Alimak mot allt högre höjder

Alimak är en av världens största tillverkare av bygg- och industrihissar. Bolaget noterades i juni 2015 och aktien handlas idag kring 98 kronor. Det ger Alimak ett börsvärde på 4,2 miljarder kronor.

Noteringen har inte varit någon riktig succé. Dagskursen ligger marginellt över utförsäljningspriset 93 kronor och långa stunder har aktien varit under den nivån. Man kan tänka sig flera förklaringar till det.

• Huvudägaren är inte långsiktig. Riskkapitalbolaget Triton har just under 30 procent av aktierna. De köpte Alimak 2007, sålde merparten av sina aktier vid noteringen och lär vara intresserade av en full exit. Tidigare exempel, som Thule, visar att kursen kan förbli pressad tills ägarskiftet är helt genomfört.
• Svaga kunder. En stor del av intäkterna kommer från kunder inom olja och energi. Det är sektorer där investeringsviljan inte är så hög vilket märks i Alimaks nyförsäljning av utrustning. Visserligen boomar den andra stora kundgruppen, bygg, men lönsamheten förefaller inte vara lika god i den nischen.
• Extremt cykliskt. Historiskt har Alimak varit starkt konjunkturkänsligt. Mellan toppen och botten 2008 och 2011 förlorade bolaget 37 procent av sina intäkter. I de affärsområden som lever på nyförsäljning var nedgången 47 respektive 66 procent. Det är en historik som skrämmer.

Tittar man på siffrorna för det senaste åren är däremot utvecklingen helt okej. Intäkterna har ökat och marginalerna är höga.

Det som är attraktivt i Alimak är bolagets affärsmodell med stora, stabila och lönsamma serviceintäkter. Den mest lönsamma produkten för Alimak är en permanent installerad industrihiss till exempel i en gruva, på en oljeplattform eller ett cementbruk. Förutom själva produktförsäljningen genererar en sådan installation förutsägbara serviceintäkter i form av inspektioner, reservdelar och renoveringar. Den intäktsströmmen kan vara fyra gånger så stor som produktförsäljningen under hissens livstid.

Serviceintäkterna har växt senaste åren och utgör nu en dryg tredjedel av intäkterna. Marginalen på dessa intäkter ligger idag kring 32 procent.

Nyförsäljningen är däremot starkt cyklisk och för stunden är utsikterna är blandade med en byggbransch som går urstarkt men fortsatt avvaktande kunder på industrisidan. Nettoeffekten av detta är en svagt försämrad finansiell utveckling. Under de tre första kvartalet 2016 så föll orderingången 2 procent, intäkterna var oförändrade medan rörelsevinsten minskade med 9 procent, justerat för engångseffekter.

Det tredje kvartalet var dock ett tydligt fall framåt med en tillväxt på 9 procent och ett rörelseresultat som steg något. Möjligen är det alltså så att det värsta är över och att en fortsatt god försäljning på byggsidan nu kompenserar för att det är trögt inom industri.

Nu har ledningen klippt till med ett större förvärv som breddar verksamheten ytterligare. Alimak betalar 812 Mkr för ett bolag som heter Facade Access Group som verkar inom fasadservice för skyskrapor. Bolaget tillverkar de lyftkranar eller liknade lösningar som behövs för att komma åt fasaden vilket ofta sker på 100-tals meters höjd. Detta är alltså permanenta installationer som precis som Alimaks industrihissar genererar bra serviceintäkter.

Här är en jämförelse mellan bolagen och en bild av hur de ser ut sammanslagna:

Planen är att affären ska skapa synergier dels genom att bolagen konsoliderar sina inköp, dels genom att Alimak tror sig kunna öka serviceaffären i det förvärvade bolaget. Enligt ledningen har Facade Access drivits utan dedikerad försäljningsorganisation för service – något Alimak har och ser som en nyckel till framgång.

Vad kan man då säga om detta? Prislappen verkar helt okej liksom planerna för att lyfta lönsamheten inom Facade Access. Alimak är bevisat duktiga på att skapa en lönsam eftermarknad för sina produkter och borde ha bra förutsättningar för att få ut samma potential ur Facade Access. Även om produkterna skiljer sig åt och använder olika teknik, så är det möjligt att nyttja Alimaks servicetekniker för Facades kunder.

Nyförsäljningen inom Facade Access hänger på att det byggs nya skyskrapor och det är det svårt att veta något säkert om. Tillväxten av hus över 200 meter höga har dock varit stabilt kring 10 procent årligen sedan 2000.

När vi skissar på hur framtiden kan arta sig blir bilden så här.

Det är två lite mer avgörande antaganden som leder oss fram till denna intjäningsförmåga på 525 Mkr i rörelsen eller 8 kr/aktie 2018:

• De insatser som Alimak gör höjer marginalen inom Facade Access från nuvarande 7 till 11 procent under 2018. Det bör gå vägen om andelen service ökar något samtidigt som bolaget fortsätter att leverera en bra tillväxt kring 10 procent per år.
• Alimaks grundaffär stabiliseras under 2017 och växer något igen 2018 – med marginaler kring dagens nivå på 16 procent.

Jämfört med liknade företag har Alimak legat i mittfåran rent värderingsmässigt, vilket följande tabell illustrerar.

Som vi ser saken blir Alimak ett mer stabilt företag genom breddningen till fastighetsbranschen och Börsplus ser även ledningens plan för att driva upp vinsttillväxten som realistisk. Inte heller kan vi anse att Alimak befinner sig direkt på toppen rent cykliskt i och med de svaga konjunkturerna för oljekunderna. En återhämtning i den sektorn kan leda till höjda vinstutsikter.

Allt som allt tycker vi inte det är något konstigt med att betala 15 gånger vinsten för detta bolag, eller cirka EV/Ebit 12, vilket skulle ge en avkastningspotential kring 30 procent.

Rådet blir köp.

Läs fördjupad analys