Mandatum: Stabil utdelare

Mandatum (4,19 EUR) är en finsk koncern verksam inom spar- och pensionslösningar, kapitalförvaltning och livförsäkring. Bolaget knoppades för ett år sedan av från Sampo.

Sedan noteringen på Helsingforsbörsen oktober 2023 har Altor seglat upp som Mandatums huvudägare med 17% av aktierna.

Mandatum redovisar två affärsområden. Det första kallas för With-profit. Där återfinns främst olika pensionslösningar med garanterad avkastning. Upplägget liknar vad vi i Sverige kallar för traditionell förvaltning. Inga nya kunder har tagits in i dessa produkter sedan början av 2000-talet och verksamheten avvecklas därmed långsamt.

Den garanterade räntan till spararna är 3,22% i snitt. Mandatum har en stor investeringsportfölj vars avkastning går till att täcka räntan till spararna. Överskottet behåller Mandatum. Detta kallas för Net Finance Result i Mandatums redovisning. Ungefär 80% av portföljen ligger i olika ränteinstrument. Den väntade avkastningen på ränteportföljen är 4,8%. Volymen inom garanterade pensionslösningar väntas krympa med någonstans runt 8% per år.

With-profit-benet genererar ungefär 70% av koncernens vinster. Det andra benet kallar Mandatum för Capital-light. Här återfinns kapitalförvaltning och olika sparlösningar med Unit-linked-karaktär, alltså vad vi i Sverige kallar kapitalförsäkring. Inom kapitalförvaltningen är Mandatum framförallt starka inom olika ränteprodukter och alternativa investeringar. Dessa säljs även till institutionella investerare. Mandatum satsar på att växa denna affär i Sverige och Danmark där man idag är ganska små. Bolaget har nyligen rekryterat säljare för att växa kapitalförvaltningsaffären i Sverige. Det är dessa affärer som Mandatums tillväxt ska komma ifrån.

STARK OPERATIV UTVECKLING

Vid noteringen presenterade Mandatum en rad finansiella mål.

Ett av dem var att förbättra K/I-talet, alltså kostnaderna i relation till intäkterna. Vid tidpunkten för noteringen uppgick kostnaderna till 67% av intäkterna. I senaste rapporten var kostnaderna nere på 63%.

Ett annat mål var 5% i nettoinflöde i produkterna inom Capital-light. På rullande tolv månader har Mandatum haft 7% i nettoinflöde.

UTDELNINGSHÖJNING ATT VÄNTA

Mandatum har åtaganden inom With-profit om 980 MEUR. Denna del av verksamheten omfattas av ett kapitalkrav som är att åtagandena plus 50% i buffert ska täckas med egna medel. Mandatum har idag 2 198 MEUR i egna medel som får räknas in i kapitaltäckningen. Bufferten är idag 124% och alltså långt över det regulatoriska kapitalkravet.

Mandatum har dock ett internt mål om att bufferten ska uppgå till mellan 70 och 100%. Om man räknar på den lägre gränsen är Mandatum överkapitaliserade med 532 MEUR och om man räknar med den högre gränsen 238 MEUR.

Inför noteringen flaggade Mandatum för att man planerar att dela ut 500 MEUR under perioden 2024-2026. En tredjedel, 166 MEUR har hittills delats ut. Det är en mycket konservativ utdelningsnivå. Förvisso räknar vi med att en normal vinstnivå för Mandatum de närmsta åren kommer att uppgå till runt 160 MEUR efter skatt per år. Den krympande verksamheten With-profit frigör dock medel från den kapitalbuffert Mandatum måste hålla. Ungefär 60 MEUR per år frigörs som ett resultat av den sjunkande volymen inom With-profit.

Mandatum kommer alltså att generera någonstans runt 220 MEUR per år i utdelningsbara medel. Tillväxtbenet Capital-light kräver som namnet antyder inga större investeringar. Mandatum borde alltså kunna dela ut runt runt 0,44 EUR per aktie att jämföra med vårens 0,33 EUR.

FÖRSÄLJNING AV SAXO BANK

I samband med avknoppningen från Sampo köpte Mandatum 20% av danska investmentbanken Saxo Bank och 12% av UC-ägaren Enento av sitt forna moderbolag.

Det har nyligen rapporterats om att rådgivare har anlitats för att hitta en köpare till Saxo Bank. Altor, Mandatums huvudägare, spekuleras vara en potentiell köpare.

Mandatum köpte posten i Saxo Bank från Sampo för 302 MEUR. 200 MEUR av köpeskillingen finansierades med lån och resten med egna pengar. Om Mandatum får ut ungefär vad de betalade kommer alltså 100 MEUR att frigöras. Kanske kan det bli till en fet extrautdelning till aktieägarna.

VÄRDERING

StorebrandAnalys

Storebrand gynnas egentligen av högre räntor

Mandatums två ben har mycket olika karaktär. Det första benet, With-profit är svår att värdera med vinstmultipel då denna verksamhet befinner sig under långsiktig avveckling. Vi värderar detta ben till investeringsportföljens värde minus nuvärdet av de framtida utbetalningarna till spararna. Värdet för detta ben blir då 1 218 MEUR. Vi har använt denna värdering för With-profit i samtliga scenarier.

Mandatums övriga verksamhet påminner i hög grad om norska Storebrands. Vi har räknat med tre scenarier för dessa verksamheter som till största delen är Capital-light. Scenarierna och dess antaganden beskrivs i reglaget i slutet av analysen. I vårt huvudscenario har vi räknat med att det förvaltade kapitalet växer med 9% per år. Det bygger på ett antagande om att bolaget lyckas uppnå målet om 5% nettoinflöde per år och att kapitalet växer med en normal avkastning för den tillgångsmix som kapitalet är investerat i. Vi har i huvudscenariot värderat Capital-light till P/E 12, samma värdering som börsen sätter på SPP-ägaren Storebrand.

SLUTSATS

Mandatums värdering har kommit upp en del vårt köpråd för ett år sedan. Det behöver dock inte vara fel att äga aktien för utdelningen. Särskilt som en utdelningshöjning nästa år är sannolikt. Det finns även potential till extrautdelning om en försäljning av Saxo Bank går i mål.

Vi ser dock inte lika uppenbar uppsida i aktiens värdering framåt och stannar därför vid ett neutralt råd.