Billiga fastighets- och fondvinster

KÖP Ultralätt penning­politik lyfter priserna på i stort sett alla sorters europeiska fastigheter, börser och finanstillgångar. Det gynnar Catella, Stockholmsbörsens enda större finansrådgivare och förmögenhetsförvaltare utanför storbankerna.

Den förlustavdragsstinna it-distributören Scribona blev Catellas bakväg in på börsen 2010. Koncernen var då spretig och knappt lönsam, trots starka ingående affärer. Samtidigt blåste krisvindar kring flera euroländers statsfinanser (Piigs), vilket hämmade Europatunga Catella. I mitten av 2013 bottnade aktien på 4 kronor och från 2014 har tydliga renodlingsresultat börjat synas i räkenskaperna, påeldat av ett allt hetare risktagar­klimat. I dag handlas aktien mellan 20 och 21 kronor och totalavkastningen de senaste fem åren är plus 300 procent.

Sedan vändningen till vinst 2014 har rörelseresultatet lyft med explosiva 148 procent. Det totala förvaltade kapitalet har svällt med 51 procent till hela 184 miljarder kronor.

Catella är dels ett paneuropeiskt fastighetsben. Den ena delen här är Corporate Finance, som ger råd inom transaktioner, finansiering, förvaltning och värdering. Fastigheter är inte bara kapitalintensivt utan än i dag mycket lokalt och personberoende. Rådgivare med kompetens i enskilda marknader kan därmed ta väldigt bra betalt. Via 25 kontor över hela Europa delar Catella resurser och kunskap över fastighetsmarknader.

Den snabbväxande systeraffären Property Investment Management (PIM) sköter institutionella europeiska fastighetsinvesteringar från analys till förvärv, finansiering, förvaltning och slutligen avyttring,exit. Sedan slutet av 2013 har PIM:s förvaltade kapital fördubblats till nära 37 miljarder. Efter bokslutsperioden har förvärv av 75 procent av brittiska fastighetsförvaltaren APAM avtalats, innebärande ytterligare 1,4 miljarder pund i förvaltat kapital.

Största förvaltningsbenet heter Equity, Hedge and Fixed Income. Dess aktiva förvaltning, med drygt 30 miljarder i aktier, hedgefonder och räntepapper åt nordiska kunder, har fått se marknadstillväxten avstanna. Det sker bland annat på grund av den flykt till passiv indexförvaltning som beskrevs i Fridfull revolution i Nr 40/2017. Här kompenserar Catellas mindre kända, men snabbväxande systematiska hedgefonder väl. De förvaltar över 70 miljarder i nischstrategier inom makro och aktier åt globala institutioner.

Catellas tredje ben är dess Luxemburg-baserade nischbank, som knappt går runt resultatmässigt. Här ges dels förmögenhetsråd, private banking, och dels ger banken ut och löser in betal- och kreditkort samt erbjuder betallösningar för e-handel. Nyligen meddelades en ”strategisk översyn” av kortinlösen, branschspråk för en potentiell avyttring.

Därutöver har Catella en investeringsportfölj. Av bokförda värden på dryga 4 kronor per aktie finns ungefär 80 procent i europeiska bolåneportföljer, ­inköpta till nedpressade priser efter finanskrisen. Investeringarna framöver ligger närmare verksamheten: såddinvesteringar i egna fastighetsprodukter samt -projekt. ­Logiken? Om förvaltaren visar tro på nya egna koncept med egna medel så kan det följas av större investeringar från utomstående kapital. Catella ökar då intjäningspotentialen via begränsade, men förhoppningsvis lyckade, egna investeringar.

Affärsvärlden drar konservativt av investeringarna till bokfört värde. På analyskursen 20,5 kronor är börsvärdet på verksamheterna då dryga 16 kronor per aktie, eller 1,3 miljarder kronor totalt. Justerat p/e-tal för 2017 är då inte låga 7, som i jämförelse­tabellen, utan nedåt p/e 5. Med likvärdig kapitalförräntning och utan märkbart högre risktagande med balansräkningen är Catellas rabatt mot globala fastighetsrådgivare, investmentbanker och fastighetstunga kapitalförvaltare extremt stor.

Riskerar Catella att haverera vid en marknadsnedgång? Sannolikt inte. De dåvarande Corporate Finance- och kapitalförvaltningsaffärerna lyckades övervintra finanskrisen 2008–2009 med vinsttapp, men utan betydande förluster. Sedan dess har marknadsberoendet minskats och i dag har Catellas resultat från fasta förvaltningsintäkter (minus fasta kostnader) ökat till mer än halva rörelseresultatet.

1,3 miljarder i börsvärde motsvarar samtidigt endast 0,7 procent av ett förvaltat kapital där huvuddelen finns inom de alternativa och systematiska inriktningar där det fort­farande går att ta bra betalt. Den låga förvaltat kapital-multipeln behöver därtill justeras nedåt, om inte Corporate Finance och banken ska fås gratis på köpet.

Förutsatt att bankdelen begränsas i storlek kan Catellas höglönsamma, kapitallätta och mindre reglerade fastighets- och förvaltningsaffärer blomma ut. Affärsvärlden bedömer att Catellas egenkapitalförräntning då rör sig mot 20 procent genom marknadscykeln. Med 10 procents avkastningskrav kan en värdering på uppemot 2 gånger stamaktiekapitalet, p/b, motiveras av en ­sådan vinstförmåga.

Om Catellas värde ska ligga kvar på dubbla dagens aktiekurs så är huvudutmaningen att upprätthålla rätt långsiktiga incitament, hela vägen från ledningen till verksam­heterna, teamen och koncernens runt 600 anställda. Betydande risktagande med ­varumärket och kapitalet måste ske på ett kalkylerat, långsiktigt och transparant sätt.

Garant för ägarstyrningen är Catellas styrelseordförande Johan Claesson, vars fastighetstunga familjekoncern kontrollerar precis under halva ägandet. Ansvaret för ­affärerna samt att få de olika specialistgrupperna runtom i Europa att vilja dra åt samma håll är Knut Pedersen, vd sedan årsskiftet 2013/2014. Pedersen, intervjuad härintill, kommer från finansmarknadssidan, senast före Catella som vd för den svenska delen samt Head of Markets vid ABG Sundal ­Collier, som köprekommenderades i Affärsvärlden nr 35/2017.

Catella har strukturarbete kvar, men den höga lönsamheten till kontrollerad risk lyser redan igenom. Det enda storägarfamiljen Claesson och ledningen bör vara missnöjda med är börsens djupa värderingsrabatt. Uppvärderingspotentialen förblir så stor att Catella är värt risken trots att nästa svacka inom fastigheter och på börsen kan stå inför dörren. Affärsvärlden ger köpråd.