Fjolårets köp av Tele Radio var större. Allgon betalade 350 Mkr och kan betala ytterligare 50 Mkr i tillägg framöver. Säljare var ett Göteborgsbaserat riskkapitalbolag, Arctos Equity.

Affären finansierades dels genom en aktieemission, dels genom att ge ut en obligation på 270 Mkr. Obligationen löper till 2022 med 6,75 procent i ränta. Räknat på de siffror Tele Radio presterade för 2018 gjordes köpet till prislappen 9 gånger rörelsevinsten (Ebit), exklusive eventuell tilläggsköpeskilling.

Siffrorna

Tele Radio ingår endast i siffrorna från augusti i fjol. Nedan finns vår skiss på hur Allgon artat sig om Tele Radio varit med hela 2018 och nuvarande finansiering varit på plats.

Som framgår var 2018 ett bra år för de radiostyrda verksamheterna. Särskilt Tele Radio imponerar med sin tillväxtsiffra på 24 procent. Detta är dubbelt upp mot marknadstillväxten som varit kring 12 procent under senare år – vilket drivs mycket av ökad användning av radiostyrning i fordon.

Tele Radio har en historik av bra tillväxt (snitt på 19 procent 2015-18) vilket till stor del är tack vare lyckad internationalisering. Bolaget säljer via 16 egna säljkontor ute i världen och har över 70 procent av intäkterna utanför Norden.

Bilden är att utrustning för industriell radiostyrning kan säljas till goda marginaler. Tele Radio har snittat 16,7 procent under perioden 2016-2018, om man exkluderar avskrivningar (ebitda). Investeringarna och avskrivningarna är inte heller särskilt stora. Åkerströms har historiskt haft lägre marginal än nuvarande.

Konkurrensfördelar

Den goda lönsamheten sticker ut eftersom detta är en nisch med många leverantörer vilket borde betyda hög konkurrens. Till viss del hänger nog de fina siffrorna ihop med högkonjunktur och god investeringsvilja i industrin. En stor del av produkterna säljs när kunden gör en nyinvestering i kranar eller liknande utrustning.

Men det finns andra drivkrafter också. En viktig sådan är säkerhet. Genom radiostyrning kan en maskinoperatör hålla sig på behörigt avstånd från farliga processer. Det går också att manipulera räckvidden så att en maskin inte startar om sändaren befinner sig inom ett säkerhetsavstånd. Den typen av försäljningsargument väger allt tyngre och leder till att kabelbundna kontroller ersätts med trådlösa.

Tele Radio ligger enligt egen uppgift långt framme inom säkerhetscertifieringar. Dessa är relativt dyra att skaffa sig, dessutom. Detta plus att bolaget har lång historik och hög lokal närvaro med ett eget nät av försäljningskontor kan förklara den höga lönsamheten. De första produkterna tog Tele Radio fram tidigt 1990-tal.

Kunderna är till stor del (ca 75 procent) OEM:s som integrerar radiostyrning i sina egna produkter. Ett exempel är finska krantillverkaren Konecranes. Tele Radio lider dock inte av storkundsberoende utan största kunden svarade bara för 3 procent av intäkterna 2017.

Prioriteringar

De närmaste åren handlar mycket om att ta tillvara på de tillgångar den nya strukturen ger. Allgon har talat om synergier på 15 Mkr genom Tele Radio-köpet, främst genom billigare inköp och frakt.

Men viktigare är att hålla den fina organiska tillväxten uppe. Tele Radio ska fortsätta att ledas av tidigare vd Ola Samelius (nu vvd Allgon) och behåller sin tillväxtmodell. I korthet handlar den om att fokusera produktutveckling på utrustning med hög säkerhetsnivå samt öppna nya säljkontor. Tre nya marknader övervägs just nu.

Det kan nämnas att Tele Radio vanligen jobbar tillsammans med lokala entreprenörer, som äger en del av det lokala bolaget, när man går in i ny marknad. Det finns dock en plan från början hur Tele Radio ska lösa in minoritetsägandet.

Man hoppas också på att öka försäljningen av reservdelar och service inom Tele Radio. Detta är ett område där den mindre Åkerström-verksamheten är ett föredöme med cirka en femtedel av omsättningen från eftermarknaden.

Allt som allt låter detta som rimliga initiativ som fungerat tidigare, även om ökad eftermarknadsförsäljning kan vara en besvärlig sak. Och beror inte Åkerströms höga andel på extra stor förslitning i deras tuffa miljöer (gruvor, stålverk och liknande)?

Värdering och utsikter

Med de siffror Tele Radio visar upp skulle man kunna argumentera för en hög värdering. Men sällanköpsinslaget i försäljningen och låg andel eftermarknad betyder att bolaget troligen är starkt cykliskt. Ser vi till allabolag var det röda siffror åren efter finanskrisen. Det talar emot en tillväxtmultipel, trots strukturella inslag i tillväxten då kabelsystem ersätts med trådlösa. Vi använder EV/Ebit 10 i vårt huvudscenario för Allgon.

Här och nu är utsikterna goda. Allgon ser inga svagheter i orderingången. Tillverkningen i Kina lider något av strafftullar som USA lagt på import därifrån, men intrycket är att detta inte är ett allvarligt hinder idag. Vi räknar i huvudscenariot med tillväxt och omsättningsdriven marginalförbättring kommande år. På sikt när skulderna betas ned kan det bli aktuellt med fler förvärv.

Börsplus slutsats

Avkastningspotentialen hamnar kring 50 procent, givet våra antaganden. Mot det lockbetet ska man ställa att det finns ett rätt läskigt negativt scenario i den händelse investeringsviljan viker av eller branschen drabbas av extrem lågpriskonkurrens.

Var man sätter ned foten är delvis en fråga om riskvilja. Vi sätter köp men vill flagga för hög risknivå givet skuldsättning, cyklicitet och svag lönsamhet i de icke radiostyrda delarna av Allgon.