Addlife: Billigare än på länge

Addlife (109 kr) är en serieförvärvare inom hälsovårdsområdet. Verksamheten är organiserad i två affärsområden, Labtech respektive Medtech.

Sedan avknoppningen från teknikhandelskoncernen Addtech år 2016 har koncernen vuxit från en omsättning på 2 miljarder kronor till cirka 8,9 miljarder kronor.

Affärsmodellen går ut på att förvärva bolag inom hälsovårdsområdet. Ofta rör det sig om familje- eller entreprenörsledda företag som är starka inom en specifik nisch. Dotterbolagen drivs därefter vidare i en decentraliserad struktur och vinsterna återinvesteras i nya förvärv.

Koncernen består av cirka 85 dotterbolag och totalt sett 2200 anställda med verksamhet i Norden samt Central- och Östeuropa.

Från 2017-2021 växte Addlife knappt 12% organiskt per år. Bolaget fick ett stort uppsving under pandemin då den organiska tillväxten accelererade rejält (+38% år 2020 samt +11% år 2021).

Addlife säljer nämligen en hel del förbrukningsvaror, tester och andra produkter som används inom vården för covid-19. Justerat för försäljning relaterad covid-19 var den organiska tillväxten 6% år 2020 samt 3% ifjol. Tidigare år har Addlife typiskt sett vuxit organiskt med 6-7% per år.

22% årlig förvärvstillväxt

Över tid har Addlifes organiska tillväxt exklusive positiva effekter från covid varit ungefär i linje med den genomsnittliga serieförvärvaren (SF = serieförvärvare). Addlife har däremot haft ett betydligt högre förvärvstempo med drygt 22% årlig förvärvad tillväxt i snitt senaste fem åren. Genomsnittet för andra serieförvärvare ligger kring 10%. Brutto- och rörelsemarginalen är ungefär i linje med snittet för andra förvärvsbolag.

Mellan andra kvartalet 2020 och första kvartalet 2021 var den organiska tillväxten 39-54% på koncernnivå.

Addlife har generellt haft höga lagernivåer under pandemin, vilket varit en konkurrensfördel då bolagen snabbt har kunnat leverera produkter till kunderna. Andelen egna produkter uppgår till cirka 20% på koncernnivå. Inom Labtech är andelen något lägre än 20% medan den är något högre än 20% inom Medtech.

Handfull förvärv per år

De senaste åren har Addlife gjort cirka en handfull förvärv per år. 2021 var ett intensivt förvärvsår då sju förvärv adderade cirka 3,3 miljarder kronor i omsättning.

Två förvärv var särskilt stora. Nämligen irländska Healthcare 21 Group med 1,7 miljarder kronor i årsomsättning samt Addvision (tidigare Vision Ophthalmology Group) som omsatte kring 700 Mkr. Bolagen köptes för runt 13 gånger rörelsevinsten. Healthcare 21 är en distributör av produkter för akutsjukvård, primär- och hemsjukvård, diagnostik och operation. 95% av distributörsavtalen är exklusiva. Addvision är en distributör och tillverkare inom ögonkirurgi.

Hittills under 2022 har Addlife köpt fem bolag med drygt 850 Mkr i omsättning. Det storleksmässigt största bolaget var MBA Incorporado (omsätter 670 Mkr) som förvärvades i januari.

Typiskt sett är multiplarna för större plattformsbolag högre (10x eller mer). Medan förvärv av mindre bolag görs till 6-7 gånger rörelsevinsten. Multiplarna har stigit en del på senare år.

Det sker en hel del konsolidering på marknaden. Dels från större hälsovårdsbolag som exempelvis Thermo Fisher. Dels från aktörer som brittiska bolagen Diploma och Halma. Även svenska Asker Heathcare Group är en konkurrerande aktör. Asker ägs sedan 2019 av Nalka Invest som kontrolleras av IKEA-arvingarna Kamprad. Asker omsätter cirka 11 miljarder och har mer än 30 bolag i 14 länder samt 2100 anställda.

I slutet av tredje kvartalet uppgick Addlifes nettoskuld till 5590 Mkr (3870). Skulden består av bankkrediter/lån. Kortfristiga bankkrediter som uppgår till 2351 Mkr förfaller under Q1 2023 (dock förlängningsoption på ytterligare 24 månader).

Under tredje kvartalet omförhandlade Addlife krediter om 225 miljoner euro som löper på 3 år med option på förlängning i ytterligare 2 år. Enligt Affärsvärldens beräkningar uppgick snitträntan under första halvåret 2022 till cirka 1,5%. Och var något högre under Q3. I takt med att lån löper ut och omförhandlas kommer räntekostnaderna stiga framöver.

I kontakt med Affärsvärlden uppger ledningen i Addlife att bolaget har god marginal till de covenanter (lånevillkor) som finns. Covenanterna är en räntetäckningsgrad på minst 4,0 gånger samt 25% soliditet. Per 30 september 2022 var soliditeten 37% (40).

Nettoskulden i relation till Ebitda senaste tolv månaderna uppgår till 3,5 gånger. Snittet för börsens större serieförvärvare uppgår till 1,7 gånger jämförelsevis (se peer-tabell längre ned). Addlife har högst skuldsättning av samtliga av börsens större serieförvärvare vilket kan begränsa bolagets förvärvsutrymme framöver. Andra högt skuldsatta serieförvärvare är exempelvis Vestum (2,3x) och Storskogen (2,7x). Båda dessa bolag har lyft fram att de fokuserar alltmer på organisk tillväxt.

Addlife framhäver att ambitionen på kort sikt är att sänka skuldsättningen. Fokus är på mindre och medelstora förvärv som kan läggas till befintliga verksamheter och de plattformar som nyligen förvärvats. VD Fredrik Dalborg lyfter också fram att värderingarna i den onoterade miljön förväntas komma ned på grund av det rådande marknadsläget, vilket kan skapa möjligheter för Addlife.

Låg organisk tillväxt

Den organiska tillväxten årets första nio månader landade på 3%, exklusive effekter från covid. Bruttomarginalen har stärkts under perioden. Ebita-marginalen uppgick till 14,3% jämfört med 16,1% motsvarande period 2021.

Isolerat i tredje kvartalet var den organiska tillväxten (ex covid) 2%. Ebita-marginalen uppgick till 13,7% (15,5). Men inkluderade en positiv engångseffekt på 85 Mkr till följd av en återförd tilläggsköpeskilling avseende förvärvet av Addvision. Addlife själva menar att villkoren för tilläggsköpeskillingen var högt ställda och att Addvision utvecklas positivt. Rensat för denna effekt var marginalen desto mer blygsamma 9,7%. Det var den lägsta marginalnivån sedan Q3 2019 (8,1%). Marginalen påverkades negativ av minskad covidförsäljning samt ovanligt låg volym för produkter inom elektiv kirurgi under sommaren samt leveransproblem hos vissa leverantörer inom Medtech-segmentet. Aktien föll cirka 18% på rapportdagen i slutet av oktober.

SerieförvärvareKommentar

Så går det för serieförvärvarna

2022 skissar vi på 11,5% tillväxt. Nästa år räknar vi med 2% tillväxt (inga ytterligare förvärv inkluderade) och 5% året därpå (2024). Vi räknar med marginalpress under 2023 på grund av utfasning av covid-relaterad försäljning och högre kostnader. Addlife genomför prishöjningar och satsar också på att öka andelen egna produkter som har högre marginaler. 2024 räknar vi med 11,5%. Marginalnivån på 15-16% under 2020 och 2021 var tydligt dopad av covid. Börsens andra serieförvärvare som har liknande bruttomarginalstruktur tjänar kring 12-13% jämförelsevis.

Serieförvärvarna har värderats högt på börsen senaste åren. Sett över ett år har genomsnittbolaget sjunkit 29% på börsen. Addlife har rasat mest. Använder vi en multipel på 19 gånger rörelsevinsten (EV/Ebita) finns cirka 30% uppsida på sikt. Därutöver finns potential till värdeskapande förvärv.

Addlife borde vara ett av bolagen som har bäst förutsättningar att klara en lågkonjunktur. Då kunderna är offentliga och privata vårdgivare som inte är beroende av den allmänna konjunkturutvecklingen på samma vis som andra cykliska bolag.

Addlife uppvisade mycket stark utveckling under pandemin och steg rejält på börsen. Både försäljningen och marginalerna dopades en hel del. 2022 har varit tuffare med lägre organisk tillväxt och sjunkande marginaler. Långväga VD Kristina Willgård lämnade bolaget i höstas.

På kort sikt kommer Addlife fokusera på att sänka bolagets rätt ansträngda skuldsättning. Den höga skulden kan också kortsiktigt vara en flaskhals för nya förvärv. Rörelsemarginalen i Q3 var under 10% och risken är att marginalerna kommer pressas under kommande år. Innan pandemin tjänade Addlife kring 10% på Ebita-nivå.

Aktien värderas något lägre än börsens andra serieförvärvare. Sten i skon är just skuldsättningen. Addlife är en aktie värd att ha under bevakning för investerare som gillar serieförvärvare. Här och nu blir rådet neutral.