Aker Carbon Capture: Lönsam klimatinvestering?

Aker Carbon Capture (15 NOK) är ett norskt företag som utvecklar och installerar anläggningar för så kallad koldioxidfångst. Tekniken är känd under sin engelska förkortning CCS, Carbon Capture and Storage. Just nu är Aker involverat i en stor investering hos Heidelberg Materials cementbruk i norska Brevik.

Bolaget har ca 100 anställda, knoppades av från konstruktionsbolaget Aker Solutions 2020 och noteras idag på Oslo Börs. Huvudägare är Aker Horizons med 43% av aktierna. Detta är Aker-gruppens investmentbolag inom förnyelsebara tillgångar.

VD Valborg Lundegaard var tidigare direktör inom Aker Solutions. Hon äger aktier för 0,3 Mkr. Insiderägandet är lågt i bolaget.

Etablerad men kontroversiell teknik

Koldioxidfångst är en etablerad teknik. Norska konstruktionsbolaget Aker Solutions har exempelvis arbetat med CCS-lösningar sedan 2012. Tekniken kom först i bruk inom oljeindustrin. Då var syftet att använda uppfångad koldioxid (CO2) från gasförbränning för att pumpa ner i oljefält, öka trycket och därmed utvinningen av mer olja.

Numera är huvudsyftet att minska koldioxidutsläppen av klimatskäl. Ungefär 40 miljoner ton koldioxid fångas varje år upp av CCS-installationer världen över. Det är ungefär lika mycket som Sveriges årliga utsläpp. Främst finns CCS installerat i koleldade kraftverk. Japanska konglomeratet Mitsubishi Heavy Industries är en av de större leverantörerna av CCS-anläggningar.

Ett viktigt klimatmål som det råder konsensus kring är behovet att sänka CO2-utläppen så mycket att världen 2050 har lika stort upptag av CO2 som utsläpp. Detta kallas ”Net Zero”. Viss bedömare anser att CCS har en stor roll att fylla för att nå målet. En är IEA. Anhängarna brukar särskilt peka på att tekniken lämpar sig för industrier som har svårt att undgå CO2-utsläpp, som cement.

Enligt IEA:s scenario för att nå Net Zero 2050 behöver infångningen av CO2 med CCS öka från dagens 40 miljoner ton per år till 1 600 miljoner ton 2030.

Kritiker pekar på att CCS-tekniken är kostsam och tar resurser från alternativa lösningar – som utbyggnad av utsläppsfri elproduktion från sol och vind. Dessutom anses den cementera industriella lösningar som bygger på fortsatt användning av fossila bränslen.

Hur funkar CCS?

Koldioxidfångst sker genom att rökgaser från förbränning kyls ned och leds in i en process där de reagerar med en amin. Detta sker ofta i ett högt torn. Då binds CO2 i den flytande aminen. Denna CO2-rika lösning pumpas vidare och hettas upp vilket åter separerar CO2 och amin. Amin-lösningen, nu fattig på CO2, skickas tillbaka i processen. Koldioxiden komprimeras och lagras. Sedan transporteras den via pipeline eller lastbil och båt den till slutlagring.

En film som redogör för hur det fungerar i Aker Carbon Captures största projekt finns här.

Det är alltså en process som kräver nedkylning, upphettning och sedan komprimering. Alla steg är energikrävande. Afv har sett studier som pekar på att runt 40% av processkostnaden (OPEX) utgörs av el och ånga.

Utrustningen som installeras är av standardkaraktär. Cirkulationspumpar, värmeväxlare, expansionskärl med mera. En leverantörsunik faktor är den typ av amin-lösning som används för att binda CO2 ur en rökgas. Aker har utvecklat och testat ett stort antal sådana och anser sig ha en som är extra bra – skonsam mot anläggningen och miljön samt absorberar hög mängd CO2 i rökgasen (ca 95%).

Aker Carbon Capture har två huvudsakliga produkterbjudanden. Big Catch är en anläggning som kundanpassas för projekt där 400 000 ton fångas per år. Just Catch är en standardiserad modulbaserad anläggning för mindre tillämpningar på upp till 100 000 ton.

Vad kostar CCS?

Branschen talar vanligen om kostnaden per infångat ton CO2 under en anläggnings livstid. Vad kostnaden ligger på varierar mellan olika tillämpningar.

Aker har angett ett intervall på 70-150 euro per ton över ett projekts livstid (25 år) inklusive lagring. Detta avser kundens slutkostnad och vi tolkar det som att intervallet även inkluderar en marginal för leverantören.

Kostnaden på 70-150 euro för att minska sina utsläpp med ett ton kan jämföras med priset på utsläppsrätter inom EU. Det var i snitt 53 euro per ton under 2021. Ur det perspektivet ser inte CCS ut som ett bra alternativ men till bilden hör dels att leverantörerna lovar pressa ned kostnaden i framtiden, dels att prisnivån på utsläppsrätter syftar till att stiga långsiktigt, dels att kunderna har fler ben i finansieringen av CCS.

Heidelberg Materials talar exempelvis mycket om möjligheten att ta ut prispremier för miljövänligt tillverkade produkter från sina kunder. Stockholm Exergi nämner i sina planer på en CCS-anläggning för Värtan att svenska stimulansmekanismer väntas införas liksom om möjligheterna att sälja negativa utsläpp till kunder som vill stödja detta (läs mer i faktarutan om BECCS).

När det gäller investeringskostnaden siktar Aker Carbon Capture på en sänkning med 50% till 2030 för sin stora anläggningstyp (Big Catch). Detta genom att standardisera komponenter med mera.

Oberoende av ekonomin kan man notera att annonserade investeringar i CCS-teknik har ökat under senare år.  Ett tecken på ökat intresse syns även i att Aker Carbon Capture nyligen beslutat att investera i en andra mobila testanläggning. Dessa används för att bevisa konceptet ute hos presumtiva kunder.

Nuvarande produktion & lönsamhet

Idag levererar Aker två order:

• En cementfabrik i norska Brevik. Här byggs en kundanpassad Big Catch-anläggning åt Heidelberg Materials cementfabrik (Norcem). Den ska fånga 0,4 miljoner ton CO2 per år. Byggnation pågår. Projektet blir det första på cementområdet och har därför viktigt referensvärde. Just cementbruk ses som en industri som har svårt att ersätta fossila bränslen med miljövänliga alternativ. Brevik-bruket ligger nära en infrastruktur Norge bygger upp för pipelinetransport och sedan lagring av fångad CO2 under havet.
• Ett kraftvärmeverk i Holland, Twence. Använder avfall som bränsle. Aker installerar sin mindre, modulära, enhet Just Catch med kapacitet att fånga 0,1 miljoner ton CO2 per år. Koldioxiden tas till vara och används sedan inom växthusodling i regionen. Investeringen stöds av EU-bidrag på 15 miljoner euro. Projektet ska vara i drift 2023.

Båda projekten levereras som totalentreprenader där Aker Carbon sköter hela leveransen av CCS-anläggningen. Bolaget använder det tidigare moderbolaget Aker Solutions som underleverantör för ingenjörsarbeten, inköp med mera.

Aker är därtill utvald att leverera studier (FEED) på CCS-lösningar för ett par mycket stora projekt som planeras i England. Det rör sig om anläggningar med kapacitet att fånga 4,4 miljoner ton från gasdriven elproduktion.

Brevik-projektet är så långt kommet att Aker tar upp intäkter, enligt succesiv vinstavräkning. Totalt ca 568 Mkr RTM samtidigt som rörelseförlusten är 238 Mkr. Bolaget uppger att 500 Mkr av orderboken levereras under resterande 2022, 1000 Mkr under 2023 och 200 Mkr 2024.

Det är svårt att se några ledtrådar kring projektmarginalen i de redovisade siffrorna. Aker har betydande intäkter och kostnader från studier som rör till bilden. Ser vi endast till redovisad materialkostnad och intäkt så var ”bruttomarginalen” 9% 2021 och 11% hittills 2022. Service- och konstruktionsbolag som Aker Solutions tenderar att tjäna 5-6% i rörelsemarginal.

Bolaget hade en nettokassa på nära 1,5 miljarder NOK per 30/6. Aker har finansierat sig genom två nyemissioner, den senaste i augusti 2021 då 840 Mkr togs in till kurs 22 kr. Kunderna betalar i förskott vilket innebär att Aker liksom ett byggbolag använder kassa under leveransfas i sina projekt. Ledningen ser att kassan minskar till ca 1 miljard vid årsskiftet men sedan ökar under 2023.

Målbild

Målet är att 2025 ha avtalade order på utrustning som fångar 10 miljoner ton CO2 per år. Idag är den siffran 0,5 miljoner. Vidare siktar företaget på att 10-20% av dessa 10 miljoner ton ska fångas inom ramen för servicekontrakt där Aker sköter anläggningarna och bolagets kunder betalar en avgift per fångat ton.

Denna tjänst, som förstås kallas CCSaS (Carbon Capture as a Service), lanserades i mitten av 2022 och är något ledningen tror mycket på. Kunderna får en förutsägbar kostnad, problemfri drift och slipper investeringen. Erbjudandet riktas främst till något mindre kunder och levereras genom Akers Just Catch-anläggning. Hittills har inga avtal tecknats på området.

Företaget har valt att rikta in sig på Europa som marknad och då fyra tillämpningsområden:

• Cementtillverkning
• Kraftvärme
• ”Blå” vätgas
• Gasbaserad elproduktion

Företaget har inga finansiella mål i stil med när break-even ska nås, vilka långsiktiga marginaler man siktar på eller omsättningsnivå. Men för att sätta målsiffran om 10 miljoner ton/år i kontext kan vi notera att bolaget per 30/6 redovisar en orderbok på 1,7 miljarder NOK. Detta avser alltså projekt med 0,5 miljoner ton/år i kapacitet.

Framtiden

Det centrala för Aker Carbon Capture kommande år blir att dels få in nya order, dels att leverera det man redan har med avtagande förlusttakt för att bevisa lönsamhetspotentialen i sin affär. Ser vi till de analytiker som bevakar bolaget verkar den samlade meningen vara att detta går vägen (se tabell här intill).

Värderingen blir 2,5x omsättningen om detta konsensusscenario slår in. Givet hur stor marknaden är framstår inte det som en hög prislapp.

Några frågetecken som Afv ser:

• Energikrisen. CCS är en energikrävande tillämpning och den adderar ingen ny elproduktion. Kommer investeringsviljan hämnas av de höga elpriserna i Europa? Eller stimuleras av att det blir orealistiskt att avveckla fossila energikällor enligt plan givet elbrist? Svårt att avgöra. En datapunkt i mängden är att tyska RWE tänker avveckla sina kolkraftverk tidigare än planerat trots att de nyligen beordrats återstarta dem av regeringen.
• Byggrisker. I någon mening är Aker Carbon Capture ett byggbolag med stora och mycket komplexa projekt. Vi tror det är naivt att vänta sig att det går smärtfritt att komplettera befintliga anläggningar med CCS. Det har redan varit problem avseende Norcem även om det inte direkt berörde Akers del utan förberedande markarbeten. Men poängen är att man i Aker Carbon inte endast får exponering mot CCS utan även mot en bygg- och projektägaraffär. En intressant tanke vore att bolaget istället licensierade ut sin CCS-teknik (amin mm). Det finns sådana möjligheter men verkar inte som bolagets huvudspår.
• Lönsamhetspotentialen. Hur unikt kommer erbjudandet vara på sikt? Kan alla duktiga konstruktionsbolag bygga den här sortens anläggningar? Vi noterar att USA:s stora aktör på området (Flour) är ett konstruktionsbolag likt Aker Solutions. Konkurrensläget är på sikt oklart men det känns rimligt att tro att Aker Carbon Capture ligger bra till i egenskap av renodlad aktör inom CCS.
• Klimatambitioner. Den känsla Afv får är att en investering i Aker Carbon Capture till viss del är en satsning på att teknikutvecklingen och klimatambitionerna inte blir de allra bästa. Till exempel skulle det skada bolagets satsning på blå vätgas om helt fossilfri grön (elbaserad) vätgasproduktion blir konkurrenskraftig. Vi skrev nyligen om Nel som satsar på kunna erbjuda lika billig vätgasproduktion med el som naturgas 2025. HYBRIT-projektet är ett exempel på en bransch (stål) där CO2 tidigare sågs som svårt att undgå. Men teknikutvecklingen ändrar det. Nu satsar man helt fossilfritt (utan CCS) och på grön vätgas. Om bioenergi prioriteras ned till förmån för helt CO2-fria energislag som sol och vind och skogsresursen som kolsänka, skulle det betyda färre kunder för Aker Carbon Capture.

Slutsats

I reglaget nedan har Afv skissat på olika möjligheter baserat på hur nära sitt 10-miljoners-mål Aker Carbon Capture når.  Övningen landar mest i att utfallsmöjligheterna är breda.

Fördelen med Aker Carbon Capture som investering är att det går att se en jättemarknad för bolaget på sikt samtidigt som företaget inte ligger så väldigt långt borta från att börja gå med vinst. Afv vill inte avråda från aktien men sätter neutralt råd just nu – främst eftersom vi skulle bli förvånande om de projekt man har i leverans kommer att fortlöpa smärtfritt och utan frågetecken om lönsamheten i Akers verksamhet.