Addera Care: Adderar värde genom förvärv?

Addera Care (7,40 kr) förvärvar och utvecklar bolag inom hjälpmedelssektorn. Koncernen består idag av fem dotterbolag och grundades så sent som 2013. I slutet på 2016 noterades bolaget på First North. Addera Care har cirka 70 anställda.

2018 omsatte bolaget 192 Mkr med ett rörelseresultatet före avskrivningar (Ebitda) på 14,2 Mkr. Börsvärdet är cirka 130 Mkr.

Affärsidén är att förvärva majoritetsposter i lönsamma bolag som genererar positiva kassaflöden. Bolagen skall huvudsakligen vara verksamma inom försäljning av hemsjukvård och hjälpmedelssektorn. Att de förvärvade bolagen innehar någon form av egna produkter är ett annat viktigt förvärvskriterium.

I dagsläget består koncernen av de fem dotterbolagen Trident Industri AB, Kom i Kapp AB, Amajo AS, Erimed International KB och Huka B.V.

Kunderna utgörs främst av offentlig sektorn som kommuner och landsting men även i viss utsträckning företag och privatpersoner. Ingen enskild kund stod för mer än 10 procent av koncernens omsättning varken under 2017 eller 2018. Det tyder på en diversifierad kundbas, vilket är bra.

Drygt 55 procent av försäljningen gick till den svenska marknaden i fjol. Andra viktiga marknader var Benelux-länderna som stod för knappt 20 procent och den Norska marknaden som utgjorde drygt 10 procent.

Några exempel på produkter är:

• Ramper för bostadsanpassningar
• Trappor och hissar
• Badrumsutrustning
• Fordon för människor med speciella behov
• Proteser och proteskomponenter

Marknadstillväxten drivs likt många andra medicinteknik- och hjälpmedelsföretag av en åldrande befolkning. Även faktumet att allt fler vill bo kvar längre i sina hem är en drivkraft (krävs mer hjälpmedel för bostadsanpassning etc).

Nedan följer en sammanställning på hur respektive bolag utvecklades under fjolåret.

Omsättningen under 2018 ökade med 50 procent jämfört med föregående år. Stor del av ökningen beror de förvärv som genomförts. Exklusive dessa växte Addera 5,2 procent organiskt. Det är ungefär i linje med den underliggande marknadstillväxten som enligt uppgift uppgår till cirka 5–6 procent årligen.

Resultatmässigt var året dock en besvikelse. Ebitda-resultatet, som bolaget själva lyfter fram, ökade till 14,2 Mkr från 13,1 Mkr året innan. Att inte resultattillväxten hänger med omsättningsutvecklingen berodde på att koncernens största bolag (Trident) och minsta bolag (Amajo) inte utvecklades enligt plan.

Ledningen i Addera uppger att de tagit investeringar och genomfört de åtgärder som, de tror, krävs för att vända utvecklingen i bolagen. I tre av de fem dotterbolagen så har det genomförts VD-byte vilket möjliggen kan ha orsakat viss turbulens kortsiktigt.

I slutet på januari 2019 meddelade nuvarande koncern-VD, Michael Hermansson, sin avsikt att avsluta sin anställning på grund av personliga skäl. Den nya VD:n Marianne Sernevi som närmast kommer från VD-posten från First North-bolaget Skånska Energi börjar sin anställning i september.

Nedan följer en översikt hur första kvartalet 2019 utvecklades.

Addera Care inledde året med stark tillväxt. Försäljningen steg 29 procent varav 20 procent organiskt. Samtliga bolag i koncernen ökade försäljning relativt föregående år.

Även Ebitda-resultatet förbättrades mot fjolåret. Implementeringen av de nya redovisningsreglerna (IFRS 16 Leasing) påverkade positivt med 1,3 Mkr. Exklusive denna effekt var Ebitda 0,7 Mkr.

Den ganska klena resultattillväxten trots 20 procent organisk försäljningstillväxt är inte helt tillfredställande ur en aktieägares synvinkel. Resultatet under första kvartalet 2019 belastades dock av kostnader av ”tillfällig karaktär” på 0,5 Mkr.

Men möjliggen är det så att resultatutvecklingen inte blir så särskilt stark med växande försäljning, eller att skalfördelarna först visar sig när bolagen är något större omsättningsmässigt. Bruttomarginalen på koncernnivå har under de senaste åren legat kring drygt 30 procent.

Addera Care har ett antal målsättningar. Förutom de som presenteras i tabellen ovan så är även ambitionen att göra ett listbyte till Nasdaq under 2019–2020.

Skuldsättningen i bolaget är hög och utrymmet för fler förvärv i det korta perspektiv är enligt vår bedömning relativt begränsade såvida det inte sker via en emission eller betalning med nyemitterade aktier. Det senare alternativet känns däremot inte så sannolikt då aktien gått sådär sista året. Under 2019 är aktien däremot upp cirka 30 procent.

I våra prognoser har vi inte räknat med några förvärv. Vi tror att Addera kan växa organiskt ungefär i linje med den underliggande marknadstillväxten de kommande åren. I huvudscenariot finns inget vidare uppsida trots att vi använt en multipel på 12 gånger rörelseresultatet.

I det optimistiska scenariot kan Addera accelerera den organiska tillväxten ytterligare samtidigt som koncernen genomför värdeskapande förvärv. Då finns en bra uppsida i aktien.

Risken är att resultatutväxlingen inte blir särskilt hög och att vissa bolag dotterbolag drar ned koncernresultatet. Skuldsättningen i bolaget är dessutom hög och risken för att Addera behöver ta in pengar är stor (pessimistiskt scenario).

Det finns ett antal större bolag på börsen som i olika hög grad också säljer hjälpmedel. Addlife värderats klart högst bland dessa bolag medan Medcap växer snabbast.

Börsplus slutsats

Addera Care känns som en ambitiös och seriös satsning inom hjälpmedelssektorn. Marknaden växer underliggande och tillväxtmöjligheterna för Addera ser ganska goda ut. Även insynsägandet i bolaget är högt.

Det finns dock några frågetecken. Bland annat att bolagets VD nu snart lämnar, en hög skuldsättning och avsaknaden av skalbarhet (resultattillväxt) trots hygglig organiskt tillväxt. Kan Addera motvisa oss här så kan aktien säkerligen bli intressant.

Vill man vara exponerad mot hjälpmedelssektorn finns det sannolikt bättre alternativ än Addera Care. Vi landar därmed i ett neutralt råd.