Spännande resa i doldisaktie

KÖP För den tekniskt oinvigde handlar röntgen om en elektromagnetisk strålning med kort våglängd. Denna strålning kan med lätthet tränga igenom en hel del objekt, däribland mänskliga kroppar, vilket den snäppet mer långvågiga uv-strålningen inte kan. Röntgen är samtidigt inte i närheten av lika skadligt som den än mer kortvågiga gammastrålningen. När röntgenstrålningen, skapad via högspänning i ett vakuumrör, fångas upp på andra sidan objektet, via en så kallad detektor, blir den en avbildningsteknik av objektets innanmäte.

Denna grundteknik har dokumenterats vetenskapligt och funnits i medicinens tjänst sedan förrförra sekelskiftet. Det innebär inte att utvecklingen av tillämpningar har avstannat, snarare tvärtom. Ett nischat bolag i framkant är Helsingforsnoterade Detection Technology, en teknikleverantör grundad 1991 som är helt fokuserad mot röntgen, i huvudsak detektormoduler.

Koncernen har två affärsområden. Branschens historiska medicinteknikbas servas av affärsområde MBU, där Detection numera hämtar en dryg tredjedel av omsättningen. Här refererar Detection till runt 5 procents årlig marknadstillväxt framöver. Drivarna innefattar att medicinsk röntgen sprids till större delar av en allt äldre världsbefolkning samtidigt som nya lösningar öppnar upp nya diagnostikmöjligheter. Inte minst datortomografi växer stadigt.

Samtidigt växer röntgen utanför medicin snabbt. Här har Detection sina resterande knappa två tredjedelar av försäljningen i affärsområde SBU, som i sin tur är ungefär jämnt fördelat mot dels säkerhetsröntgen och dels industriell röntgen.

Säkerhetsmarknaden växer snabbast, med förväntad framåtblickande tillväxt om 7 procent per år. En betydande del av tillväxten kommer från senare års skärpta säkerhetsläge och oro kring terrorhot. På det tillkommer åtgärder för att stävja andra typer av våldsbrott samt röntgen inom tull, frakt och postväsende.

Industrimarknaden växer också stadigt, med 5 procents förväntad tillväxt. Här handlar det om att exempelvis kvalitetssäkra nyckelkomponenter eller mat, samt om att sortera ut råvaror eller kritiska substanser.

Även om vd Hannu Martola, som basat sedan 2007, i intervjun härintill inte utesluter tilläggsförvärv, så har bolagets imponerande historiska försäljningstillväxt, på +31 procent i årligt snitt (cagr) för femårsperioden 2013–2017 varit organisk. Det är betydligt högre tillväxt än Detections marknader, där bolaget enligt egen bedömning numera är tvåa med runt 17 procents marknadsandel inom båda affärsområdena. Marknadsettan är japanska Hamamatsu, ett större bolag med fler fokusområden. Varje dag används Detections komponenter över två miljarder gånger runtom i världen för att inspektera kroppar, varor och andra föremål.

Huvudsakliga konkurrensfördelar för att behålla viktiga kontrakt hos systemtillverkare är liknande för samtliga Detections marknader. Det gäller att ligga i framkant både vad gäller teknikhöjd och att säkerställa en robust och kvalitetssäkrad prestanda. När det yttersta priset är människors hälsa eller säkerhet är komponentfel oacceptabla, vilket motiverar systemleverantörerna och deras beställare att inte snåla på kritiska komponenter såsom Detections.

Detection har historiskt alltså tuggat i sig marknadsandelar samtidigt som enbart marknadstillväxten kan hamna norr om 5 procent. Framåtblickande siktar bolaget själva högt, på överstigande 15 procents total tillväxt på medellång sikt. ­Affärsvärlden lägger en mer försiktig prognos på 12 procents årlig helt organisk tillväxt för 2018–2020 och därefter stegvis inbromsning till 2 procent om tio år.

Inte minst Detections accelererande investeringar i forskning och utveckling (FoU), såväl inom dagens applikationer som mot breddning till nya områden, talar för skaplig konkurrenskraft mot prispress. I år ska FoU-kostnaderna få öka mot närmare 10 procent av omsättningen, upp från 8 procent 2017.

Lönsamhetsmässigt väntar sig Affärsvärlden att rörelsemarginalen försvagas, från fjolårets rekordhöga 22 procent mot 20 procent i år till 18 procent 2020. Därefter väntas marginalen stegvis falla mot 15 procent, också det i underkant mot ett koncernmål som lyder 15 procent eller mer.

Utan större investeringsbehov, utöver FoU som kostnadsförs direkt, är affären ­kapitallätt. Avkastningen på sysselsatt kapital väntas därför fortsätta ligga högt, på över 30 procent i år med endast stegvis tapp där­efter. Därtill är bolaget konservativt finansierat med nettokassa i nuläget.

Aktien då? Sedan förre storägaren GW Sohlbergs listning av aktien på finländska Nasdaq First North för bara lite drygt två år sedan har kursen redan stigit 300 procent, vilket säkerligen avskräcker en del. Den goda vinstutvecklingen ger dock ändå en rabattvärdering relativt branschen. Värderingen faller från ev/ebit 12 i år mot ev/ebit 10 år 2020. Det är mycket lågt för ett bolag som redan är höglönsamt även inräknat hög investeringstakt inom FoU, och som genom FoU förbättrar sina odds att fortsätta vara långsiktigt höglönsamt.

Ur absolutavkastningsperspektiv ger prognoserna ovan ett kassaflödesvärde på drygt 30 euro per aktie, långt över analyskursen runt 19 euro. För att illustrera nedsidesskyddet kan långtidsantagandena justeras ned till nolltillväxt plus 10 procents ebit-marginal för att aktien ändå ska vara rimligt prissatt i dag.

Eventuella tilläggsförvärv skulle tillkomma ovanpå Affärsvärldens prognoser och värdering. Ju större Detection växer sig, desto mer sannolika är sådana grepp.

Att röntgenområdet som sådant skulle ersättas av helt annan teknik är mindre sannolikt under överblickbar tid.

Teknikhöjd och produktkvalitet inom röntgen är Detection Technologys stora riskområden, som även fortsatt måste prioriteras för att hålla priskonkurrensen stången. Här har koncernen god kontroll över FoU och produktion. Den senare bedrivs i egen regi i Kina och som land står Kina för runt 85 procent av koncernens egna anställda.

Intäkterna hämtas numera från totalt över 240 aktiva kunder med god geografisk spridning globalt. Koncentrationsrisken minskar men gör det från betydande nivåer, där omsättningsandelen från de fem största kunderna nu kommit ned till 60 procent. Dessa intäkter är i grunden inte starkt ­cykliska inom medicin och säkerhet. På industriröntgensidan finns en cyklikalitet, men den bör inte överdrivas.

GW Sohlberg sålde förra sommaren sitt storägande till Ahlström Capital, kontrollerat av den finländska industrifamiljen Ahlström som i svenska börskretsar är mest kända för specialpapperskoncernen Ahlstrom-Munksjö. Detection har alltså en tydlig huvudägare, med drygt 37 procent av kapital och röster, för sin fortsatta utvecklingsresa. Noterbart i ägarlistan är även att vd Hannu Martola har dryga 2 procent, vilket i alla fall är på gränsen till pilotskolan.

Sammantaget är Detection Technology ett effektivt och höglönsamt teknikbolag vars utveckling surfar på strukturell tillväxt. Affärsvärlden ger långsiktigt köpråd.