Adtraction: Dubblar med danskt förvärv

Adtraction (37,60 kr) driver affiliatenätverk som används vid digital prestationsbaserad marknadsföring. Där kopplas partners som vill tjäna pengar på sin webbtrafik samman med annonsörer som vill öka sin försäljning på nätet. Under tredje kvartalet 2022 hade bolaget 7 500 aktiva partners som förmedlade totalt 1,5 miljoner transaktioner hos 1 700 aktiva annonsörer.

Bolaget grundades 2007 men noterades för drygt år sedan till kursen 60 kronor. Adtractions tre grundare äger 45% av bolaget och är fortfarande operativa i bolaget. Det handlar om Simon Gustafson (VD), Markus Bjernvall (plattformsansvarig) och Christian Longberg (teknikchef).

Tvåsidigt nätverk

En affiliateplattform är ett tvåsidigt nätverk som kopplar ihop annonsörer med partners. Partners kan vara privatpersoner eller företag som på ett eller annat sätt marknadsför andra företags produkter på internet. Adtraction har exempelvis prisjämförelsesidan Prisjakt och cashbacksidan Refunder som partners, men jobbar också med influencers och mediehus som driver digitala magasin.

När en av bolagets partners lyckas slussa vidare en betalande kund till en annonsör betalar annonsören en peng till Adtraction som i sin tur delar intäkten med partnern. Adtraction får i snitt behålla omkring 17-18% av intäkterna. Några exempel på annonsörer som använder sig av Adtractions plattform är Lindex, Åhléns, Viaplay, låneförmedlaren Lendo och teleoperatören Hallon.

Fortsatt tillväxt

Trots att e-handel är Adtractions viktigaste vertikal med knappt 60% av bruttoresultatet så har bolaget lyckats växa 30-40% varje kvartal de senaste sex kvartalen, i huvudsak organiskt. Som jämförelse ser hela den svenska e-handeln ut att backa under 2022 efter två starka pandemiår. Det ser liknande ut på många andra marknader.

En förklaring till att Adtraction ändå lyckats växa menar bolaget är att partnermarknadsföring av många ses som en säker marknadsföringmetod i osäkra tider. Annonsörerna betalar endast för faktiska ordrar och kundanskaffningskostnaden är normalt sett låg jämfört med andra marknadsföringskanaler. På så sätt har Adtraction kunnat öka intäkterna även om försäljningen minskat för vissa e-handlare.

Bolagets andra vertikal inom finans står för en dryg tredjedel av bruttoresultatet och har också växt stabilt. Det benet ser vi dock som något mindre kvalitativt givet risken för ökad reglering kring annonsering av lån.

Satsningar tynger marginalen

Däremot har bolaget haft något av en lönsamhetssvacka under 2022. Mest beror det på ökade kostnader då bolaget ökat antalet anställda rejält, till 111 personer i senaste kvartalet jämfört 75 personer under samma period året innan. Bland annat har bolaget expanderat till Frankrike och Italien. Norden står dock alltjämt för tre fjärdedelar av bruttoresultatet.

I bokslutet för 2021 presenterade Adtraction ett proformaresultat som visade att bolaget under 2021 skulle haft 6,0% rörelsemarginal (Ebita) inklusive genomförda förvärv och exklusive noteringskostnader. För 2022 ser rörelsemarginalen snarare ut att landa på 4,7% vilket är alltså är ett rejält tapp.

Bolaget börjar dock växa in i den större kostnadskostymen och resultatet har successivt förbättrats under 2022. Under tredje kvartalet var marginalen i nivå med fjolårets. Det fjärde kvartalet som redovisas om en månad är bolagets säsongsmässigt starkaste givet shoppinghögtider som Black Week och julhandeln.

Förvärvar Adservice

Igår kväll meddelade bolaget att man förvärvar det danska företaget Adservice A/S. Det är en stor aktör i Norden, Spanien och Tyskland med egen affiliateplattform och intäkter på 426 Mkr senaste tolv månaderna. Rörelseresultatet under samma period är 36 Mkr vilket kan jämföras med Adtractions 39 Mkr. Adtraction dubblerar alltså nästan rörelseresultatet i och med förvärvet.

För bolaget betalar Adtraction 260 Mkr eller motsvarande 7,2 gånger rörelseresultatet. Av detta betalas 182 Mkr kontant medan resten regleras genom en emission på 2 miljoner aktier. Företagets två grundare är största säljare.

För att ta ned skulden ytterligare meddelade Adtraction att man igår gjort en riktad nyemission om 100 Mkr till en kurs på 35 kronor. Jämfört med senaste stängningskurs är det en rejäl rabatt på 14%. Ett par institutionella investerare deltog, som Cicero Fonder och NEA Public Value.

Adservice har många kunder inom finans och verkar haft ett toppår 2018. Utvecklingen sedan dess hänger delvis ihop med ny reglering för konsumentkrediter i Norge och Danmark. Men också med covid då långivare var mer restriktiva kring att ge ut nya lån. Under 2022 har viss återhämtning skett.

Adservice har också högre rörelsemarginal på 8,4% mot Adtractions 4,4% under de senast redovisade tolv månaderna. Ställer man rörelseresultatet i relation till bruttoresultatet ligger den relationen runt 50% för Adservice mot ungefär 25% för Adtraction.

Framtiden?

Vad man tror om Adtraction framöver hänger mycket på vad man tror om tillväxten. Bolaget har levererat stark tillväxt under en period av svag e-handel. Men frågan är om 2023 blir sämre givet att många konsumenter nu har mindre pengar i plånboken än tidigare. En annan nyckelfråga är om annonsköparnas skifte mot partnermarknadsföring kan fortsätta, och i vilken takt.

Samtidigt verkar bolagets plan vara att fortsätta rekrytera folk vilket innebär att Adtraction riskerar att gasa kostnaderna rakt in i en tillväxtsvacka. Expansionen på nya marknader som Frankrike och Italien kostar också på. I dessa två länder förlorade bolaget 2,4 Mkr i kvartalet. Att nå nollresultat har typiskt sett tagit 18-24 månader för bolaget men just här verkar Adtraction gasat på i något högre tempo än vanligt.

Det stora förvärvet gör också framtiden svårare att prognostisera. Vi vet inte hur nyköpta Adservice står pall i sämre tider och förvärvet ökar också exponeringen mot finansvertikalen som i vårt tycke är mindre värd. Det är dock tryggt att Adtraction även efter affären sitter med nettokassa på 31 Mkr. Det bör finnas utrymme för fler förvärv längre fram.

Slutsats

Starka tvåsidiga nätverk brukar vara svåra att konkurrera ut då bägge sidor behövs för att få ihop ett fungerande erbjudande. Men enkelheten för både partners och annonsörer att jobba med flera olika nätverk parallellt verkar åtminstone delvis sätta denna nätverkseffekt ur spel. Att Adtraction själva väljer att starta från noll i länder som Italien och Frankrike tyder på att inträdesbarriärerna trots allt är relativt låga. Att det på många marknader finns tiotals olika affiliatenätverk att välja bland är en annan datapunkt som tyder på samma sak.

Vi gillar ändå Adtraction som stärkt lönsamheten successivt under 2022 och efter förvärvet av Adservice värderas till runt 7 gånger rörelseresultatet (EV/Ebita). Tradedoubler värderas under 6 gånger detsamma men är ett sämre bolag med svajigare historik. Adtractions balansräkning är fortsatt stark och att bolaget till stor del är grundarägt är ett stort plus i vår bok.

Visst finns risk att 2023 blir ett sämre år med hårt integrationsarbete och sämre konjunktur. På sikt tror vi ändå aktien är alldeles för billig på den här nivån. Vi sätter köp på Adtraction.